开拓药业IPO：新三板换挡港股，估值约为37亿

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日期：2020年1月7日 下午12:01作者：黄玉婷 編輯：彭尚京

一别一年，内地特色癌症新药研发企业苏州开拓药业（KINTOR PHARMACEUTICAL）终于赶上2019年赴港IPO的末班车，正式重启上市计划。2016年起，开拓药业虽挂牌内地的新三板，但一直未放弃到香港上市的计划。

招股书显示，按2018年除牌前最后交易日的收市价每股人民币89.03元计算，开拓药业的市值约为2,038.39百万元人民币。另外，开拓药业在退出内地新三板后又于2019年获得总额约人民币308百万元的D轮融资，预计该公司成功上市后市值将超过37亿人民币。

开拓药业自2009年成立以来，一直聚焦前列腺癌、乳腺癌和肝癌这三大缺乏有效治疗手段，但占据重大恶性肿瘤发病人群的50%的癌症领域。其重点研发项目是1.1类新药普克鲁胺。招股书显示，普克鲁胺是一款在中美两国双报双批双试验的AR拮抗剂；一旦研发成功，将可能成为首款在中国市场获批的同类最佳药物。

核心产品具有best-in-class的潜质

近十年来，随着生活条件的改善及诊断方式的提高，前列腺癌的发病率在国内男性人群中逐年攀升。2018年中国内地的发病率约为102.5/10⁵，预计到2028年国内前列腺癌患者总数将达到1716.3千人。而乳腺癌为女性健康的第一杀手。2018年国内乳腺癌患者近1751.9千人，到2028年将增加到4400.8千人，10年年均复合增长率9.65%。

以前列腺癌为例，由于雄激素受体（androgen receptor, AR）是前列腺癌病例发展中的作用靶点，因此AR抑制剂（又名：AR拮抗剂）就成为目前晚期前列腺癌主要的治疗药物。有研究表明，大多数前列腺癌患者在经过14至30个月的治疗后会逐渐发展为去势抵抗性（castrate-resistant prostate, CRPC），因此药物治疗就需要不断的更新换代。

当前国际治疗晚期前列腺癌的主流药物有Medivation（2016年被辉瑞收购）的Xtand（恩杂鲁胺）以及强生的Zytiga（阿比特龙）。这两款药物在2014年2018年间的全球市场规模一直稳居前二，复合年增长率分别为36.1%和11.8%；在中国市场，这两款药物的竞争格局又大不相同——恩杂鲁胺仅获美国NDA批准销售，尚未在国内市场见其踪影。而国内上市的阿比特龙是国产的仿制药，2018年产生的销售收入为836.8百万元，占中国前列腺癌药物市场总额的20.9%。

经此梳理，开拓药业所研发的普克鲁胺所处的竞争格局就非常明了了。它和辉瑞的恩杂鲁胺一样同属新一代AR拮抗剂；按药物发展谱来讲，恩杂鲁胺属第二代，普克鲁胺应为第三代。开拓药业招股书显示，其在靶向活性、有效性和安全性上均明显高于恩杂鲁胺。

从另一个商业价值的角度看，目前开拓药业的普克鲁胺是全球仅有的两款中同时针对单药和联用两种治疗方向的AR拮抗剂，两者研发均处在临床试验的3期阶段，进度相当；同时在国内同类药中进度是领先的——除了恩杂鲁胺已经获NDA批准上市以外，国内仅有恒瑞医药的SHR-3680的进度处在临床2期阶段。

值得注意的是，开拓药业的普克鲁胺的单药疗法首次发布日期是在2018年，较恒瑞医药的SHR-3680的要晚2年时间，进度却超过了恒瑞；普克鲁胺的联合和单药的疗法首发日期前后只相差5个月，相比之下恒瑞的相差了3年有多，而SHR-3680进度却最快才到达临床试验2期，普克鲁胺已经处在临床3期。一般情况下，新药研发处在临床中后期所经历的时间是应为最长的，何以开拓药业的这款药物能够在短时间内就实现弯道超速？

内生研发能力可能欠佳

招股书显示，开拓药业的研发成本主要由四部分组成，分别是临床研究开支、雇员福利开支、第三方合约费用和材料及耗材开支。2017年，开拓药业的研发成本从44,889千元增加1.08倍至2018年的93,198千元，主要是因为在公司保持比例相当的第三方合约费用支出的同时，大幅增加了临床研究开支。

开拓药业的临床研究开支主要是公司向进行临床试验的医院支付的费用。该费用在2017年占总研发成本的比例仅为7.8%，进而在2018年上升为29.4%，2019年上半年该项费用环比大增74.2%至47,727千元，占比53.4%。

在临床研究开支出现较明显的增加趋势的同时，开拓药业支付给医药研发外包公司的费用却在大幅减少，比例从2017年年末的54.7%下降到2018年年末的27.7%再下降到2019年上半年的12.8%。

目前，开拓药业已处于临床阶段的除了核心产品普克鲁胺外，还有KX-826、ALK-1、GT0486等其余3款药品。结合普克鲁胺的首发日期（2018年中下旬）来推测，开拓药业支出的第三方合约费用应用在普克鲁胺的研发上。换言之，开拓药业的这款进度最快、商业前景最好的核心产品是依靠CRO/CMO公司进行研发的。普克鲁胺在短时间内实现研发的弯道超速也是因为这个原因。

那么，开拓药业本身是否具备强劲的内生研发能力？与大部分未产生盈利的生物医药公司不同的是，开拓药业在2017年和2018年分别产生478千元和698千元的收益，主要是来自苏州开禧委托给开拓药业的关于KX-826这款药物早期的研发。即是开拓药业也成为苏州开禧提供医药研发外包的技术服务。但后来，苏州开禧直接被开拓药业收购，KX-826也就归入了开拓药业的无形资产中。

另一款后来归入到开拓药业的无形资产中的产品是ALK-1。这款抗体药物的开发许可权是开拓药业从辉瑞那里取得的，并非由开拓药业本身研发的。目前KX-826和ALK-1的临床试验分别在中美两国和中国台湾推进中，相信是开拓药业临床研究开支大幅增加的主要原因。

3款处于临床中后期阶段的药物，有1款外包给医药研发公司进行开发，其余2款或通过收购或通过开发权转让的方式并入到研发管线中，开拓药业内生研发能力的强弱如何评估？招股书显示，而主持临床试验的董恂玮博士和周国豪博士主要在CRO管理和药物安全方面拥有经验，而在新药研发上的专业和实战经验就无从得知。

共获5轮融资7亿，估值约为37亿

Nature Review Drug Discovery指出，开发一个新药可能只需要5亿至6亿美元，但是开发都有失败率，最后都会计入总成本。因此一个重大的新药研发费用会很轻松地突破10亿美元，甚至达到20亿美元以上。分新药开发的各阶段看，临床试验3期较临床前期、中期及新药上市等各阶段的费用都要高。也就是说，研发管线中越多产品处于临床中后期、整体研发进度越靠前，所花费的研发成本就越高。

目前，开拓药业已经进入临床试验3期的仅有普克鲁胺一款产品，其余的或处于临床前中期阶段，而从2009年成立至今的开拓药业，截至2019年已经历了5轮融资，共获703.47百万元融资额。公司于2016年在内地新三板挂牌，2018年6月摘牌，除牌前的市值约为20.38亿元。而在2019年的最新一轮融资中，投资者出资308百万元获得融资完成后全部已发行股本的8.30%，由此估算截至最新一轮融资开拓药业的估值约为37亿元。