【大行報告】中信證券：4月降準仍有較大概率

　　近日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《關於促進中小企業健康發展的指導意見》，旨在紓解中小企業困難。我們認為，破解中小企業融資難題仍需寬貨幣支持，結構性貨幣政策是落腳點。持續的政策加碼下，寬信用已漸行漸近，金融數據和經濟數據先後出現企穩跡象，宏觀和微觀角度也都在印證信用風險的趨緩。我們認為，與2018年相比，2019年的信用風險將明顯下降。

　　中辦國辦發文支持中小企業，貨幣政策仍有空間。近日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《關於促進中小企業健康發展的指導意見》，著力解決中小企業面臨的生產成本上升、融資難融資貴、創新發展能力不足等問題，梳理了目前已經落實和未來可能落實的政策，其中寬松的貨幣政策不能缺席，破解中小企業融資難融資貴問題仍然要落實到結構性貨幣政策上。我們預計4月份定向降準置換MLF仍然存在較大概率，此外還將新作TMLF以彌補流動性缺口，定向支持小微、民營企業融資。

　　金融與經濟數據先後企穩。2019年1-2月，社融超量回升、信貸結構改善、非標收縮放緩，各項金融數據都出現回暖，與此同時，滯後的經濟數據也開始出現企穩跡象，3月制造業PMI回升1.3至50.5，在社融數據反彈近3月之後再度站上榮枯線，金融數據對實體經濟數據的傳導正在迎來又一次印證。在持續的政策加碼下，寬信用的訊號已逐漸強烈。

　　宏觀角度：股權質押風險趨緩。2018年股市下跌導致的股權質押風險是壓制民企信用修覆的重要因素，尤其是下半年股票質押風險集中爆發，導致投資人對於民企的風險偏好一降再降。2018年10月開始，地方政府、監管層、券商、保險等紛紛加入化解上市公司股票質押風險的紓困行動中，民營上市公司的股權質押危機開始緩解。低於平倉線的市值目前為1665億元，較年初下降超1300億元，若股值繼續上漲，則整體上強平風險將進一步緩解。

　　微觀角度：低資質主體已陸續出清。2015年開始，信用債市場快速擴容，許多低資質發行人湧入，為2018年雷聲不斷的信用債市場埋下伏筆。2019年第一季度，新增首次違約主體8家，明顯低於2018年下半年水平，違約風險正在邊際減少。由於低資質發行人已陸續違約出清，預計2019年全年的新增首次違約主體數量將明顯低於2018年，違約風險趨緩是大概率事件。

　　債市觀點。寬貨幣仍有空間，且寬信用已產生一定成效，對於2019年的信用風險不應過於悲觀。透過權益市場持續火熱的行情，我們觀察到了股票質押風險的緩解，而債券市場違約放緩的背後，又體現了低資質主體陸續退出後存量主體資質的優化。我們認為，與2018年相比，2019年的信用風險將明顯下降。

文丨明明債券研究團隊