寶立食品毛利率低於同行10個點，自主不強客制服務地位尷尬

文：權衡財經研究員 朱莉

編：許輝

打開上海寶立食品科技股份有限公司（簡稱：寶立食品）的官網，其自述在復合調味料領域深耕多年，在行業内具有很高的知名度，不斷將國際經典風味引入中國市場，主打産品為復合調味料，公司也推出各式風味的預烹饪料理包、預烹饪湯及果醬、爆珠、晶球和粉圓等多款飲品甜點配料。其主要的服務宗旨為以客為尊，提供客制服務，為快餐産業鏈的配套商。

寶立食品擬上交所上市，於7月1日獲受理，保薦機構為國泰君安證券。本次發行股數不超過4,001萬股，且佔發行後總股本的比例不低於 10%，擬募資4.6億元用於嘉興生産基地（二期）建設項目（2.53億元）、信息化中心建設項目（0.32億元）、補充流動資金（1.75億元）。

寶立食品歷經多次股權轉讓與收購，最終為四人一致控制；毛利率低於同行均值8-10個百分點，新拓領域效果或不佳；主要客戶流失的風險，收購客戶新增商譽；資産負債率走低仍高於同行，關聯方拆借數額大；産能利用率不高，諸多行政處罰加身。

多次股權收購與轉讓，最終為四人一致控制

寶立食品成立於2001年12月20日，成立之初至2017年12月之前一直為外商獨資企業，唯一股東味永升貿易，通過增資擴股和股權轉讓，即寶立有限引入寶矩投資和寶钰投資增資擴股，上海臻觀5.8億收購元永升貿易持有的寶立有限67%的股權進而成為寶立食品股東，原股東永升貿易退出。2020年9月25日整體變更為股份有限公司。

截至招股說明書簽署日，臻品致信直接持有公司12,240萬股股份，佔公司發行前總股本的34%，係單一持股比例最高的股東。公司雖無持股50%以上的股東，但臻品致信持有公司股份所享有的表決權能夠對公司股東大會的決議産生重大影響。因此，截至招股說明書簽署日，臻品致信為寶立食品的控股股東。

胡珊和周琦係臻品致信第一和第二大權益份額持有人，沈淋濤直接和間接持有臻品致信權益的同時係臻品致信普通合夥人臻品資産的實際控制人；馬駒、馬駒之配偶楊雪琴以及馬駒擔任執行事務合夥人的寶钰投資合計控制寶立食品33%的表決權。因此，馬駒、胡珊、周琦、沈淋濤合計控制公司67%的表決權，能夠對公司股東大會的決策産生重大影響。本次發行完成後，公司實際控制人合計持股比例有所下降，但仍居於絕對控制地位。2020年7月，馬駒、胡珊、周琦、沈淋濤、臻品致信和寶钰投資共同簽署《一致行動協議》，在確認過往始終保持一致行動關係的基礎上，繼續採取一致行動共同控制公司。

毛利率低於同行均值8-10個百分點，新拓領域效果或不佳

寶立食品主營業務為食品調味料的研發、生産和技術服務。2018年-2020年公司的營業收入分別為7.11億元、7.43億元和9.05億元，2019年和2020年營收增長分別為4.44%和21.78%；淨利潤分別為0.93億元、0.82億元和1.34億元，2019年淨利潤下滑12.59%，2020年淨利潤增長64.12%。值得注意的是，2018年8月6日，公司向全體股東分配現金股利3,004.17萬元，然而當期的未分配利潤為-1.03億元。

寶立食品主要從事復合調味料、輕烹解決方案和飲品甜點配料三大類産品的研發、生産和銷售，其中，公司復合調味料銷售收入佔各期主營業務收入的比例分別為71.82%、78.47%和72.78%，是公司主營業務收入的主要來源。

寶立食品稱與國内外知名餐飲連鎖和大型食品工業企業建立了長期穩定合作關係，獲得了廣泛認可和好評，如肯德基、必勝客、麥當勞、德克士、漢堡王、達美樂、聖農食品、泰森中國、嘉吉和正大食品等。此外，公司産品綫不斷拓展豐富，與現制茶飲連鎖企業和互聯網食品創意企業開展合作，如喜茶、大希地等。輕烹解決方案銷售收入佔主營業務收入的比例分別為3.32%、5.76%和14.94%，逐年提升；但是，飲品甜點配料銷售收入佔主營業務收入的比例分別為24.86%、15.77%和12.28%，下滑嚴重，在此領域效果並不理想。

由於不同領域産品的發展階段和競爭格局存在差異，輕烹解決方案、飲品甜點配料等行業内産品係列和生産廠商眾多，但以中小規模企業為主，呈現「小而散」的格局，市場集中度較低。未來隨著公司品牌實力的進一步增強及經營業績增長，公司行業地位將得到鞏固及進一步提升。

公司復合調味料自有品牌「寶立客滋」實現收入佔比相對較低。建立企業品牌是一個長期的過程，需要企業多年的經營積累和客戶、消費者的廣泛認同。因此，公司面對終端消費者的品牌影響力有待進一步提升。

2018年至2020年，公司主營業務毛利率分別為 32.51%、33.45%和32.10%，與同行對比，可比同行平均值分別為42.23%、41.79%和40.77%，高出寶立食品8-10個百分點。

公司稱其毛利率主要受到市場需求，産品結構、銷售單價、單位成本等因素影響。這與其客制服務商身份尷尬不無關係。

主要客戶流失的風險，收購客戶新增商譽

2018年-2020年，寶立食品對前五大客戶合計銷售收入比例分別為54.41%、50.07%和44.48%，佔比下滑；值得注意的是，寶立食品的第一大客戶均為百勝中國，對百勝中國銷售收入分別為2.33億元、2.27億元和2.22億元，佔當期營業收入比例分別為32.81%、30.50%和24.51%，銷售收入佔比逐年降低。若未來百勝中國或其他主要客戶減少訂單或終止合作，公司存在短期内無法成功開拓其他大客戶的風險，則可能對公司的生産經營産生不利影響。

權衡財經注意到，2020年寶立食品向廚房阿芬及其相關方銷售了8399.53萬元的産品，在當期收入中的佔比為9.28%。廚房阿芬的主營業務為輕烹解決方案類産品的銷售，主要産品包括空刻意面和撈飯等。2021年3月，寶立食品完成收購廚房阿芬75%股權，新增商譽金額2,152.38萬元。收購完成後，公司在股權結構上已經對廚房阿芬形成了控制，但是廚房阿芬的成立時間較短，若公司對廚房阿芬的管理失當或管理不到位、相關管理制度不能有效執行，則可能存在對收購子公司控制不到位的風險，商譽將存在減值風險。

在電商平台上，空刻意面相關産品存在一些負面評價，主要是醬包和牛肉讓人難以接受。

資産負債率走低仍高於同行，關聯方拆借數額多而頻繁

2018年-2020年，寶立食品的資産負債率分別為51.66%、45.22%及41.34%，公司的資産負債率相比同行業較高，高於同行業平均水平；公司的流動比率和速動比率均低於平均水平。

寶立食品稱主要係公司業務規模不斷增大，需要補充流動資金來支持業務的增長，但未來如果經濟環境發生變化，行業競爭加劇，公司的盈利能力可能會受到一定的影響，進而影響償債能力。

報告期内，為滿足公司生産經營流動性的需求，公司向銀行進行短期和長期借款。2018年11月，上海臻觀為寶立食品2018年11月15日至2021年11月15日期間與交通銀行之間借款提供最高保證擔保，最高擔保債權金額為23,000萬元，2018年和2019年共使用9,000萬元額度。

2019年，浙江寶立生産基地項目一期建設所需資金規模較大，浙江寶立與中國銀行嘉興秀洲支行簽署借款協議，金額為1億元，借款期限為57個月。寶立食品作為保證人，與中國銀行簽署保證合同，為浙江寶立該筆借款提供擔保。

2017年，上海臻觀向公司提供借款2.21億元，用於向永升貿易進行利潤分配、收購上海寶潤100%股權和上海寶長75%股權，借款利率為4.35%。截至2017年末，上海臻觀對公司提供借款的本金和利息合計為1.46億元。2018年公司累計向上海臻觀償還本金5,605萬元，2018年末上海臻觀對公司借款本金和利息合計為9,570.89萬元。

2019年公司累計向上海臻觀償還借款本金 8,800.00萬元，利息216.92萬元，合計9,016.92萬元，同時2019年上海臻觀向公司提供借款的計提利息費用為115.07萬元。2019年末，公司對上海臻觀其他應付款的餘額為669.04萬元。

2018年，四川寶翔通過個人卡代公司墊付費用142.49萬元；同時2018年公司償還拆借款本金236.5萬元。因此，2018年末公司對四川寶翔的其他應付餘額為161.97萬元。2019年，四川寶翔通過個人卡代公司墊付費用57.65萬元。2019年12月，四川寶翔與公司簽訂了《債務豁免協議》，豁免公司因個人卡代墊費用對其形成的債務合計200.14萬元。2019年末，公司對四川寶翔的其他應付款餘額為19.48萬元，為2017年和2018年的結存利息。

2019年6月，因臨時性經營周轉需要，惠越貿易向公司提供借款92萬元，公司於2019年7月償還了借款本金。2019年末，公司對惠越貿易的其他應付款金額為0.13萬元，為借款利息費用。

2019年，馬駒通過個人卡代公司墊付費用32.28萬元。2019年12月，馬駒與公司簽訂《債務免除協議》，豁免公司因個人卡代墊費用對其形成的債務共計158.26萬元，因此截至2019 年末，公司對馬駒的其他應付款餘額降低為0萬元。

2020年1月，因經營臨時性周轉需要，惠越貿易向公司提供借款200萬元，公司於2020年 4月償還了借款本金，並在2020年9月償還了利息費用合計2.16萬元。

2018年-2020年，公司第三方回款合計形成的收入分別為5,321.34 萬元、5,259.82萬元及 5,680.25萬元，佔同期營業收入的比重分別為7.48%、7.08%及6.28%。

産能利用率不高，諸多行政處罰加身

嘉興生産基地（二期）建設項目擬在嘉興市高新技術産業園區建設生産基地，建設内容主要包括年産20,000噸粉類調味料産品項目、年産6,000噸骨湯調味料産品項目以及年産17,500 噸HPP高壓殺菌係列産品項目。項目建成後復合調味品等産品可新增年産能43,500噸，有利於緩解公司目前産能不足的現狀，提高市場佔有率。

2018年-2020年，寶立食品粉類産品的産能利用率分別為85.17%、84.18%和86.34%；醬類産品産能利用率分別為78.79%、74.98%和90.56%。

報告期内，公司及控股子公司涉及的行政處罰不少，2018年10月18日，上海市松江區環境保護局作出「第2220180275號」《行政處罰決定書》，針對2018年7月10日松江區環保執法人員檢查發現上海寶長位於松江區茸陽路350號場所的汙水處理設施未安裝臭氣淨化裝置的違法行為，根據《中華人民共和國大氣汙染防治法》的相關規定，向上海寶長作出罰款45,000元的行政處罰。

2018年2月28日，上海市金山區市場監督管理局作出「滬監管金處字（2018）第282018000144號」《行政處罰決定書》，上海寶潤在2017年10月30日生産的批次號為 20171030B的香辣醬産品配料表中僅標示為「醬油」，不符合GB7718-2011《食品安全國家標準預包裝食品標簽通則》；同時認定本案總貨值金額為人民幣8,888元、違法所得為1,110 元。根據《中華人民共和國食品安全法》的相關規定，向上海寶潤作出罰款2萬元、沒收違法所得1,110元的行政處罰。

2018年3月26日，上海市金山區水務局出具「第 2220180050號」《責令改正通知書》，針對上海寶潤在上海市金山區亭林鎮南亭公路5588號實施了未取得汙水排入排水管網許可證向城鎮排水設施排放汙水的違法行為，根據《城鎮排水與汙水處理條例》相關規定，責令上海寶潤於2018年5月15日前向相關水行政主管部門提出申請，辦理出《排水許可證》。

作為食品快餐供應鏈的一個配套商，寶立食品的自主産品或一時無二，客戶的需求一旦發生變化，將對其業績造成直接的沖擊。比如最近的資訊顯示大刀闊斧，34家中國供應商被踢出蘋果供應鏈，就連央視也發文稱必須擺脫依賴，郭台銘曾警告如果蘋果公司將重心轉移出國内，全面依賴蘋果訂單的企業將面臨倒閉的風險。供應鏈中的配套商，往往很難擺脫自身處境的尷尬。