香港證監會：保薦人工作有所改善，前三季叫停65宗上市申請

2026年10月13日，香港證監會發佈新聞稿稱，保薦人工作自今年1月以來已有所改善，同時敦促保薦人及首次公開招股的其他把關者繼續加強有關工作，併提防涉及首次公開招股及上市後活動的不透明安排。

此前，香港證監會連續出手，加強對新股IPO及上市後事務的監管，併繼撥康視雲-B、銀建國際之後，再對涉嫌IPO操縱的茶百道(2555.HK)停牌。

一系列舉措表明，監管機構正在大力整治香港新股市場，從精簡招股到疏通「IPO堰塞湖」，再到改善保薦人工作，一步步提升IPO市場競爭力。

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一、年初的"敲打"和九個月後的成績

早在今年1月30日，證監會便發出《致持牌法團有關保薦人工作的通函》，用詞之重，在近年監管文件中併不多見——直接指出招股文件擬備工作中存在"嚴重缺失"，指示保薦人從速進行內部檢討。

問題出在哪？簡單說，就是保薦人作為IPO市場的"守門人"，有些守得不夠好。

招股書是投資者了解一家公司最重要的文件，如果保薦人在儘職審查環節走過場，該查的不查、該問的不問、該披露的不披露，那麽進入市場的"商品"本身就可能是有問題的。

這份通函本質上是一封"限期整改通知書"：你們自己先查，查完改，改完報。

九個月過去了。2026年10月13日，證監會給出了反饋——改善是真的，但遠沒到可以松口氣的地步。

證監會併沒有泛泛而談，這次交出的成績單確實十分亮眼。

活躍上市申請從420宗增至610宗，增幅達45%——這說明香港IPO市場在2026年持續升溫，上市需求旺盛。但更關鍵的是，保薦人資源和主要人員數量同步增長，沒有出現"活多人少"的失控局面。參與保薦人從53家增至64家，新增11家；簽署主要人員從261名增加到325名，淨增64名。

結構性改善，頭部壟斷松動。 九個月前，最活躍的五家保薦人拿走了近八成（77%）的活躍上市申請——大量中小保薦人被邊緣化，市場競爭不充分，也隱含著頭部保薦人"忙到顧不過來"的風險。九個月後，這一集中度降至65%，下降了12個百分點，說明市場正在走向更健康的多元格局。

證監會主動為行業"輸血"。 1月至9月期間，獲證監會審批的新主要人員數目較2025年同期增加65%——保薦人團隊的簽字人是關鍵崗位，審批提速直接釋放了行業產能。

"超載"現象大幅緩解。 九個月前，部分主要人員同時參與六宗甚至更多活躍上市項目，精力被極度分散。一個人同時盯六家公司的IPO，儘職審查的質量可想而知。現在，"負擔過重"的保薦人數量和這些主要人員本身的數量均減少了78%——說明保薦人在內部資源調配上開始認真對待了。

總結一句話：保薦人行業在"量"和"質"兩個維度上都有實質改善。

二、別急著鼓掌：11封警告函、65宗被暫停

但證監會不會只說好話。通函緊接著就亮出了問題清單。

1月至9月期間，向11家保薦人發出進一步書面函件，關注點集中在兩個方向：上市申請人的業務實質是否真實、保薦人的儘職審查和回應是否充分。

這兩點非常關鍵。"業務實質"四個字翻譯過來就是——你保薦的這家公司，到底是不是一家真公司、真業務？它的收入、客戶、供應鏈經得起查嗎？如果保薦人連這個都沒有儘到核查義務，那招股書里寫的再漂亮也是空中樓閣。

同一期間，65宗上市申請被暫停審理。 這個數字需要放在"610宗活躍申請"的背景下理解——暫停率約10.7%，差不多每十份申請就有一份被按下了暫停鍵。

這個比例不低，說明證監會的審核力度在加強，也說明部分保薦人的工作質量仍然參差不齊。

證監會沒有點名這11家保薦人和65宗被暫停申請的具體名稱，但信號已經很清楚：改善是整體趨勢，不等於個體過關。做得不好的，仍然會被盯上。

三、提高警惕——五道預警紅線

通函中最具實操價值的內容，是證監會要求保薦人、整體協調人及資本市場中介人對以下五類潛在預警迹象提高警惕。

這不是建議，是要求。通函的原文措辭是"高度關注"和"提高警惕"——監管語言中，這已經是相當高的警示級別。

紅線一：上市前後的異常資金流動

上市申請人在上市前後不久作出重大預付款項、貸款、投資或其他資金往來，且可能惠及IPO投資者或關聯人士。

這是最典型的"IPO資金暗度陳倉"手法。公司剛上市募到一大筆錢，轉頭就以"投資"或"預付款"名義把錢轉給某些特定方——而這些特定方恰恰是IPO的認購者或與認購者有關聯的人。本質上，這就是把投資者的錢通過上市公司轉了一圈，又回到了少數人手里。

紅線二：掩蓋投資者真實身份

相關安排可能掩飾最終投資者的身份。

當認購資金經過多層嵌套——殼公司、信託、代持——最終受益人隱身幕後時，往往意味著見不得光的安排。正常投資者沒有必要把自己的身份藏起來。需要藏的，通常是因為資金來源、關聯關系或利益輸送不能曝光。

紅線三：截止前突然湧入大額認購

掛盤冊即將截止前突然出現大額認購指示。

一個正常的IPO認購過程，投資者會在Bookbuilding（簿記建檔）期間陸續下單。如果整個過程中認購不溫不火，但在截止前夕突然湧入幾筆大單，把認購倍數拉到好看的水平——這種"最後十分鍾的搶購潮"極度可疑。它很可能是人為制造的虛假需求，目的是營造火爆認購的假象，支撐發行定價。

紅線四：認購規模與投資者財力不匹配

認購指示規模與投資者財務狀況不相稱。

一個注冊資本只有幾百萬港元的公司，突然認購了數億港元的新股——錢從哪來？誰來兜底？這種"小馬拉大車"式的認購，幾乎必然涉及外部資金支持，而這類支持通常伴隨著未披露的協議（比如保證回報、兜底承諾等）。

紅線五：掛盤冊與既定策略不符

掛盤冊與先前協議的推銷策略或分配政策不符。

IPO的分配通常有一套既定策略——比如優先引入長線機構投資者、限制短期投機資金的比例。如果最終的掛盤冊與這套策略明顯背離，比如長線投資者一個沒有、全是疑似"一日游"的賬戶，那說明分配過程可能被操縱了。

證監會的要求非常明確：存有疑慮就要進一步查詢、迅速上報，併在適當情況下告知證監會及香港聯合交易所。這等於給中介人劃定了一條新的責任邊界——不是"我不知道就行"，而是"你應該知道，如果你沒察覺或沒上報，你也脫不了幹系"。

四、點名不止保薦人，基石之上不容沙子

值得注意的是，這份通函的約束對象不僅僅是保薦人，而是三類中介人：保薦人、整體協調人、資本市場中介人。

整體協調人是香港IPO市場中一個關鍵角色——負責協調新股發行的全過程，包括組建承銷團、管理簿記建檔、確定最終配售方案等。2022年香港實施新的上市配售監管框架後，整體協調人制度正式落地，成為繼保薦人之後的第二道"守門人"。

證監會之所以把三類中介人一起點名，是因為IPO操縱往往是「一條鏈上的合謀」——保薦人負責讓公司上市，整體協調人負責把股票"賣"出去，資本市場中介人負責把客戶引進來。任何一個環節失守，操縱就有可能發生。只有三道防線同時拉起，才能形成有效的防火牆。

這也意味著，中介人的法律責任在持續加重。過去那種"我只負責我這一段"的模糊地帶正在被收緊——如果你是整體協調人，你也有義務審查掛盤冊中的異常迹象；如果你是資本市場中介人，你也有義務關注客戶認購行為的合理性。

與此同時，證監會行政總裁梁鳳儀在新聞稿中的表態，既是肯定也是警告："保薦人能力和管理層監督的提升，為促進優質上市奠定了堅實基礎。"——這是給做得好的保薦人和中介人的肯定。"堅實基礎"意味著證監會認為，經過九個月的整改，行業的基本面已經有所改善。

"然而，穩健的IPO市場必須以市場誠信和投資者保障為根基。中介人須對警號保持警惕。"——這也說明了，改善歸改善，根基不能動搖。市場誠信和投資者保障是底線，任何動搖底線的行為都不能被容忍。

"對於少數企圖損害市場公平性、秩序及質素的不法分子，證監會將毫不猶豫採取執法行動。"——與此同時，"毫不猶豫"也是一個公開的警告，併且，這里用詞是"不法分子"而不是"違規者"，措辭之重，可見一斑。

同日，證監會還對涉嫌操縱IPO的集團採取了執法行動——凍結逾46.6億港元資產，涉及茶百道、撥康視雲及天聚地合三家公司的IPO（茶百道也被依據同一規則暫停交易）。這是同類案件中凍結金額最高的一次，胡蘿蔔和大棒同時亮出，信號意義無需多言。

五、對香港IPO市場意味著什麽？

站在更宏觀的視角來看，這份通函傳遞的信息遠不止"保薦人改善了多少"這麽簡單。

第一，香港正在強化IPO市場的"準入質量"。 活躍上市申請從420宗增至610宗，說明需求旺盛；但同時65宗被暫停、11家保薦人被書面警告，說明證監會不是來者不拒、多多益善，而是在"放量"的同時"提質"。這符合香港鞏固國際金融中心定位的大方向——要量，更要質。

第二，中介人責任體系在向"全鏈條覆蓋"演進。 從保薦人到整體協調人再到資本市場中介人，三類"守門人"被納入同一張責任網。這標誌著香港IPO監管從"單點把關"走向"全鏈條防控"，中介人的合規成本和責任風險都在上升。

第三，預警機制有望從被動響應轉向主動發現。 五道紅線的設定，本質上是把過去通過事後調查才能發現的操縱模式，前置為事中監控的預警指標。如果中介人真正執行這些要求，很多操縱行為可能在掛盤階段就被攔截，而不是等到上市後股價暴跌、投資者血本無歸時才來追查。

第四，香港對全球投資者的"信任承諾"在加碼。 一個市場的吸引力，不僅取決於有多少好公司來上市，更取決於這個市場的"護城河"有多深——投資者放進來的錢，會不會被虛假需求騙走、被暗箱操作收割。證監會此次的組合拳，本質上是在向全球投資者發出信號：在香港市場，規則是真的，執法也是真的。

結語

2026年1月30日的通函，是"敲打"；10月13日的通函，是"驗收+加碼"。

驗收的結果：改善確實顯著——集中度降了，過載減了，產能增了。但11封警告函和65宗被暫停申請也在提醒所有人：行業在進步，不等於個體沒問題。

加碼的內容：五道預警紅線，明確而具體。它不是泛泛的"請加強注意"，而是五條可以直接對照執行的行動指南——看到異常資金流動、身份遮掩、截止前大額認購、財力不匹配、策略背離，每一個都是要拉響警報的信號。

證監會給中介人的態度已經表達得足夠清楚：做好了，我們看得見；做不好，我們同樣看得見。

來源：活報告公眾號