紫金礦業發上半年盈喜，看點卻在下半年？

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紫金礦業（02899.HK）發佈2025年上半年業績預喜，預計其上半年歸母淨利潤將達232億元（單位人民幣，下同），按年增長54%，而上半年扣非歸母淨利潤或將達到215億元，按年增長40%。

但是值得注意的是，第2財季的利潤增幅或較第1季有所下降。

紫金礦業（601899.SH）預計，其2025年第2季歸母淨利潤為130億元，按年增長47%，低於其第1季的歸母淨利潤增幅62.39%。如果按照第1季的扣非歸母淨利潤計算，第2季的扣非歸母淨利潤或為116億元，較上年同期增長26%左右，也低於第1季的扣非歸母淨利潤增幅58.76%。

紫金礦業解釋，上半年利潤增長的主要原因是其主要礦產品產量有所增加，見下圖。

以及期内礦產金、礦產銅、礦產鋅和礦產銀銷售價格同比上升。

下半年銅價波動加劇

這兩年，黃金價格狂飙，尤其在2025年上半年，面對地緣政經局勢的潛在風險以及特朗普政策的不確定性下，多國央行囤黃金作為儲備以及黃金ETF投資避險對衝，金價屢創新高。在關稅可能推高通脹，以及多國央行或試圖擺脫對美元過度依賴的支持下，金價前景仍較為樂觀。

相比之下，銅價則出現了較大的波動。見下圖，銅價於4月初出現暴跌，主要原因是特朗普上台後推出的關稅政策，令資金對於全球經濟的前景不太樂觀，預期需求下降令銅價備受壓力。

不過需要注意的是，特朗普突然宣佈從8月1日起對美國進口銅開徵50%的關稅，因他認為銅在多個關鍵領域應用廣泛，包括半導體、航空航天、數據中心、鋰電子電池、雷達繫統、防禦和國防等領域，當前，美國有近一半的銅消費量依賴進口，而智利是其主要供應國。智利大約佔了全球銅採礦量的三分之一。

這也令美銅的期貨價相對於倫敦金屬交易所的銅價出現嚴重分歧。

從上圖可見，美銅期貨價現報每磅5.54美元，約合每噸12,213.59美元，而當前倫敦金屬交易所的銅報價為每噸9,660.50美元，差距達超2,500美元，或26%，如此大的分歧或引發套利活動，從而推動美國以外地區銅的短期漲幅。不過後市表現或取決於美國關稅政策的後續影響、世界其他地區的銅需求以及全球銅產量供應。

需要注意的是，紫金礦業作為國際性重要的銅供應商，其實際產量將對全球銅供需關繫產生影響。

紫金礦業6月中旬發佈公告指，其持有44.44%實益權益的卡莫阿-卡庫拉銅礦於5月下旬接連發生多次礦震，部分井下採礦暫停作業。

該公司評估，受此影響，卡莫阿-卡庫拉銅礦的2025年度礦產銅產量計劃指引將從52-58萬噸下調至37-42萬噸，而按紫金礦業的權益計算，其於該礦的應佔權益產量將相應減少4.4-9.3萬噸。

2024年，卡莫阿-卡庫拉銅礦對紫金礦業的歸母淨利潤貢獻17.2億元，大約佔其全年歸母淨利潤的5.37%，因此該銅礦減產多少會對紫金礦業的利潤構成影響。

與此同時，紫金礦業銅礦減產，或影響到全球的銅供應量，若美國以外地區，尤其中國的銅需求量出乎意料大增，或推動銅價的持續上揚，或可抵消紫金礦業銅礦減產的負面影響，為其下半年業績帶來增量。

見下圖，儘管冶煉加工及貿易金業務為紫金礦業貢獻了最大比例的收入，但是礦產銅才是紫金礦業的主要毛利來源。

因此，下半年銅價的大幅波動，將對紫金礦業的整體業績帶來影響。

此外，紫金礦業正計劃分拆其國際金礦資產在港交所上市，若在下半年完成上市，也將對紫金礦業的利潤帶來一次性的影響。

結語

綜合來看，紫金礦業2025年上半年業績表現亮眼，歸母淨利潤與扣非歸母淨利潤的雙位數增長，印證了其在礦產品產量提升及價格上漲推動下的經營韌性。不過，第2季度利潤增速的放緩，也為市場敲響了短期增長動能承壓的警鍾。

展望下半年，紫金礦業的業績走向將呈現更多變量與看點。一方面，銅價受美國關稅政策、全球供需格局及區域需求分化等因素影響，波動幅度可能進一步加大，而作為公司核心毛利來源的礦產銅業務，其業績表現將與銅價深度綁定；卡莫阿-卡庫拉銅礦的減產雖短期影響產量，但全球銅供應趨緊與潛在需求爆發（如中國市場超預期增長）的博弈，也可能為銅價帶來支撐，形成業績對衝空間。另一方面，國際金礦資產分拆上市若順利落地，將為公司帶來一次性利潤增量，為全年業績增添彈性。

整體而言，紫金礦業上半年的「盈喜」是對其過往經營成果的驗證，而下半年在銅價走勢、產能恢復及資本運作等多重因素的交織作用下，其業績能否突破增速瓶頸、實現更大突破，無疑將成為市場關注的核心。