世界黃金協會發布2024全球黃金市場年度展望 投資者或面臨三種情境

世界黃金協會日前發布2024全球黃金市場年度展望指出，2023年黃金表現出色，在高利率環境下獨樹一幟，跑贏大宗商品、債券和大多數股市[1]。展望2024年，投資者有可能面臨三種情境（表1）。市場一致看好美國經濟「軟著陸」，這種前景也將對全球經濟産生積極影響。從曆史上看，「軟著陸」的經濟環境通常並不利好黃金，曆次「軟著陸」都導致黃金回報率持平甚至滑落至負值。

不過，每個周期都不盡相同。2024年，多個主要經濟體將舉行大選，全球範圍内地緣政治緊張局勢加劇，加之各國央行持續購入黃金，都有可能為黃金提供額外助力。

世界黃金協會指出，對于美聯儲能否在利率高于5%的情況下引導美國經濟安全著陸這一問題，顯然仍存在極大的不確定性，全球經濟衰退仍極有可能發生。這種不確定性有可能促使投資者在投資組合中保留黃金等有效的對沖工具。

表1:2024年，全球經濟面臨三種可能經濟情境、發生概率和黃金市場的重要動力*

*基于市場共識和其他指標。黃金驅動因素的面積大小代表其在各個場景中的相對重要性。根據黃金估值框架隱含的年均價格確定黃金業績受到的影響。如需詳細了解每一種驅動因素的替代變量，請參閱表2。

數據來源：世界黃金協會

全球矚目美聯儲

2023年，全球經濟曆經坎坷，但仍表現出非凡韌性。隨著年尾臨近，討論經濟衰退的聲浪日漸減小。如今，「軟著陸」已經成為市場對2024年的共識，預計來年將延續增長趨勢，盡管增速不盡理想（圖1）。除經濟減速外，市場參與者還預計通脹將大幅度降溫，其降幅之大足以促使各國央行啓動降息[2]。以上「軟著陸」的場景正合投資者心意，但要真正實現「軟著陸」，仍然需要政策制定者的精准執行，還需要考慮多種無法直接控制的因素。

圖1:市場一致預期全球經濟將有小幅增長

實際GDP增長預測共識，同比變化%*

*數據截至2023年11月23日。預測來自彭博社綜合報道。基于經濟學家共識的「潛在」GDP增長趨勢（2024年）。

數據來源：彭博社，世界黃金協會

綜合采購經理人指數仍在上漲，制造業采購經理人指數高于2023年中期水平[3]。過去六個月來，實際收入持續增長[4]，令居民資産負債表維持在健康水准。家庭的超額儲蓄尚未耗盡[5]，失業率仍處于曆史低位。2024年的財政刺激計劃如果得到實施，也將助力GDP增長。

世界黃金協會指出，這些因素雖不能阻止經濟增長放緩，但如果與適當的貨幣政策相結合，將有助于避免經濟萎縮。

經濟衰退的陰影並未遠去

雖然市場看好美聯儲「軟著陸」，但要真正實現絕非易事。從曆史上看，在過去五十年的九個緊縮周期中，美聯儲只實現了兩次「軟著陸」，另外七次均以衰退告終（圖2）。這個結果其實完全符合預期：隨著利率持續走高，金融市場和實體經濟面臨的壓力都將逐步增加。

圖2: 軟著陸是小概率事件

曆史上的九次加息周期中，七次以經濟衰退告終

*1971年1月29日至2023年10月31日。

數據來源：彭博社，美聯儲，國家經濟研究局（NBER），世界黃金協會

對于經濟場景是否會從「軟著陸」轉向「硬著陸」，世界黃金協會認為，勞動力市場將起到決定性作用。目前美國失業率仍然處于低位，但2023年維持良好就業的部分因素正在消解，比如勞動力不足，消費者資金充裕，從而使企業資産負債表保持穩健等等。這些因素不僅正在消解，而且似乎正在出現曆史性的逆轉。

根據以往經驗，美國曆史上的經濟衰退都發生在就業人數達到當前水平之後的五至十三個月[6]。此外，所謂的「Sahm法則」，即聖路易斯聯邦儲備銀行制定的失業指標表明，現在距離經濟衰退僅有幾個月之遙[7]。

各種常用指標都表明，經濟衰退的可能性仍為「中等」到「顯著」（圖3）。平均起來，這些指標表明未來12個月出現衰退的概率為45%。

圖3: 未來12個月經濟衰退可能性為「中等」至「顯著」

基于常用指標的未來12個月經濟衰退概率*

*數據截至2023年11月。這些指標包括彭博經濟、彭博10年-2年曲線型指標、克利夫蘭聯儲18個月-3個月曲線指標和摩根士丹利對未來12個月所有變量的估算。

數據來源：彭博社，摩根士丹利，世界黃金協會

概率較小的第三種可能

世界黃金協會指出，「軟著陸」或經濟衰退並不是投資者明年面臨的唯二結局，「不著陸」也有可能發生[8]。「不著陸」的特點包括通脹率上升和經濟增長重拾增速。美國制造業反彈和實際工資上漲都將為「不著陸」提供潛在動力[9]。

之所以會出現「不著陸」，主要是因為美國經濟的資本密集度已經降低，對利率的敏感度也隨之降低。此外，疫情期間，大量家庭以低利率對其貸款重新進行了融資（圖4）[10]。過去三十年來，美國企業的存續期平均延長了一倍，在一定程度上對抗了加息趨勢[11]。

圖4: 美國經濟和家庭均未受加息沖擊

對利率敏感的GDP/對利率不敏感的GDP和房貸重新貸款

*1971年12月31日至2022年12月31日的月數據

數據來源：彭博社，經濟分析局，世界黃金協會

疊加罷工前景[12]、大選年不太可能削減預算、地緣沖突等種種因素，通脹再度回升的威脅真實存在。

盡管如此，世界黃金協會仍認為「不著陸」的可能性不大：與其說「不著陸」是一種結果，不如說它是一種暫時狀態。正如摩根士丹利所言：「不著陸只是軟著陸或硬著陸的前奏[13]。」此外，如果美聯儲被迫繼續加息，令家庭和企業承受更大壓力，日後出現深度衰退的概率將會增加，上世紀60年代末就曾出現這種情況（圖5）。

圖5: 美聯儲在1966年軟著陸後加息，導致三年後經濟硬著陸

60年代末和70年代初美國GDP與CPI同比數據*

*1965年四季度至1973年一季度的季度數據。

數據來源：彭博社，世界黃金協會

備注：

[1] 截至12月1日，倫敦金（LBMA）午盤價同比上漲近13%，表現好于彭博商品指數、彭博全球債券綜合指數和摩根士丹利資本國際（除美國以外的）所有國家指數。

[2] 在債券衍生品市場，美聯儲和歐洲央行將從6月份開始降息約75個基點，英格蘭銀行等其他央行也將陸續跟進。此外，美聯儲發布的點陣圖顯示，大多數聯邦公開市場委員會（FOMC）成員預計，到2024年底基金利率將低于當前水平。

[3] ISM經濟加權綜合采購經理人指數為51.3。制造業采購經理人指數為46.7。數據截至2023年10月。數據來源：彭博社

[4] 截至2023年10月，每小時平均實際收益為0.8%。數據來源：彭博社

[5] 數據修訂與疫情時代的超額儲蓄|舊金山聯儲（frbsf.org）

[6] 撰寫本文之際，三個月季節性平滑平均值表明，美國就業人數每月增加20萬人。

[7] SSahm法則衰退指標，聖路易斯聯邦儲備銀行（stlouisfed.org）.不過，需要指出的是，該指標的創立者Claudia Sahm近期表示，由于疫情影響及疫情後經濟無序發展，Sahm法則有可能被打破，即不會發生經濟衰退。Claudia Sahm:「我們不需要衰退，但衰退可能會找到我們。」FT.com，2023年11月

[8] 有些投資者持不同觀點，認為美聯儲基金期貨的定價將導致「不著陸」，而不是「軟著陸」。請參閱：美聯儲基金期貨定價將導致「不著陸」——阿波羅學院

[9] 全球「反彈」前景|TS Lombard

[10] 疫情期間，房貸重新貸款再度興起——自由街經濟（newyorkfed.org）

[11] 聲名狼藉的「到期牆」重現江湖（ft.com）

[12] 從UAW到WGA，點擊此處了解今年為何罷工頻發（cnbc.com）

[13] 軟著陸、硬著陸還是不著陸，烏克蘭——是時候發表你的意見了——彭博社

來源：中國財富通