中泰國際：奈雪的茶(02150.HK)所處高端現制茶飲賽道目前正高速增長 給予申購評級

中泰國際發佈報告，奈雪的茶(02150.HK)是中國領先的高端現制茶飲連鎖店，公司於2015年11月在深圳開設了首間茶飲店，截至2020年底，在中國内地66個城市擁有489間奈雪的茶茶飲店，並拓展至香港地區及日本。根據灼識咨詢的數據，按2020年零售消費總值計，奈雪的茶在中國高端現制茶飲店市場中為第二大茶飲店品牌，市場份額為18.9%;在中國整體現制茶飲店行業中為第七大茶飲店品牌，市場份額為3.9%。

報告指細分高端現制茶飲店來看，行業集中度較高，按2020年全部產品零售消費總值計，前五大市場參與者合共約佔58%的市場份額，其中擁有近700家門店的喜茶市佔率位居第一佔比27.7%，奈雪的茶位列第二市佔率達18.9%，預計未來幾年由於品牌口碑效應的持續發酵，中國高端現制茶飲店市場將繼續向頭部企業集中發展。

公司計劃將於今明兩年合共開設約650間茶飲店，其中一線及新一線城市佔比達7成，而從目前店面結構比例來看也是大致同樣比例的線級城市佈局。公司近3年的平均單店日銷售額分别為3.1萬元、2.8萬及2萬元，每間茶飲店平均每日訂單量分别為716單、642單及470單，2020年大幅下跌主因新冠影響導致營業時間及客流量減少所致，而平均單店日銷售額整體處於下跌趨勢主要由於茶飲店網絡擴張較快，新店數量較多尚未充分發揮規模效應。

2018-2020財年，公司收入分别為人民幣10.9億元、25億元及30.6億元，來自茶飲的收入佔比接近7至8成，而來自烘焙產品的收入佔比接近兩成，茶飲收入中接近9成由 「奈雪的茶」貢獻，其餘收入貢獻為子品牌「台蓋」; 公司於2019年9月推出奈雪的茶會員體係，注冊會員人數由2019年底的930萬名大幅增長至2020年底的2,790萬名，2020年奈雪的茶訂單總數中約49.0%來自奈雪的茶會員。此外2020年第四季度的活躍會員人數達580萬人，其中近3成為復購會員；毛利率分别為64.7%、63.4%及62.1%。

我們選取2家港股同為高速擴張開店的餐飲連鎖店：海底撈(6862 HK)及九毛九(9922 HK)作為估值參考，2020年公司市銷率約為8.8-10.1倍，2020年兩家同業的歷史市銷率平均水平約為9.9倍，2021年預測市銷率平均水平約為5倍，公司估值處於行業水平。按照此次全球公開發售後的17億股本計算，對應市值為295-340港元。

此次穩價人是J.P. Morgan，2020年至今參與保薦項目10個，首日表現9 漲1跌。基石方面，公司引入瑞銀基金、匯添富基金、廣發基金、南方基金管理及乾元復興5家投資者，合計認購約1.6億美元，假設按照發售價範圍上限定價且未行使超額配股權，合計佔發售股份約23.6%。

我們認為公司近年單店的經營情況不夠理想，但考慮今明兩年將新增約450家運營成本相對較低的PRO茶飲店，或將改善公司未來經營效率及持續提升公司在高端現制茶飲的滲透率。此外公司所處的高端現制茶飲賽道目前處於高速增長趨勢，屬於港股稀缺標的，同時考慮新股首日漲幅，與市場氛圍有較大相關性。綜上所述，給予其79分，評級為申購。