廣發宏觀：信貸和社融收斂 實體的融資需求依然很強

廣發證券發佈報告，1-2月同比多增的信貸(累計同比多增6943億元)、社融(累計同比多增9597億元)在3月實現了快速收斂。3月信貸同比少增1200億元，社融同比少增18438億元。從3月較好的實體數據看，信貸和社融是在名義GDP擴張的過程中收斂，這一反差意味著資產定價所感受到的「剩餘流動性」(貨幣供應增速-GDP增速)收斂效應可能會更明顯一些。

報告指信貸收斂幅度稍輕與政策導向有關，即壓降更多集中於表外，表内可以適度滿足融資需求。值得注意的是，有兩個數據反映實體較強的融資需求，一是企業中長期貸款同比多增3657億元，對應基建和制造業需求仍偏強；二是居民中長期貸款達6239億元，顯著超過2019和2020年，顯示旺盛的按揭貸款需求暫時未受到嚴查經營貸違規進入樓市等政策的影響。

社融收斂幅度較大，信貸外的部分更加明顯，顯示今年對非標的壓降依然是政策關鍵點。分結構來看，一是信託貸款新增-1800億元，環比與同比均顯著縮減，其中同比少增2300億元；二是表外未貼現銀行承兌票據新增-2300億元，同比少增了3100億元；三是企業債券和政府債券同比分别少增了6396億元和3214億元。

從「新發-到期」框架來看，3月信託到期規模偏小，信託貸款的大幅萎縮主要是新發規模較低。新發規模偏低有兩大原因：一是融資類信託額度有限，大部分信託公司存在「缺額度」的問題；二是部分有額度的信託公司，在地產面臨三條紅線約束的情況下，獲取優質的資產難度較大。

社融中的未貼現銀行承兌匯票主要受三個因素影響，一是到期規模；二是新開銀行承兌匯票規模；三是被貼現銀行承兌匯票規模。從票據承兌發生額來看，新開票據量不算太低，未貼現銀行承兌匯票大幅縮減主要是到期規模偏高與票據融資利率下降，更多票據被貼現綜合作用所致。

在高基數和環比增量收斂的背景下，社融存量增速大幅下降至12.3%。今年要控制宏觀槓桿率，則一個粗略的坐標是社融增速不高於名義GDP增速。1-2月13.3%的社融存量增速顯然是偏高。經過3月的社融收斂，社融增速下降至12.5%以下，初步釋放了政策收斂風險。但政策壓力並未解除，就全年來說，「貨幣供給收斂+金融供給偏緊」依然是一個大邏輯。