施罗德投资:私募债权的灵活性是其能够在危机中崛起的重要因素

施罗德投资发布报告，踏入2020年，私募债权市场已经历了长达10年的增长，而不断加剧的竞争压力亦让债务人的借贷条款变得相对宽松。在短短数周内，新型冠状病毒 (Covid-19) 在全球肆虐已导致企业并购活动骤停。新的私募债权投资活动亦已大幅减少。

为了控制疫情，世界各国纷纷采取前所未有的封城措施。在最受打击的行业当中(例如零售、旅行及休闲)，企业所受的影响最为直接。然而，由于经济将在甚么时候或以甚么形态复苏依然存在许多不明朗因素，现时要准确地推算新冠疫情对私募债权的影响实在言之尚早。

不过，随着越来越多人视私募债权为流动性和长期融资的重要来源，借贷条款有利债权人有日益明显的迹象。该行相信，若私募债权经理能够灵活地应对债务人所面临的挑战，新冠疫情应该可以带来不少具吸引力的投资机会。

目前的危机或许是私募债权首次面对真正的考验。该行业在环球金融危机结束后崛起，随后更逐渐发展成规模最大和增长最快的私募市场资产类别。因此，该行预期新冠疫情将成为私募债权发展史上的转捩点，这将为近期债务人相对宽松的条款带来考验。由于私募债权基金一般在非必需消费品和周期性板块的持仓比例较高，这些基金所受的影响往往会比均衡分配持仓的防守型基金为严重，而基金的构建组合亦将成为各界关注的焦点。

到目前为止，行内仍未有违约率或亏损率普遍上升的情况。与其他典型的非流动性资产类别一样，私募债权并没有定价数据垂手可得的二级市场，加上估值滞后的情况十分常见，投资者或许要较长时间才能够明显地察觉到估值受影响的迹象。

然而，私募债权经理在减值亏损反映到投资者报告上之前已进行了大量工作。私募债权与其他债务资本来源的主要分别包括长期灵活性及市场容量。在市场受压时，专项谈判可带来短期的协议(包括延期支付利息或豁免契约)，从而助债务人争取应对短期挑战所需的时间，同时亦让债权人可以从费用中获取额外的收入。能够察觉投资组合中有可能出现压力的来源，以及议定协议对投资者派息会有甚么影响，对于终端投资者或有限合伙人来说都是很重要的。

另一方面，在流动性有限的时候，现有的投资组合企业亦有可能是获取投资良机的途径。通过谨慎选择，为面临短期资金周转困难的债务人提供额外融资或许可以让直接债权人取得独特而强劲的优势。作为一项规则，私募债权经理所提供的「额外贷款」或「过渡资金」应是借予他们非常熟悉的债务人。这些贷款的回报能够带来较为吸引的收益，并附带着较高的承销费和其他一次性收费。尽管如此，承销规则仍需以最严格的方式执行，主要焦点亦应放在协助在投资组合中面临短期资金周转困难，但预期将凭着长期稳健性而崛起的企业。

虽然新冠疫情危机已让各国政府作出前所未有的财政援助，而现时银行亦已较环球金融危机时拥有较好的财务和监管状况，但由于私募债权具备灵活性，而且可以与股权持有人紧密合作，它的覆盖范围仍有可能因为疫情危机的影响而扩大。

就目前的情况看来，新冠疫情已让企业并购活动几乎陷入瘫痪，而这正是直接借贷交易的主要来源。交易基建和物流亦因为严格的社交距离和防疫措施而面临挑战。换言之，在无法共处一室的时候，交易便很难达成。包括私募股权保荐人在内的潜在买家亦已将注意力集中转移到管理现有持仓之上。

然而，成交量偏低和新潜在投资项目不断涌现正好反映了私募债权的风险回报正在倾向对债权人的一方有利。在目前的危机发生之前，银行和银团贷款市场 (BSM) 都是较大型或信贷评级较高的债务人的备选融资渠道。但碍于前景仍未明朗，银行对风险投资的意欲相对较低，从它们避免承销新的投资项目便可见一斑，而私募债权经理亦已变得更受上述的债务人欢迎。相比起2020年成交的债权，现时的借贷是在较为保守的塬则下进行，而更大的息差、更长的赎回保障期、更高的承销费以及契约均对债权人更为有利。

由于经济甚么时候或以甚么形态复苏仍未明朗，进行新的投资项目将需要具备较强的判断力，同时亦应以防守型板块为主，包括医疗保健、医药及商业/资讯科技服务。在新冠疫情结束后的宏观经济困局中，最有可能取得稳健表现的将包括轻资产企业、拥有合约收入资金流业务的企业，以及现金流转换率高的企业。

在目前的市况下，该行亦预期私募债权将会以评级较高和杠杆比率较低的贷款居多。对于拥有灵活投资委托的私募债权人而言，与BSM相关的折让二级市场机会将具备一定的吸引力。拥有资深承销团队、强大资源规模和灵活融资方案的私募债权经理将具备最佳优势，以把握新市场动态带来的机遇。

该行在2020年的展望中强调了谨慎选择债券基金经理伙伴的重要性。要成功地管理投资组合中的企业流动性挑战和在艰难市况下获取额外回报，专业知识和灵活性都是不可或缺的。为应对新冠疫情危机所带来的未知挑战，与能够妥善管理风险及把握机会的私募债权经理合作对投资者来说可谓相当重要。