PSA與FCA合併成全球第四大車企，東風為何減持PSA股份？

原創

12月18日，東風集團股份(00489-HK)稱，標致雪鐵龍汽車公司（PSA）和菲亞特克萊斯勒汽車公司（FCA）有意通過設計PSA跨境合併至FCA的合併交易實現業務的戰略合併，雙方業務以50:50的比例合併，合併後稱為新公司。

FCA是世界十大汽車公司之一，建於1899年意大利都靈，汽車部員工超過20萬人，在100多個國家有子公司和銷售機構，其轎車部門主要有菲亞特、瑪莎拉蒂、法拉利、阿爾法·羅密歐等高端汽車生產，知名度大多很高。可見，FCA成立已久，在意大利有歷史沉澱，併且在高端汽車生產有一定的影響力。

PSA是一家法國私營汽車製造公司，旗下擁有標致、雪鐵龍、DS、歐寶、沃克斯豪爾五大汽車品牌，主要生產中低端汽車。本次，FCA與PSA合併的新公司將擁有高中低端的汽車，併且能夠資源互換，技術互補。

合併後的新公司將以年銷量870萬台汽車排名全球銷量第四的車企，低於大眾集團、豐田汽車集團及日產雷諾三菱聯盟，新公司的收入近1,700億歐元（不含FCA馬瑞利公司和PSA佛吉亞公司來自第三方的收入），排名全球收入第三車企，經常性營業利潤超過110億歐元（不含馬瑞利和佛吉亞），營業利潤率為6.6%（不含馬瑞利和佛吉亞）。

在汽車行業，臨界量為一項關鍵競爭優勢，而合併事項代表著創造該行業一個新的全球領導者的難得而獨特的機會，並且合併後將兩家公司在不同產品領域及各自的品牌實力進行統一，新公司還將擁有強勁的綜合資產負債表和高水平的流動資金，將提供預期投資級信用等級以財務靈活性。

PSA稅後淨利超30億歐元，東風減持PSA股份近3%

目前，東風集團間接持有PSA的110,622,220股股份，佔PSA已發行股本約12.23%。而PSA在2018年稅後淨利潤為32.95億歐元，相當於31.4億元人民幣（按當前匯率1歐元=7.79元人民幣），2018年東風集團股份的歸母淨利潤為129.79億元，PSA貢獻了24.19%的利潤。可見，PSA給公司帶來了巨大的收益。

值得注意的是，東風集團股份的全資附屬公司DMHK與PSA訂立回購協議，PSA已同意回購東風集團持有PSA的3070萬股股票，回購之後，東風集團將持有PSA股本約9.14%，而本次新公司PSA與FCA各持股一半，相當於東風集團持有新公司的股本比例約4.5%。

2014年，東風集團股份以8億歐元的價格收購了PSA集團14.1%的股權，截至2019年12月19日，東風汽車持有PSA集團12.2%的股份，價值22億歐元，短短五年時間，投資收益近1.75倍，年復合增長率高達22.42%，為何PSA為東風集團帶來巨大的收益，東風集團還減持PSA近3%的股份？

存在兩種可能，一是PSA的業務收入及盈利能力有下滑趨勢，二是東風集團緊缺資金來緩解現金壓力。

神龍汽車銷量大跌，東風現金流走弱

首先看看PSA的業務收入及盈利能力是否有下滑趨勢，雖然PSA為公司不少的收益，但PSA在中國的業務神龍汽車並不理想，神龍汽車有限公司是東風集團與PSA集團的合資公司，今年上半年為東風集團帶來的投資收益同比減少約6.63億元，主要是銷量與去年同期相比下降60.1%，同時計提了長期資產減值及延遲所得稅資產衝回。

今年上半年，神龍汽車的生產量及銷量分别約6.7萬輛及6.3萬輛，同比分别下滑59.58%及60.05%，由10月的產銷快報可知，神龍汽車在2019年7至10月的生產量及銷量分别約3.26萬輛及3.78萬輛，同比分别下滑52.58%及42.26%，雖然產銷量同比較上半年有所收窄，但產銷量仍然在快速下滑，可見，下半年神龍汽車的並無好的起色。而東風集團選擇在此時抛售PSA股份，可能有及時止損的用意。

不僅PSA與東風集團的合資公司神龍公司無好的起色，東風集團在今年的資金也面臨緊張。從東風集團近幾年的資產負債率及現金及現金等價物來看，東風集團的資產負債率維持在45%左右，倒是不高，值得注意的是，2017年開始，公司的現金及現金等價物開始下滑，今年上半年，公司的現金及現金等價物176.57億元，較2018年6月30日的228.09億元下降22.59%，這說明公司的資金可能開始有所收縮。

除了現金的減少，公司時隔四年，再次發行債券融資。在10月21日，公司公開發行2019年公司債券，發行規模為40億元，票面利率為3.58%。而近年來最近的一次債券要追溯到2015年10月22日，公司公告稱發行於2011年到期的5億歐元，票面利率為1.150厘，相比較之下，公司本次的債券票面利率高出不少，疊加公司在中期的現金流減少，令人聯想公司是否資金運轉存在困難。