涪陵榨菜五年來業績首次下滑，寒冬已過，2020輕裝上陣

榨菜作為調味品之一，需求相對剛性！也是典型的小衆行業，但卻具有大的市場容量。涪陵榨菜作為榨菜行業的龍頭，已經創出連續四年持續增長的業績。然而，涪陵榨菜2019年業績卻不盡如意。

3月16日晚間，涪陵榨菜2019年報出爐，公司2019年實現營收19.90億元，同比僅增長3.93%，實現淨利潤6.05億元，同比下滑8.55%，報告期内經營現金流淨額為5.17億元，同比下滑7.67%。

對于業績變動原因，公司方面就表示傳統渠道銷量下滑，部分地區銷售失序，導致公司産品銷量同比下滑。2019年公司食品加工業務銷量為13.85萬噸，同比下降4.12%，産品銷售市場快速調整變化，導致傳統渠道銷量下滑，這也直接導致部分地區銷售失序。

銷售費用方面，曆年來公司銷售費用投放都遵循逐季下滑的規律，所以每年四季度銷售費用基數都很低，但2019年作為變革之年，去庫存和渠道下沈兩項任務造成費用投放短期的激增難免，因此去年四季度業績承壓也是情理之中。數據顯示，公司2019年銷售費用為4.07億元，同比大幅增長45.03%，其中市場推廣費高達2.50億元，同比上升89.81%。

民生證券分析師認為相較于報表端的業績數字，其背後所反映的渠道變革進展更值得我們重視。根據對渠道的持續跟蹤，截至年底兩項主要任務去庫存以及渠道下沈均取得顯著成效，到19年底整體渠道庫存已經降至5周左右的合理水平，同時在公司大力扶持下，截至19年底新開拓的六百家縣級商中絕大多數調貨已經規律，今年開始增量市場的貢獻有望逐漸開始顯現。

另一方面，不少業内人士認為涪陵榨菜業績下滑，提價也是其中一個重要因素。2008年以來，涪陵榨菜漲價12次，其中包括調節終端零售價9次。回顧涪陵榨菜成長曆史，發現公司具有明顯的周期性：

根據開源證券總結來看，2007年-2008年：冰雪災害+盲目提價，導致營收處于低谷。2008年冰雪天氣導致青菜頭減産，公司采取提價策略，而當時榨菜消費以農民工為主，價格的上漲，導致涪陵榨菜銷量大幅下滑24%。

2009年-2011年，公司實施戰略經銷商合作模式，加大市場開發和投放力度。核心思路是由坐商向行商轉變，通過加大對經銷商資源投入，以及高獎高罰的激勵手段，加強渠道黏性、提高渠道積極性。

2012年，區域調整+間接提價，營收産生波動。北方市場消費水平偏低，市場策略多以低價競爭為主，為全面實現産品結構升級，公司主動砍掉華北、東北市場的低端産品，同時公司通過改換包裝的方式間接提價，也影響當年銷量。

2013年-2015年，渠道下沈淺嘗辄止，提價+品類延伸影響短期銷量。2013年公司試水渠道下沈策略，但由于整體規模不大，費用投入過大等原因，市場動作沒有真正落地。配合「臉譜」新包裝産品開始提價，對銷量略有影響，而新包裝的出現以及連續提價，使得消費者對榨菜的定位發生變化，榨菜的低端形象得到提升。

2016年-2018年，提價紅利+收割市場，公司業績進入爆發期。這三年是公司增速最快的階段，主要得益于，一是消費升級大趨勢到來，公司連續提價，享受價格紅利；二是18年大水漫灌，公司收編優秀經銷商，搶占市場。尤其是提價貢獻大部分業績增長。

總的來看，涪陵榨菜在靠提價中的紅利已經充分享受，而渠道紅利還有待挖掘。因此，無論是業績的拐點，還是進入下一階段的轉型方向。對于涪陵榨菜來說，短期來看，2019年調整蓄力，主動去庫存，2020年能夠輕裝上陣。中長期來看，消費場景擴張打開了榨菜品類空間，通過渠道下沈以及新興渠道擴展帶動銷量提升。未來業績值得期待。

草根研投