昔日「股王」，老舖黃金（6181.HK）為何發正面盈利也大跌？

7月27日，老舖黃金（6181.HK）發布正面盈利預告，從半年度整體來看，老舖黃金交出的成績單依然令人矚目。

2026年上半年，公司預計實現含稅銷售收入約227億元至233.5億元人民幣，較2025年同期增長約60%至65%；收入約198億元至204.5億元，同比增長約60%至66%；非國際財務報告準則（Non-IFRS）經調整淨利潤約43.1億元至43.6億元，同比增長約83%至85%。

公司將增長歸因於三個核心驅動因素：品牌影響力持續擴大形成的市場優勢、產品的持續優化與迭代，以及高客消費、金器消費和復購率的提升。

管理層在公告注釋中進一步表示，隨著產品推新迭代、高客管理等針對性策略逐步落地，以及門店網絡的持續優化與拓新，"公司收入及淨利潤的支持在2026年下半年將有明顯地呈現"。

然而二級市場對此並不買賬。7月28日，老舖黃金股價大跌超23.76%，全天成交金額高達22.2億港元。要理解這一看似矛盾的現象，必須穿透公告的表層數據，深入拆解其背後的季度節奏與增長質量。

隱藏在H1背後的結構性放緩

這份看似亮眼的H1數據，背後隱藏著一個結構性放緩問題。根據公司此前披露的2026年第一季度數據收入約165至175億元，淨利潤約36至38億元，若參照Q1的淨利率水平約20.57%-23.03%可以推算出第二季度的如下表現：

第二季度收入僅約23至39.5億元，較第一季度環比增長-77%至-86%，淨利潤僅約4.7至9.1億元，較第一季度環比增長-75%至-88%，整體呈斷崖式下滑。

同店驅動不敵金價逆風，二級市場反應不樂觀

老舖黃金此前的增長質量一直以同店驅動為核心特徵。2025年同店增速高達約160.6%，而門店僅從36家增至45家，說明增長並非依賴粗放式擴張。然而，2026年第二季度的急劇放緩揭示了一個關鍵問題，這一同店增長模型在金價下行周期中面臨嚴峻考驗。

2026年4月以來，國際金價從近5,600美元的歷史峰值持續回落，截至7月下旬已較高點跌去近三成。上金所AU9999價格Q2較年初下跌8.4%，較年內高點下跌28.2%。金銀珠寶類社會零售總額同比增速由Q1的＋12.6%轉為Q2的-11.3%，行業景氣度出現斷崖式逆轉。

老舖黃金主打"一口價"古法黃金，其定價中包含較高的品牌溢價和工藝溢價。在金價上行期，消費者願意為品牌故事和設計美學支付溢價；但在金價下行期，消費者對價格的敏感度急劇上升。花旗指出，老舖黃金較傳統金飾商的溢價已超過55%（2024年僅10%，2025年為30%），價格敏感客戶的流失正在加速。

綜合來看，這份正面盈利預告實際上揭示了一個核心矛盾，上半年整體數據依然強勁，但增長動能正在急劇衰減（Q2環比下滑最高超過85%）。管理層對下半年的樂觀指引與Q2的實際表現形成了鮮明對比，市場選擇用腳投票，對管理層的指引可信度打上了問號。

來源：活報告公眾號