智譜(2513.HK)、MiniMax(0100.HK)與明略科技(2718.HK)年報拆解：AI商業化路徑分化下的財務畫像對比

2026年上半年，港股AI板塊迎來顯著擴容，智譜(02513.HK)、MiniMax(00100.HK)、明略科技(02718.HK)先後登陸港交所，三家公司分別對應基礎模型、C端產品與企業級Agent服務三種截然不同的商業形態。隨著各公司2025年年報披露完畢，其差異化的財務畫像與估值邏輯進一步清晰。

從商業模式觀察，智譜以GLM系列大模型為核心，通過API接口向市場輸出基礎模型能力，屬於"模型即產品"的技術平台路線；MiniMax依託星野、Talkie等應用面向全球超2億用戶，走大模型驅動C端產品的消費級路線；明略科技則未自建基礎大模型，而是將各家模型能力編排為Agentic Service，直接向企業客戶交付業務結果，屬於服務層路線。

財務數據層面，三家公司呈現顯著差異。智譜2025年全年收入7.24億元人民幣，同比增長132%，毛利率41%；MiniMax全年收入約7903.8萬美元（折合人民幣約5.6億元），同比增長159%，毛利率25%；明略科技全年收入14.26億元人民幣，毛利率55%，經營利潤接近盈虧平衡。收入規模上，明略科技為三家中最高，其超過1億元人民幣的Agentic Service業務板塊亦保持較高增速。

估值方面，市場目前普遍採用市銷率（PS）對AI公司進行定價。截至2026年6月5日收盤，智譜總市值約5783億港元，MiniMax總市值約1734億港元，明略科技總市值約330億港元。按當日匯率折算年收入後，三家公司PS分別約為733倍、281倍、21倍。分析人士指出，不同商業模式對應不同估值框架，基礎模型與C端產品因平台屬性獲得較高溢價，而企業級服務因收入結構中含有成熟業務板塊，市場暫按傳統軟件公司定價。

圖：港股AI三劍客2025年報核心財務指標對比（智譜、MiniMax、明略科技）

業內人士認為，三條路徑並非替代關係，而是分別錨定模型層、應用層與服務層。模型能力的提升可豐富Agent編排空間，應用普及有助於模型商業價值顯性化，而企業級服務的深入則推動整體生態繁榮。當前AI商業化仍處於早期階段，多種商業模式共存或將成為港股AI板塊的長期結構性特徵。

內容來源：有連雲