「暗雷湧動」的美國商業地產，雷曼時刻是否會重演？

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過去一年，華爾街對於美國商業地產擔憂從未停止過，尤其是以矽谷銀行為代表的美國地區性銀行暴雷之後，華爾街最大的商業地產業主黑石集團(BX.US)旗下的商業地產抵押貸款支持證券（CMBS）違約的相繼發生，徹底點燃了市場恐慌情緒。

近期，黑石集團價值5.62億美元的CMBS發生違約。這批證券是以2018年黑石集團收購的芬蘭企業Sponda Oy擁有的一系列寫字樓和商店為擔保。該債券由花旗集團和摩根士丹利承銷，最初是以芬蘭的63座辦公樓為抵押。

目前，該證券化票據現已到期且尚未償還。根據惠譽評級的數據，黑石集團已經賣掉了大約16棟大樓，以償還近一半的票據，未償餘額為3.16億美元。

據知情人士稱，在該證券化票據到期之前，黑石集團曾向證券化票據持有人尋求延期，以便有時間處置資產和償還債務。但利率上升引發的市場波動中斷了其出售過程，加之債券持有人投票反對進一步延期。

實際上，黑石集團自從去年底至今一直深陷房地產的流動性危機之中，在CMBS發生違約之前，旗下房地產信託基金（BREIT）遭擠兌，黑石集團只能從限制贖回比例、出售旗下資產和高成本外部融資三方面應對。

據悉，今年3月份黑石集團收到了45億美元的贖回請求，較2月增加了15％；黑石連續第五個月限制贖回，僅獲批6.66億美元，擠兌壓力依舊不言而喻。

值得注意的是，黑石集團的暴雷，與歐美頻繁加息衝擊地產市場，導致資產負債表惡化有關，同時高利率環境之下，房地產企業不願意承擔過高的融資成本，CMBS發行量驟降（2023年前三月發行量不及去年的15%）。其次，後疫情時代之下助推遠程辦公成為常態，疊加經濟下行壓力大，辦公樓空置率較高等因素影響，商業地產市場景氣度下行，同時金融市場CMBS等產品成交量驟降。

現如今，隨著黑石集團在CMBS市場的違約發生，市場擔憂可能導致全球最大的地產基金陷入嚴重的信任危機中，進而給美國小型銀行帶來毀滅性打擊。具體原因在於美國小型銀行的商業地產貸款敞口高達八成，若商業地產集中暴雷，小型銀行面臨的流動性壓力及暴雷風險可想而知。

據外媒報道，基金經理普遍擔心，近1.5萬億美元的商業房地產債務將在2025年底到期，其中至少部分債務可能很難再融資，尤其是在矽谷銀行和簽名銀行等地區性銀行倒閉之後。高盛的經濟學家表示，在商業地產的銀行貸款中，地區銀行約佔80%。

當前市場對CMBS恐慌情緒日漸增加，擔心會再現「雷曼時刻」。目前，二級市場CMBS指數價格已跌至2009年水平，且息差開始大幅上行。CMBS市值大幅縮水，當前已回落至2019年水平。

截至上周四收盤，評級最高的商業抵押貸款債券的風險溢價平均約為1.12個百分點。這接近自新冠疫情早期以來的最高水平，在此之前，接近2016年以來的最高水平。

對於當前恐慌情緒激增的美國商業地產市場，分析師及經濟學家們普遍認為，CMBS市場違約事件引發美國銀行流行性危機爆發概率比較低。

著名經濟學家任澤平在近期公眾號文章中稱，當前美國房地產整體比較健康，債務違約集中爆發的概率較低。黑石暴雷不會產生系統性風險,但金融體系具有脆弱性，切不可掉以輕心。

高盛策略師Lotfi Karoui和Vinay Viswanathan表示，商業地產的大規模槓桿損失和銀行資本不足的惡循環影響有限，預計不會對金融穩定構成威脅。Karoui和Viswanathan還指出，寫字樓領域預計會出現大量的爆雷，但公寓、制造工廠、倉庫和其他類型的商業地產的資本化程度更高，且基本面十分健康，並不會遭受巨大的崩潰，進而引發系統性風險。

此外，據財華社發現，與次貸危機事件相比，當前美國小型銀行在商業地產貸款的敞口較小，尤其是現階段違約的CMBS市場，其市場規模遠低於RMBS。

雖說影響規模有限，但切莫忽視可能發生的風險。如果後續違約發酵更加深入，市場恐慌性或將進一步蔓延，屆時美國或將面臨金融危機和經濟衰退的風險。而這些風險勢必會對全球經濟、外貿都將產生外溢的影響。