广发宏观：4月经济温和放缓 仍大致在稳定区间

原創

广发证券发布报告，由于基数变化，4月经济数据注定是见仁见智。如果以比较流行的“两年平均增长”为坐标，则工业、投资增速高于3月，消费低于3月但高于一季度，但这一观测方式的缺点在于2019年同样存在基数效应，且基数分布是3月偏高、4月偏低；如果以纯粹环比评价，则几个数据均弱于3月，但这一观测方式的缺点是有些指标今年一季度的环比分布也不同于往年，导致4月的环比好坏在量级上不好判断。

综合来看，广发证券倾向于4月经济是温和放缓，其中的亮点部分地产销售、制造业投资，弱势部分是消费、基建，工业中性。一个指标可以作为参考，那就是全社会用电量。从企业行为到居民行为，从工业到服务业，无论哪种经济活动总归需要用电，用电应该是综合评价经济比较有说服力的。今年4月全社会用电量为6361亿千瓦时，环比3月下降4%左右，而2010-2019年的4月每年都是环比负增，且分布稳定，平均下降3.2%，今年略低于季节性。

4月工业增加值两年平均增长6.8%，比3月要高0.6个百分点。从环比角度看，4月工业增加值环比为0.52%，低于1-3月的0.66%、0.69%、0.60%，大致持平于疫情前2018-2019年的24个月的环比均值。拉长了看疫后经济，2020年4-11月是工业的整体高环比增长，但幅度逐步向正常化回归。2020年12月-2021年2月有另一轮环比加速，可能同期和出口节奏的加速有关；3-4月是一轮放缓。

4月社零两年同比增长4.3%，低于3月的6.3%，但略高于一季度的4.2%。环比看，4月增速较放缓明显，2021年1-4月环比季调增速分别为-0.31%(三省疫情反弹)、0.86%、0.94%、0.32%。4月环比低可能和3月环比过高有一定关系，2020年3-4月就是这样的分布(0.87%、0.44%)，后续主要看5月环比是否会明显反弹。之所以认为不能认定消费是趋势性走弱，是统计局特别指出4月工业数据中“消费品行业增速有所加快”。整体看，年初以来社零确实整体表现不强，且恢复程度偏低。其中零售尚可(两年平均增长4.8%)，餐饮恢复程度更低(两年平均增长0.4%)，可能和防控常态化形成的天花板效应有关。

1-4月固定资产投资两年平均增长3.9%，高于一季度的2.9%。但单月季调环比低于一季度。总量的成色不论，结构特征是更值得注意的，制造业明显加速，基建有所减速。基建表现偏弱并不意外，今年财政后置特征比较明显，3月公共财政支出同比仅0.16%;2020年四季度以来制造业增加值表现较强，投资是否属滞后产生反应，有待于进一步观测。

在基数抬升的背景下，4月地产销售同比增长仍有19.2%，算是维持较强表现。当前处于2017年之后第二轮地产销售周期。投资单月同比增长13.7%，接近持平前值。但地产新开工、施工数据表现相对较弱，可能和同期地产调控加强，以及金融环境收紧有关。

总体看，4月经济有所放缓，但仍大致在稳定区间。后续一则外需仍有基本面支撑，三四季度若欧美接种完成，则全球疫苗产能存在外溢效应；二则地产销售存在较强的内生脉冲；三则今年财政后置，估计年内经济实质压力不大，全年呈环比徘徊特征。另外一个值得注意的指标是城镇调查失业率，4月下降了0.2个点至5.1%，首次回到了比疫情前的2019年12月更低的水平。就业压力在进一步减小，这个也吻合于一季度政治局会议“要用好稳增长压力较小的窗口期”的判断。