廣發宏觀：4月經濟溫和放緩 仍大致在穩定區間

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廣發證券發佈報告，由於基數變化，4月經濟數據注定是見仁見智。如果以比較流行的「兩年平均增長」為坐標，則工業、投資增速高於3月，消費低於3月但高於一季度，但這一觀測方式的缺點在於2019年同樣存在基數效應，且基數分佈是3月偏高、4月偏低；如果以純粹環比評價，則幾個數據均弱於3月，但這一觀測方式的缺點是有些指標今年一季度的環比分佈也不同於往年，導致4月的環比好壞在量級上不好判斷。

綜合來看，廣發證券傾向於4月經濟是溫和放緩，其中的亮點部分地產銷售、制造業投資，弱勢部分是消費、基建，工業中性。一個指標可以作為參考，那就是全社會用電量。從企業行為到居民行為，從工業到服務業，無論哪種經濟活動總歸需要用電，用電應該是綜合評價經濟比較有說服力的。今年4月全社會用電量為6361億千瓦時，環比3月下降4%左右，而2010-2019年的4月每年都是環比負增，且分佈穩定，平均下降3.2%，今年略低於季節性。

4月工業增加值兩年平均增長6.8%，比3月要高0.6個百分點。從環比角度看，4月工業增加值環比為0.52%，低於1-3月的0.66%、0.69%、0.60%，大致持平於疫情前2018-2019年的24個月的環比均值。拉長了看疫後經濟，2020年4-11月是工業的整體高環比增長，但幅度逐步向正常化回歸。2020年12月-2021年2月有另一輪環比加速，可能同期和出口節奏的加速有關；3-4月是一輪放緩。

4月社零兩年同比增長4.3%，低於3月的6.3%，但略高於一季度的4.2%。環比看，4月增速較放緩明顯，2021年1-4月環比季調增速分别為-0.31%(三省疫情反彈)、0.86%、0.94%、0.32%。4月環比低可能和3月環比過高有一定關係，2020年3-4月就是這樣的分佈(0.87%、0.44%)，後續主要看5月環比是否會明顯反彈。之所以認為不能認定消費是趨勢性走弱，是統計局特别指出4月工業數據中「消費品行業增速有所加快」。整體看，年初以來社零確實整體表現不強，且恢復程度偏低。其中零售尚可(兩年平均增長4.8%)，餐飲恢復程度更低(兩年平均增長0.4%)，可能和防控常態化形成的天花板效應有關。

1-4月固定資產投資兩年平均增長3.9%，高於一季度的2.9%。但單月季調環比低於一季度。總量的成色不論，結構特徵是更值得注意的，制造業明顯加速，基建有所減速。基建表現偏弱並不意外，今年財政後置特徵比較明顯，3月公共財政支出同比僅0.16%;2020年四季度以來制造業增加值表現較強，投資是否屬滞後產生反應，有待於進一步觀測。

在基數擡升的背景下，4月地產銷售同比增長仍有19.2%，算是維持較強表現。當前處於2017年之後第二輪地產銷售周期。投資單月同比增長13.7%，接近持平前值。但地產新開工、施工數據表現相對較弱，可能和同期地產調控加強，以及金融環境收緊有關。

總體看，4月經濟有所放緩，但仍大致在穩定區間。後續一則外需仍有基本面支撐，三四季度若歐美接種完成，則全球疫苗產能存在外溢效應；二則地產銷售存在較強的内生脈衝；三則今年財政後置，估計年内經濟實質壓力不大，全年呈環比徘徊特徵。另外一個值得注意的指標是城鎮調查失業率，4月下降了0.2個點至5.1%，首次回到了比疫情前的2019年12月更低的水平。就業壓力在進一步減小，這個也吻合於一季度政治局會議「要用好穩增長壓力較小的窗口期」的判斷。