華泰證券：地産債供需兩旺 融資集中度提升

  樂居財經訊 李禮 3月2日，華泰證券發佈房地產融資係列跟蹤。

  核心觀點

  年初以來地產債供需兩旺，主要因為流動性寬松下高收益低風險的地產債受資金追捧、地產融資可能有所放松、房企緊抓融資窗口期等因素。高評級地產債發行佔比躍升，融資集中度提升趨勢明確。各評級發行成本均有改善，低評級改善幅度更大。優質房企發債成本大幅降低，凸顯融資優勢。我們認為疫情衝擊打開逆週期調節空間，流動性寬松、因城施策的支持、付諸實踐的融資改善都將助力地產板塊估值從歷史低位中逐漸修復。

  供需兩旺造就年初以來地產債發行高峰

  年初以來地產發債節奏明顯加快。境内債：2 月在短融中票的帶動下，發債規模 363 億元，同比+50%，終結同比 5 連降；境外債：1 月高峰後 2月回落，1-2 月累計發行 1523 億元，同比+3%，已佔去年發行量的 28%。主要原因包括：1、流動性寬松下，以地產債為代表的高收益低風險信用債受資金追捧，信用利差較去年末收窄幅度高於其他產業債；2、地產融資可能有所放松，1-2 月房企境内債淨融資 277 億元，而去年 Q3、Q4 均為淨償還；3、房企緊抓融資窗口期，緩解短期現金流壓力，同時為下半年到期高峰提前儲備彈藥。

  高評級受追捧提升“融資集中度”

  分信用評級來看，高評級地產債明顯更受資金追捧，發行佔比躍升，“融資集中度”提升趨勢再度強化。1-2 月 AAA 地產債發行 420 億元，佔境内地產債發行規模的 64%，去年全年為 45%；AA+地產債發行 152 億元，佔比23%，去年為 34%；AA 地產債發行 85 億元，佔比 12%，去年為 21%。從發債成本的角度看，各評級均有明顯改善，1-2 月 AAA 地產債平均利率為 3.85%，去年全年為 4.32%，改善 47bp；AA+地產債平均利率為 4.63%，去年全年為 5.57%，改善 94bp；AA 地產債平均利率為 5.12%，去年全年為 6.19%，改善 107bp。

  優質房企發債成本大幅降低

  重點房企方面，佳兆業、正榮等今年新發債券票面利率較此前類似品種下行 300bp 以上；綠城、碧桂園、光明等下行 200-300bp；融創、濱江、陽光城、美的置業等下行 100-200bp；華發、首開、禹洲、金科、龍湖、金地等優質民企和地方國企發債成本亦有 40-80bp 的下行；保利、招蛇等央企融資成本本就較低，亦下行 20-60bp。優質房企融資成本下行進一步凸顯融資集中度優勢，將保證現金流平穩，同時獲得更多逆週期拓展的籌碼。

  地產融資改善已經付諸實踐，把握地產板塊配置機遇

  2020 年房企境内債到期壓力提升，Q3 開始連續 6 個季度到期量超過 1200億元，疊加新冠疫情對銷售回款的衝擊，需要政策適度對衝。從數據上看，我們認為地產融資改善已經在付諸實踐，“融資集中度”提升趨勢下龍頭房企優勢更加凸顯。當前地產板塊估值處於歷史低位（低於 2014 年水平），疫情打開逆週期調節空間，流動性寬松、因城施策的支持、融資層面改善都將助力地產板塊持續修復。我們繼續重點推薦：1、具備融資優勢的龍頭房企：萬科 A、金地集團等；2、成長型房企：中南建設、華發股份、金科股份等；3、優質物業管理和商業地產標的：招商積餘、新大正、大悅城等。

  風險提示：疫情發展不確定性；行業政策風險；行業下行風險；部分房企經營風險。