國開證券：給予山西汾酒增持評級

2021-11-05國開證券股份有限公司黃婧對山西汾酒進行研究並發佈了研究報告《收入增速略超預期，全國化進程加速》，本報告對山西汾酒給出增持評級，當前股價為295.28元。

　　山西汾酒(600809)
　　内容摘要：
　　山西汾酒發佈2021年三季報，前三季度公司實現營業收入172.57億元，同比增長66.24%；歸母淨利潤48.79億元，同比增長95.13%。其中2021年三季度，公司實現營業收入51.38億元，同比增長47.81%；實現歸母淨利潤13.35億元，同比增長53.24%。三季度收入增速略超預期。
　　青花銷量持續高增，全國化進程加速，回款表現亮眼。分産品來看，2021年三季度，汾酒、係列酒及配制酒的收入增速分別為50.6%、53.9%、-1.6%。在“抓青花、強腰部、穩玻汾”的策略下，汾酒銷售額持續高速增長，青花係列仍是增長的主要動能，渠道反饋由於需求旺盛；腰部産品方面，受益於省内消費場景同比改善，呈現較高增速；玻汾方面，為優化産品結構，公司主動控量，收入增速維持約30%。配制酒三季度銷售增速有所下滑，主要因快速放量後執行控貨策略以鞏固市場。分區域看，2021年三季度省内、省外收入同比增速分別為41.17%、52.7%，三季度省外銷售佔比達58.21%，全國化加速。此外，公司回款及現金流增速均超淨利潤增速，經銷商打款積極，合同負債進一步增長。
　　稅費費率階段性升高，盈利能力持續提升。2021年三季度公司毛利率為76.2%，同比提升3.1個百分點，主要由於公司高端産品量價齊升所致。費用率方面，2021年三季度，公司稅金及附加率提升3.83個百分點至19.91%，或由於納稅節奏有所調整出現短期波動；銷售費用率下降1.1個百分點至14.7%，主因公司買贈和陳列費用有所縮減，省外費用投放有所控制。由於毛利率提升、銷售及管理費用率下降，雖然繳稅金額階段性擡升，公司歸母淨利率仍增長1.34個百分點至25.99%，盈利能力進一步提升。
　　投資建議：公司清香型龍頭地位突出，隨著改革的深化及戰略的進一步推進，品牌力顯著提升，經銷商積極性高、執行力強。由於近期調整，公司2021年11月4日動態PE為64.97倍，考慮到較高的成長性，估值較為合理。我們預計公司2021-23年EPS分別為5.87、8.03、10.66元，對應PE分別為67、50、38倍。維持“推薦”評級。
　　風險提示：内外疫情超預期變化導致消費恢復不及預期；食品安全問題；行業競爭加劇；消費稅徵收政策變動導致行業稅率上升；相關行業政策出現重大調整影響公司業績；公司因銷售增速下降、改革推進不順利等導致業績增長低於預期；國内外二級市場係統性風險；國内外宏觀經濟形勢急劇惡化；其他黑天鵝事件。

該股最近90天内共有41家機構給出評級，買入評級36家，增持評級5家；過去90天内機構目標均價為367.44；證券之星估值分析工具顯示，山西汾酒（600809）好公司評級為4.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3.5星。

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。