國金證券：給予通威股份買入評級，目標價位69.0元

2021-10-11國金證券股份有限公司姚遙對通威股份進行研究並發佈了研究報告《Q3淨利環比高增，供應瓶頸支撐矽料高盈利》，本報告對通威股份給出買入評級，認為其目標價位為69.00元，當前股價為51.96元，預期上漲幅度為32.79%。

　　通威股份(600438)

　　事件
　　10月8日，公司發佈前三季度業績預增公告，預計2021年前三季度實現歸母淨利潤58~60億元，同比增長74%~80%；其中Q3單季實現歸母淨利潤28.3~30.3億元，同比增長22%~31%，環比增長34%~43%，符合預期。

　　經營分析

　　矽料單噸淨利持續提升，推動Q3業績環比高增長：隨下半年矽片新産能持續釋放及終端安裝逐步進入旺季，矽料供需緊張局面持續加劇下價格整體持穩上漲，預計Q3成交均價保持在20-21萬元/噸左右，環比+24%；雖然受到上遊工業矽漲價影響，矽料生産成本環比有所上升，但考慮到工業矽漲價對矽料成本影響的滯後效應，測算Q3矽料淨利仍環比提升約1.5萬元/噸以上，推動公司單季淨利潤環比增長34%~43%。

　　工業矽價格漲幅趨緩近極限，矽料高價下盈利仍然豐厚：9月份在國内能耗雙控管控趨嚴的背景下，工業矽價格加速上漲至5-6萬元/噸，隨著工業矽價格逐漸逼近有機矽、鋁合金等下遊行業承受力極限，近期漲價有所放緩。我們判斷工業矽價格近期已處於頂部區域，按照當前工業矽和多晶矽價格測算，矽料單噸淨利較Q2稍高，仍然具有豐厚利潤空間。

　　漲價壓力下光伏需求表現出強韌性，維持今年全球裝機160GW+：8月份隨著下遊需求的提前啓動及各地能耗雙控等因素對供應鏈的影響，組件上遊原材料價格出現不同程度上漲，給年底搶裝帶來一定壓力。但近期或因海外傳統能源電價大幅上升、國内央企裝機任務等各種因素的疊加，需求端對價格上漲的承受力持續超預期，央企組件投/中標價格呈現持續走高趨勢。考慮到光伏需求和價格之間的負反饋自平衡效應，我們仍然維持全球160GW+和國内55-60GW的裝機預期。

　　瓶頸環節供給定需求，能耗雙控增加矽料新增供給變數：測算2022年矽料總供給預計70-80萬噸，對應矽片/電池産量240-280GW，同比增加約25-45%，與其他環節産能與擴産規劃比較，明年矽料大概率仍是供應鏈瓶頸。此外，考慮到能耗雙控政策的收緊或將給新項目的投産節奏帶來不確定性，令總供應量可能靠近預測範圍下限，預計明年矽料價格仍將維持相對高位，單噸盈利表現有超預期可能。

　　盈利調整與投資建議

　　根據我們對未來多晶矽、工業矽價格的判斷，微調公司2021-2023年淨利潤預測至83、104、127億元，對應EPS分別為1.84、2.31、2.82元，上調目標價至69元，對應30倍2022PE，維持“買入”評級。

　　風險提示：疫情超預期惡化，産品價格表現不及預期，需求恢復速度不及預期。