RWA的下一階段：金融基礎設施改造與資産結構創新（債券篇）

在過去的兩年裡，當我們談論“區塊鏈”或“RWA（現實世界資産代幣化）”時，大多數傳統金融從業者的第一反應是：“這不就是把資産做成 Token 放到合規交易所（如 HashKey, OSL）上去賣嗎？那裡根本沒有流動性，毫無意義。”

這種看法在很長一段時間内是正確的。如果 RWA 僅僅是把鏈下資産硬搬到流動性匮乏的鏈上孤島，那確實是僞命題。

然而，當我們在質疑聲中觀望時，債券市場的底層邏輯正在發生靜悄悄的裂變。從西門子（Siemens）在公鏈上瞬間完成 3 億歐元結算，到貝萊德（BlackRock）將美債引入鏈上，再到 MicroStrategy 利用可轉債結構撬動千億市值，一種全新的“RWA+發債”模型正在形成。

這不再是關於“炒作代幣”，而是關於重塑債券的發行（Issuance）、登記（Registration）、結算（Settlement）與流通（Circulation）的整個生命周期。

在深入案例之前，讓我們誠實地面對傳統債市的痛點。盡管我們有 Euroclear 和 DTCC 這樣強大的基礎設施，但債券發行依然是一個“重人力、高摩擦、長周期”的過程：

• 結算延遲（T+2/T+3）： 多層中介（託管行、清算所、CSD）導致資金與券的交割存在時間差，帶來了對手方風險和資金佔用成本。
• 高昂的中介成本： 每一層中介都要分一杯羹，導致中小企業發債成本極高，門檻難以逾越。
• 信息孤島： 債券持有人的穿透式監管困難，且不同國家的託管係統互不相通，跨境發債如同“翻山越嶺”。

RWA 發債的核心，就是利用區塊鏈作為“統一賬本”，實現原子結算（Atomic Settlement）和可編程性。

我們將通過下面四個方面展開RWA 的下一階段 — 金融基礎設施改造與資産結構創新

公鏈即 CSD （中央證券託管機構）— — 基礎設施的“降維打擊”

• 德國西門子（Siemens）： 在 Polygon（公鏈）上發行 3 億歐元數字債券，直接向投資者銷售，跳過了傳統的中央證券託管機構（CSD），通過 SWIAT 許可鏈在幾分鐘内完成了央行貨幣結算。
• 貝萊德（BlackRock）： 通過摩根大通的 Onyx 平台購買昆西市 650 萬美元市政債，實現了首筆全程鏈上登記與交割。

這屬於最“正統”的改革，也是傳統金融機構最容易接受的路徑。在這裡，區塊鏈取代了傳統的中央證券託管機構（CSD）。傳統模式下，券劃轉和錢劃轉是兩條平行的軌道，需要第三方擔保。

在鏈上，智能合約保證了“一手交錢，一手交貨”，甚至可以做到 T+0 實時到賬。西門子的案例證明，在沒有傳統銀行作為中介承銷商的大規模介入下，企業可以直接面對合格投資人。這對於高評級的發債主體來說，意味著巨大的承銷費用節省。

未來，能夠提供“鏈上簿記（Bookkeeping）”服務的技術服務商，將取代部分傳統後台運營職能，成為新的基礎設施巨頭。

企業債的“DTC 模式” — — 將債券變成客戶關係管理工具

• 豐田金融（Toyota）： 在 Progmat 平台發行 10 億日元公司債。但這不僅是借錢，豐田將債券與數字錢包聯動，根據認購額向投資者返還積分、兌換福利。
• Muff Trading： 瑞士貴金屬貿易商在 Polygon 上通過 Obligate 協議直接發債，無銀行參與。

這是債券發行的DTC（Direct-to-Consumer）革命。 傳統債券是冰冷的金融契約，投資者買了債，除了收息，與企業沒有任何連接。但豐田的案例展示了 RWA 債券的可編程性。

對於企業融資部來說，發債不再僅僅是財務行為，更變成了品牌營銷和用戶忠誠度管理的一部分。這種“功能型債券”在傳統證券賬戶體係下極難實現，但在可編程的區塊鏈上卻易如反掌。

專為消費類企業（航空、酒店、汽車）設計的“權益型債券發行平台”，將是一個巨大的未開發市場。

鏈上 ABS — — 盤活“長尾資産”的流動性引擎

• Centrifuge / MakerDAO / Maple： 這些協議將現實中的發票、貿易融資、房地産貸款打包成 NFT（非同質化代幣），抵押給鏈上的穩定幣協議（如 Maker），換出 DAI 或 USDC 借給企業。

這是資産證券化（ABS）的全球化與原子化。 傳統 ABS 的門檻極高，律師費、評級費、SPV 設立費用動辄百萬，導致只有大額資産包才能做證券化。中小企業的信貸資産（如 50 萬美元的供應鏈發票）很難進入資本市場。

RWA 協議能做什麼：

結構化分層自動化： 通過智能合約自動切分優先級（Senior）和劣後級（Junior），無需人工計算和劃撥。

全球流動性接入： 資産端在東南亞或拉美，資金端卻是全球的 DeFi 玩家（持有 USDT/USDC 的投資者）。

這實際上打通了一個全球化的無許可債市。對於專注於中小企業私募債的從業者，這相當於接入了一個 7x24 小時交易的資金池，且不再受限於單一地區的銀行放貸額度。

那些能夠評估鏈下資産質量並將其“橋接”上鏈的資産發起人和風控專家，將成為 DeFi 協議爭搶的香饽饽。

可轉債 2.0 — — 加密資産作為新的“底層貝塔”

• MicroStrategy (MSTR)： 這是一個極其特殊的案例。他們發行可轉換債券（Convertible Notes），票息極低（甚至 0%），募集資金購買 BTC。

投資者本質上是在買一個“看漲期權”。如果 BTC 大漲，股價大漲，債轉股，投資者獲得暴利；如果 BTC 下跌，債券到期還本付息（由公司現金流兜底）。

這給傳統債券設計帶來了巨大的想象力。傳統可轉債的轉股價值掛鈎的是企業的經營業績。而 MicroStrategy 創造了一種掛鈎“數字資産儲備”的可轉債。

這實際上是“幣圈發債，法幣募資，資産回流”的完美閉環。 對於擁有大量算力、能源儲備或數字資産儲備的企業（如礦企、科技公司），通過發行這種含權債券，可以低成本獲得巨額流動性，而投資人則獲得了一個“下有保底（債性），上不封頂（股性/幣性）”的優質標的。

針對上市公司的“加密資産配置型可轉債”設計與承銷，將是投行的一個全新高利潤業務條綫。

回到最初的問題：RWA 債券是概念炒作嗎？

如果你的理解停留在“去合規交易所掛個單”，那確實是。但如果我們看透表象，會發現 RWA 債券的本質是金融基礎設施的各種“微創新”聚合而成的“劇變”：

對於傳統債券從業者而言，RWA 不是要推翻現在的飯碗，而是將手中的“Excel 表格”和“SWIFT 報文”升級為“智能合約”。這片藍海中，不再是交易所的獨角戲，而是屬於懂合規、懂資産結構、敢於利用技術提升效率的專業人士的舞台。

與其在流動性枯竭的交易所門口觀望，不如思考：如何利用區塊鏈技術，為您手中的資産發行一筆結算更快、成本更低、結構更靈活的“下一代債券”？

風起於青萍之末，債券市場的數字化浪潮，才剛剛開始。

内容來源：PANews