【大行报告】瑞银张宁：政策定调积极支援但资料导向，聚焦“十五五”规划

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财华社7月31日讯，瑞银投资银行高级中国经济学家张宁博士今日发布解读政治局会议的分析报告。

他认为，政策定调积极支援但资料导向，聚焦“十五五规划”。7月政治局会议（“会议”）指出上半年经济增长稳健（同比增长5.3%），同时也强调经济运行依然面临不少风险挑战，因而整体定调依然积极支持。如此前预期，会议未出台大规模增量刺激政策，而是强调要落实落细计划中或已经出台的政策措施，充分释放政策效应，这包括：延续上半年提前和加快的发行节奏，继续加快政府债券发行和使用；货币政策要保持流动性充裕，降低社会综合融资成本；加力支援科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等。政府要求坚持“底线思维”，保持政策连续性稳定性，宏观政策要持续发力、适时加力。

张宁表示认为，未来的政策刺激将取决于经济资料、择机而动，而出台增量财政刺激政策的时点可能在三季度末或四季度、经济增长动能显著放缓后（瑞银估算：新增广义财政刺激规模占GDP比重0.5%以上）。继续预计下半年政策利率进一步下调20-30个基点。

对于备受关注的综合整治“内卷式“竞争，张宁指出“会议继续强调其重要性，并大致延续此前的政策基调，并未出台增量政策细则或指引。政府要求纵深推进全国统一大市场建设（包括规范地方招商引资行为），推动市场竞争秩序持续优化；依法依规治理企业无序竞争（但将此前的“低价”措辞删除）；推进重点行业产能治理。我们认为，这表明本轮反“内卷式“竞争比上一轮供给侧改革 （2015-16年）更为市场导向、复杂化和差异化。我们预计政府将在未来2-3 个季度内出台自上而下的政策框架指引，进而推进综合整治“内卷式“竞争进程；不过，我们认为在未来几个季度内可能仍不会出台大规模刺激政策。” 

对于房地产政策方面，张宁认为，2025年二季度以来房地产活动再次走弱，不过本次会议并未出台增量的房地产支持措施，而是要求落实好中央城市工作会议精神，特别是高质量开展城市更新。该行认为这表明政府没有计划再次进行大拆大建（类似于2015-18年棚改），不过城市更新项目以及老旧管线改造升级有望支撑相关投资。预计下半年房贷利率进一步下调，房地产去库存进程将取得一些进展，但未来几个季度房地产活动下行或仍将持续。

在报告中，张宁还指出，政府宣布将于今年10月召开四中全会，主要研究关于制定第十五个五年规划 （十五五规划）的建议。此外，会议表示将继续提振消费，并在保障改善民生中扩大消费需求，其中可能包括年内发放剩余的以旧换新补贴（7月和10 月各下达690亿元）和近期出台的育儿补贴方案（瑞估算：每年900-1000亿元）。此外，政府强调在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点；如果未来出台新的消费补贴支援政策，服务消费有可能也会受到支持。

此外，尽管中美两国近日已同意将加征对等关税暂缓期进一步延长3个月，但考虑到贸易不确定性犹存，政府继续表态帮助受冲击较大的外贸企业、强化融资支持。