中國宏觀觀察：從基金經理的投資行為看中國市場的投資機會

交銀國際發佈報告，市場共識往往認為公募基金經理並不為投資者增值。然而，債券公募基金規模爆發的時間點，也就是資產配置從單一的股票配置到加入債券和貨幣的多元化配置的模式轉變，恰恰也發生在2013年「錢荒」前後中國長端國債利率系統性下降之時。

當然，這種資產配置的模式變化有可能是一個時間上的巧合，但該行更願意相信是基金經理抓住趨勢主動改變資產配置決定的結果。又或者是兩者互相作用、相輔相成的結果：基金經理越買，利率越下行；於是基金業績越好，規模越大。

此外，該行還發現公募偏股型基金經理的業績大小年相間：一個大年，也就是80%以上的基金經理跑赢基準指數的年份，往往跟隨著一個小年，這時只有約20%的經理能夠跑赢基準指數。2019年和2020年是兩個非常不尋常的年份。這兩年都是基金經理的大年——這是過去十年以來的首次。雖然該行為基金經理這兩年的優秀成績點贊，但是這個歷史性的異象也增加了明年獲得超額回報的難度和市場回報均值回歸的概率。

當前，基金的倉位配置更多地集中在成長型股票和大市值股票，因此市場共識也在诟病基金抱團白馬和成長。然而，以最近兩年基金優秀的表現來看，這些配置決定無可厚非。該行需要考慮的是未來的配置決策。如前所述，出現連續兩年絕大部分基金跑赢基準指數的現象是史無前例的，因此未來出現均值回歸的概率在增大。換句話說，市場中好股票的估值已經被買起來了，倉位也很集中。

在這樣的基礎上繼續出現非常好的回報的概率在減小。而市場中這幾年鮮有人問津的價值股回歸的概率也在相應地增大。該行在此前的報告里已經幾次討論了價值股最終的王者歸來。