三季報貴州茅台業績低於預期？低在哪了？

原創

三季度關於貴州茅台（600519-CN）的好消息「滿天飛」，中秋節放量、增加直營供給、經銷商提前打款等，再加上公司近一年有提價預期和放量預期，都促使市場對於這家公司的三季報及中期業績增長預期非常好，也使這家公司的股價在2019年10月15日收盤創出年内新高，市盈率（PE）高達38.62倍。

三季報分析

隨著2019年10月15日晚間，貴州茅台的三季報披露，情況似乎不像市場想的那樣樂觀。前三季度公司總營收635億元（人民幣，下同），同比增長15.53%，淨利潤305億元，同比增長23.13%；三季度單季實現總營收223億元，同比增長13.28%，淨利潤105億元，同比增長17.11%，毛利率為91.49%，環比下跌0.38個百分點。

很明顯不管是總營收還是淨利潤，環比數據均出現了下滑，說明三季度貴州茅台的銷售並不像市場預期的那麽樂觀。

2019年三季報收入按銷售渠道劃分，直銷收入31.03億元，批發收入577.67億元，直營收入佔營業收入5.1%，2019年半年度直營收入佔營業收入4.1%，2018年三季度直營收入佔營業收入7.4%。從上面這組數據我們可以推測出，三季度單季公司直營收入較前兩個季度有所好轉，但是前三個季度直營收入同比還是出現了明顯下滑。三季度單季直營放量並不是特别明顯，低於市場預期。

三季度末貴州茅台預收款項為112.6億元，較2019年半年度的122.6億元，環比下降10個億，預收款這一塊給公司釋放了10個億收入，公司三季度真實的銷售數據比披露的要更難看，這一塊嚴重低於市場預期。這一塊下滑有兩個原因1.商超、電商不用提前打預收款2.公司今年總的量原本嚴重供不應求，沒必要收那麽多的應收款。

三季度單季貴州茅台稅金及附加32.08億元，佔營收14.96%，2018年三季度單季稅金及附加為32.16億元，佔營收17.66%，很明顯今年三季度公司的稅費佔比明顯下降了，這一塊給公司釋放了不少淨利潤。

對於這份貴州茅台的三季報整體感覺就是，公司自己在控制銷售的節奏，因為全年可銷售的量是固定的，加上去年四季度單季公司營收和淨利潤（2018年四季度單季淨利潤增長47.56%）基數比較高，所以，要給今年四季度留足夠的量，唯一令人不滿意的就是公司直營放量不及預期，且佔比總營收越來越少了。

未來兩年貴州茅台業績預期

只要貴州茅台終端價格不出現崩盤式下跌，未來兩年這家公司大概率繼續保持較高的增長，唯一擔憂的是，市面、渠道庫存了不少的茅台酒，存酒的大部分都是為了炒作酒價，在未來賣個高價格，所以，一旦終端市場價格向下，這部分人是有抛售需求的，但市面上到底有多少存庫，估計誰也說不清。

未來兩三年這家公司業績增長的保證主要有兩個，放量和提價。

首先來說提價，貴州茅台是白酒行業中唯一一家最應該提價而不提價的白酒公司，因為這家公司主力產品飛天茅台出廠價和終端銷售價差距約1500元，渠道經銷商賺得錢比公司還多，這種情況在全世界都是很少見的，另外，茅台上次提高出廠價是2017年底，2018年公司不提價，2019年提價概率不大，意味著未來一兩年這家公司有很強的提價需求。

再來說放量，2018年四季度貴州茅台股價出現大幅下跌，有很大原因就是因為市場預期2019年貴州茅台沒有足夠的酒可以銷售，2018年公司茅台酒銷量為32463噸，而2011年至2018年茅台酒產能分别約為30000噸、33600噸、38400噸、38700噸、32200噸、39300噸、42800噸、49700噸，鑒於貴州茅台的生產到銷售需要4年至5年時間，所以，2019公司賣的酒是2015年的，加上勾兌中間還會有損耗，所以，2019年公司的產品就不夠賣，利潤上不去，但值得慶幸的是公司通過賣老酒加結構優化，使2019年淨利潤增長的還不錯。

到了2020年，公司賣的是2016年的酒，2016年公司茅台酒產能為39300噸，所以2020年公司量上不存在不夠賣的狀況，這也是保證公司未來一兩年業績增長的重要條件。

總體來看，三季報茅台的業績增速有所放緩，低於市場預期，但長期看這家公司的增長潛力依然十足。