誰在託底ENA？拆解StablecoinX的3.6億美元合並案與幕後推手Ethena

過去幾天，加密市場掀起一場關於"美股上市公司託底ENA"的熱議。而這背後的核心主角，是一家你可能從未聽過的公司：StablecoinX。

這是一場典型的Web2與Web3資本故事的交匯。本文將完整拆解這個事件的來龍去脈：誰是StablecoinX？為什麼它能募資3.6億美元？它和Ethena Labs到底什麼關係？普通ENA持有者是否真的受益？

一、誰是StablecoinX？

StablecoinX Inc. 是一家即將通過SPAC方式上市的美國公司，其核心使命是：作為USDe穩定幣的長期國庫管理者，以買入和持有ENA作為主要資産儲備。

它的誕生源自一樁並購案：2025年7月，StablecoinX宣佈將通過與SPAC公司TLGY Acquisition Corp合並，在納斯達克上市。合並完成後，它將在納斯達克交易代碼為 USDE。

二、什麼是SPAC？為什麼TLGY能上市？

SPAC（Special Purpose Acquisition Company）即「特殊目的收購公司」，是一種先IPO募資，再尋找目標公司完成合並的上市捷徑。

TLGY 就是這樣一個SPAC空殼：2021年底上市，融資2億美元，原本沒任何業務，只為未來並購找標的而存在。

SPAC流程不需傳統IPO繁雜的盈利審核和財務審計流程，因此可以更快上市、更靈活並購。

三、3.6億美元從哪來？誰投的錢？

StablecoinX公佈的 PIPE（私募增發）融資結構如下：

PIPE總融資相關資金如下（注意：並非所有組成部分都屬於「現金投資」）：

• 2億美元：TLGY SPAC IPO原始募集資金；

• 1.6億美元：新進入的現金PIPE投資者出資；

• 1億美元：投資者以折扣價認購的ENA代幣（計入融資但不是現金）；

• 6000萬美元：由 Ethena Foundation 無償贈送的ENA代幣（不屬於融資，僅為資産支持）。

注意：其中僅約2.6億美元為可支配現金，另外1.6億美元是ENA資産（包含折扣購買和捐贈）。

這意味著，StablecoinX 上市即擁有約 2.6億美元現金 + 1.6億美元等值ENA代幣，成為加密史上少見的「純鏈上資産管理型」美股公司。

四、Ethena Labs 的角色：是股東嗎？為什麼不直接上市？

這是最讓人困惑的地方：Ethena Labs 並不是 StablecoinX 的股東。

但它是這場交易的設計者與幕後推手，通過一係列協議深度綁定 StablecoinX：

• 向其 贈送6000萬美元ENA代幣；

• 允許其 折扣價購入1億ENA；

• 簽署為期5年的 戰略合作協議，明確國庫目標、資産託管方式、不能出售ENA等約束；

• StablecoinX 的投資委員會中包含 Ethena Labs 指定成員。

這種「我不做你老板，但你只能持有我的幣」的方式，本質是 監管隔離 + 控制權保留 的典型做法，確保StablecoinX既能合法上市，又被牢牢綁定在USDe生態體係中。

五、他們未來會怎麼託底ENA？

根據公告，StablecoinX 計劃在合並完成後，用其現金國庫資金在 6周内購買價值約1.5億美元的ENA代幣。

• 購買方式：每日通過做市商分批買入，平均每日約500萬美元；

• 持倉安排：所有持有ENA視為永久資本，不能出售、借出、抵押，除非獲得Ethena授權。

這幾乎是「鏈上MicroStrategy」的邏輯復刻，只不過資産換成了ENA，主角變成了一個SPAC合並公司。

六、你手裡只有ENA，能從這件事中受益嗎？

一個關鍵認知是：你只持有ENA代幣，並不等於你擁有StablecoinX股票，更沒有參與到其盈利權與治理中。

你和StablecoinX的關係只是：

你持有的資産，正好是它的國庫資産。

它買得越多，鎖得越死，對ENA流通市值越有支持效應。

所以，你只能「間接受益」於這場買幣計劃所帶來的市場推動，而不是公司本身的收益。

七、是否存在套利機會？

聰明投資者可能會問：如果未來StablecoinX真的上市（股票代碼USDE），是否可以在其股票和ENA之間套利？

答案是肯定的，這類套利可能包括：

• 股票價格低於其持有的ENA淨值 → 買股票等漲

• ENA漲但USDE股價未反應 → 補漲套利

• 同時持有ENA和股票，對沖市場波動，實現「雙beta配置」

但前提是：你能清晰評估StablecoinX持倉透明度、ENA波動性，以及二級市場的情緒錯位。

八、我們該如何看待這件事？

這是一場非常聰明、極具代表性的Crypto資本結構創新：

• Ethena 繼續保持鏈上協議的「純粹性」，遠離監管風險；

• StablecoinX 擁抱美股融資、國庫化運作和資産透明化；

• PIPE機構用現金+ENA換取未來潛在收益；

• 散戶參與ENA，享受潛在「託底」溢價。

這套結構一旦跑通，很可能成為未來多個鏈上項目「借殼納斯達克」的標準模版。

作者注： 本文基於公開資料與協議條款分析（主要參考：GlobeNewswire、Cointelegraph、Ropes&Gray、SEC.gov等），並輔以個人解讀，不構成投資建議。

内容來源：PANews