財華洞察|資本的饕餮盛宴,中、美版「美團」如何突圍外賣江湖?
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日期:2020年12月11日 下午9:07作者:毛婷 編輯:彭尚京
財華洞察|資本的饕餮盛宴,中、美版「美團」如何突圍外賣江湖?

抑郁很久的孫正義,終於喜上眉梢。

以WeWork為首的一連串投資失誤,似乎也因為DoorDash (DASH-US)的大舉成功而被忘卻。

三名華裔年輕人創立的美版「美團」DoorDash,IPO定價已高於招股價區間90美元至95美元的上限,本週二在紐交所上市時更高開80%,至180美元,市值大漲至600億美元。

據路透報道,軟銀在過去三年曾合共投資6.8億美元於DoorDash而持有25%的權益,首日上市已讓其投資升水16.5倍。

在盯著孫正義錢袋子的同時,我們不妨也來看看正版美團(03690-HK)與美版美團的區别。DoorDash在美股市場如此受歡迎,而壟斷咱半個外賣市場的美團,估值是否還有上調空間?

美版「美團」——DoorDash

2013年1月12日,DoorDash的創辦人推出了一個展示加州帕羅奧多當地餐廳菜單的網站。不到幾個小時,就有用戶預訂了附近一家泰國餐廳的泰式蝦炒河粉和春卷。很快,外賣直接送到他的門口。這是DoorDash的第一單生意。

到如今,DoorDash通過其當地的物流平台,在美國、加拿大和澳大利亞連接超過39萬家商戶,服務逾1800萬消費者,擁有100萬跑腿(送餐員)。

當然,這與美團擁有650萬活躍商家、4.765億交易用戶和約400萬騎手簡直沒法比。不過在美國,DoorDash的發展非常迅猛,短短兩年就超越了行業領先者。

目前美國的外賣市場由四家企業把持,佔了99%。根據調研機構Edison Trends的數據,DoorDash的市場份額由2018年1月時的17%,大幅擴張至2020年10月的50%,而原來的行業領先者Grubhub(GRUB-US),市場份額則由2018年1月的39%下降至2020年10月的16%。

DoorDash有何法寶突圍而出?

在分析DoorDash之前,我們先來簡單介紹一下原來的行業領先者Grubhub。

Grubhub成立於2004年。2013年,Grubhub與美國元老級别的外賣運營商Seamless合併,從而擴大了餐廳組合和地區覆蓋,並實現協同效應。

2014年4月,Grubhub在紐交所上市。

2017年至2018年間,Grubhub進行了多項收購,包括團餐公司、手機點餐和支付解決方案公司,以實現業務擴張。

2020年6月10日,該公司與倫敦交易所上市、總部設在阿姆斯特丹的Just Eat(JET)訂立協議,併入後者旗下的特拉華州全資附屬公司之中,全部以股份支付。交易對價約為73億美元(較Grubhub當前市值64.23億美元溢價13.65%),預計於2021年下半年完成。JET是除了中國以外世界領先的線上外賣服務平台,此交易讓JET進入美國的線上外賣市場。

目前,Grubhub連接超過30萬餐廳,擁有2995.6萬活躍用戶,2020年前九個月的日均單量約為61.09萬(約合總單量1.67億),交易金額約63.08億美元。

相比較而言,DoorDash於2020年前九個月的訂單數為5.43億,送餐貨值約164.85億美元。

值得注意的是,Grubhub聚焦在美國人口較為密集的大都會地區,擁有較高的滲透率;而DoorDash則專注於郊區和小城市,因為這些小市場長期服務不足,比大都會擁有更加強勁的增長動力。前文提到DoorDash目前在美國的市場份額達到50%,其中郊區市場份額高達58%。

美國的外賣運營商有沒有機會實現盈利?

事實上,Grubhub在2018年已實現盈利,然而激烈的競爭讓其加大了折扣優惠和銷售及營銷開支。從2019年業績可以看出,該公司的毛利率顯著收縮,銷售和營銷開支明顯增加,而導致轉盈為虧。

今年疫情對美國生活出行帶來不便,Grubhub和DoorDash都有十分強勁的增長。2020年前三季,Grubhub的送餐貨值同比大增44.61%,DoorDash更大增1.98倍。

但是Grubhub的盈利能力卻明顯被弱化,2020年前三季經調整EBITDA同比縮減50.94%,至78百萬美元,而DoorDash的經調整EBITDA則扭虧為盈,錄得正收益95百萬美元,相較上年同期為虧損3.72億美元。

這或與疫情期間遠程辦公需求有關,Grubhub所專注的大都會區市場受商業氣氛轉淡而遭遇業績下滑,雖然貨單量增加,但所提供的折扣優惠和支付給員工的成本也在增加。

專注於郊區和下沉市場的DoorDash則展示出不一樣的景氣,因為居民需求增加,而且DoorDash的跑腿成本並沒有計入收入模式中,其利潤率看起來更高,Grubhub的營業成本則計入送餐成本,所以利潤率較低。

總括來看,兩家美國外賣公司最大的開支為經營成本,即訂單處理費、平台成本、技術支持和相應的員工開支(Grubhub還包括送餐成本),以及銷售及營銷開支。

2020年前三季,這兩項開支相對於收入的比重大約為47%(DoorDash)-65%(Grubhub),以及21%(Grubhub)-32%(DoorDash)。也就是說,運營架構和品牌形象都十分重要,這正正是發展中企業前期開支的共通點。兩家公司都投入了大量資源在這兩大方面,以爭奪市場。

但是,DoorDash勝在走對了路子,在疫情期間憑借下沉市場扭虧,這估計也是資本蜂擁而至的原因。

資本的饕餮盛宴還是投機者的遊戲?

DoorDash上市即大漲逾80%,這樣的牛市能持續嗎?香港上市的美團,又能否利用這次資本狂潮卷土重來?

今年的疫情對資本市場來說,機大於危。美國的放水已經讓全世界資本泛濫,而由於經濟封鎖,許多大型項目無法上馬,資本滞留在金融投資市場,從而推高了全世界的金融產品價格,美股、商品等首當其衝。

DoorDash的大漲並非孤例。事實上,第二天上市的愛彼迎(ABNB-US)上市首日股價亦大漲1.13倍,須知道愛彼迎的業績表現嚴重受到疫情的影響。

Grubhub今年的股價走勢也相當亮眼,在3月底跟隨全球市場下跌至29.35美元的短期低位之後,其股價到10月中已累計攀升了1.91倍,至85.53美元,但最近又回落至69.25美元。

美團今年更成為港股市場的明星,在3月份短暫停留70.10港元低位後,即持續快速爬升至11月時的紀錄高位338.20港元,累計漲幅高達3.82倍,但最近也回落至293.80港元。

從它們的近期表現可以看出,在衝高之後,資本似有退潮之勢。

從下圖可以看出,在國内第一季因疫情而地區封鎖之際,美團的第一季訂單量有所下降,但是第二季中國經濟率先復甦,美團的單量開始攀升。

美國的兩家外賣公司則有所不同,從2020年第1季起一直保持增長,其中專注下沉市場的DoorDash增長最快,正如前文所述,因為路子走對了:疫情封鎖期間,郊區居民相對密集,需求自然也大增。

但是疫情之後這樣的增長能否保持則存疑,人們在疫情之後或不會安守家中,而更傾向於報復性戶外活動,這不一定利於外賣服務。

在美國的外賣市場,平台服務未成合攏之勢,線下用餐和品牌餐廳自身的送餐服務仍是主流,外賣平台仍處於燒錢階段。

這與美團不大一樣,美團憑借線上平台與線下到店服務(例如點餐、點評等)實現聯動,提高商戶知名度,同時也優化消費者體驗,而且能夠通過多種服務的聯動,形成服務生態而提升用戶粘性。

此外,這兩大美國外賣運營商的業務過分單一,主要從事送餐。

美團則分三大業務板塊:餐飲外賣,到店、酒店及旅遊,還有主要孵化新產業的新業務分部。餐飲外賣憑借高流量成為最主要的收入來源;到店、酒店及旅遊則為利潤最豐厚的部分,作為利潤增長加速器;新業務則為未來的發展提出了可能。三者聯動,互相配合。在疫情期間到店業務受到負面影響時,餐飲外賣業務卻得到了顯著提振,從而維持業績表現。

既有美團這一碧玉在前,DoorDash也提出了自己的小野心:未來將介入多種本地業務,從自營到特許經營,從便利店到食物雜貨店,從鮮花到藥品。不知這一垂直業務滲透能否奏效。

Grubhub則選擇另一方式,引入英國外賣公司實現本地和海外拓展。

但是,不論從規模,從格局,還是從未來的佈局來看,與美團相比,DoorDash和Grubhub明顯未成氣候,以後能否走出屬於自己的本地化之路仍有待觀察。

不過,DoorDash的估值卻明顯跑先了許多,市銷率比美團還高出一倍。

從美國同行看中國的外賣市場,也有值得借鑒的地方。

正如DoorDash創辦人提到的,之所以以美食作為其事業的起點,是因為餐廳的規模和分佈,以及送餐服務獨有的複雜性。餐飲是一個大市場,一天之中的需求有高有低,這產生了短時間内的需求潮汐週期。聚焦於餐廳能夠讓其打造一個高密度網絡,並提升其當地物流平台的成本有效性。

當然,美團在這方面已經做得相當出色。美團最近也開始走向下沉市場而且加入了社區團購的戰團,DoorDash重視商戶、跑腿和社區福祉的理念或許值得美團借鑒,通過互相協助來實現互利和共赢。

無論如何,這場夾帶著美聯儲私貨的資本盛宴總有曲終人散之時,資本退潮時,擁有穩固盈利模式的企業才能長存。美團的社區團購、DoorDash的垂直滲透、Grubhub的跨國合併,能否為壯大未來的發展鋪路,將是決定其價值的根本要素。

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