2018年12月18日 下午11:39 (香港時間)

為“名”更為“利”?華潤電力開啟綠色轉型之路

作者:毛婷   編輯:賀秋霞   日期:2018年11月15日 下午06:05

華潤集團持股62.94%的華潤電力(00836-HK)成立於2001年8月,業務涉及火電、風電、光伏、水電、分佈式能源、售電等領域。截至2018年6月30日止,華潤電力運營38座燃煤發電廠、83座風電場、18座光伏發電廠、2座水力發電廠和2座燃氣發電廠。合計運營權益裝機容量為36,917兆瓦,地區佈局如下:

華潤電力發電項目的地域佈局(按權益產能劃分,截至2018年6月30日)

來源:公司業績,財華社

從圖中可以看到,華潤電力的發電項目主要集中在較富裕的地區,華東、華中和華南合共佔了接近80%。由於這些地區的電力需求殷切,當地的發電機組以裝機容量較高的火電項目為主,而西南、西北、黑龍江及霧霾嚴重的北京等地區,則以可再生能源發電項目為主。

剝離煤炭資產

早期,面對煤價高企,火電企業在與煤炭企業就煤炭供應合約進行談判時,劍拔弩張的場面並不少見,於是,火電企業亦紛紛進入煤炭業,以期用較低的成本獲取發電所需的原料。然而,當煤價下跌時,這些煤炭企業的效益也開始轉差,巨額的減值開支拖累原本可從低煤價中獲利的火電企業的整體盈利。華潤電力也開始加入出售煤礦資產的行列。

2018年8月17日,華潤電力宣布將旗下三家煤炭企業,包括華潤聯盛、山西華潤以及太原華潤,以1元人民幣的價格出售給中央企業煤炭資產管理平台公司國源公司,後者的主要任務是推動中央企業化解煤炭過剩產能。同時,國源公司承諾償還華潤電力110億元人民幣的股東貸款。

截至2017年底,這三家煤炭公司的合計總儲量為12.04億噸。但是,從華潤電力提供的財務數據看,這三家企業於2018年上半年均錄得巨額虧損,而且負債累累。出售確實有利於改善盈利表現和財務狀況,合情合理。

與此同時,華潤電力向母公司華潤集團出售於華潤大寧的全部51%權益。華潤大寧經營剩餘煤炭儲量接近2億噸的大寧煤礦。 2018年上半年,華潤大寧錄得稅後純利4.08億元人民幣。截至2018年6月30日,華潤大寧的淨資產約為15.19億元人民幣。交易對價待定。華潤電力計劃將出售所得用於運營資金。

那麼,出售了煤炭資產的華潤電力何去何從?

綠色轉型

華潤電力計劃通過剝離煤炭資產,聚焦於電力業務,目標是成為“綠色低碳、清潔高效的綜合能源公司”。

在2018年中報中,華潤電力提到要加速發展可再生能源。其實早在2017年年報中,華潤電力就已經定下目標:要在2020年前,將以風電為主的可再生能源發電權益裝機佔比提升至25%。截至2018年6月30日,該公司的風電、燃氣、水電及光伏發電運營權益裝機容量合共為7102兆瓦,佔總運營權益裝機容量的19.2%;而截止到6月底,在建風電權益裝機容量1,725兆瓦、水電107兆瓦。

為什麼要發展可再生能源?除了響應國家政策、多元化收入來源之外,還因為“利”。

華潤電力:燃料成本/收入之比 VS. 純利率

來源:公司業績,財華社

電煤價格指數

來源:國家發改委,中國煤炭市場網。

從上圖可以看到,華潤電力的燃料成本/收入之比與純利率反向而行,反映當燃料成本(電煤)上升時,純利率下降。我們從下邊的電煤價格指數可以看到,電煤價格從2016年下半年見底反彈,於2017年初升至高位後稍微回落,隨後從下半年起溫和上升。燃料成本/收入之比也與之吻合,從2016年起穩步上升,2017年見頂後稍緩。純利率曲線則反向而行,在電煤價格持續下滑的2014至2016年期間,華潤電力的純利率保持在10%以上的水平,其後在2017年電煤價格反彈時跌至大約6% 。因此,該公司的盈利表現在很大程度上跟隨煤價波動。

這不難理解。火電機組的裝機容量佔絕大比重,火電收入亦然。 2018年上半年,火電收入佔華潤電力總收入的78.9%,達到310.18億港元,按年增長10.6%;但是分部利潤卻按年下降5.5%,至29.67億港元,僅佔息稅前盈利的41.1%。

反觀可再生能源分部,2018年上半年分部收入同比強勁增長47.9%,至53.55億港元,佔總收入的13.6%;然而,分部利潤卻占到了42.7%,利潤同比增長47.3%,至30.81億港元,高於火電分部。

華潤電力分部利潤率

來源:公司業績,財華社

從上圖可以看出,可再生能源的利潤率要遠高於火電,除因為國家鼓勵可再生能源發展而允許較有競爭力的電價外,還因為火電業務受到煤價波動的影響。當然,可再生能源發電領域也有其不足之處,例如電網覆蓋不足、早期野蠻投資而導致的棄風限電(風電)/棄光限電(光伏電)問題、水電受制於季節和水量等等。但無論如何,可再生能源不論在政策上,還是實利上,都有利於華潤電力的未來發展。

最新進展

2018年10月,華潤電力全資/控股電廠的售電量按年增長6.9%,至1050萬兆瓦時。從下圖可以看到,這是一月以來首次月售電量實現5%以上的增長。這可能與華潤電力前期對若干發電機組進行環保改造有關。 2018年前十個月,全資/控股電廠的累計售電量按年增長3%,至1.297億兆瓦時。其中火電廠的累計售電量僅按年微增0.5%,至1.161億兆瓦時,佔總量的89.5%;而可再生能源項目的累計售電量則同比增長30.3%,至1366萬兆瓦時,佔總售電量的10.5%。

全資/控股電廠的售電量

來源:公司公告,財華社

結語:

作為恒指成分股,華潤電力的股票交易量通常不弱,目前其股價接近12個月高位。該公司去年每股派息0.875港元,按現價14.64港元計,股息收益率有6%,頗為吸引。

從正面來看,剝離煤炭資產或可改善華潤電力的財務狀況和利潤表現。由於煤價上漲,政府從去年7月起調高火電電價,遏制煤炭企業漲價,同時要求其保障煤炭供應,這應已反映在華潤電力的上半年業績中,2018年上半年,華潤電力錄得營業額393.08億港元,按年增長15.3%;股東應占利潤同比大幅增長59.4%,至29.59億港元。

展望下半年,考慮到主要港口和電廠的煤炭存量仍充足,煤價有望維持穩定水平。值得注意的是,華潤電力持股90%的河北曹妃甸電廠兩台1000兆瓦超超臨界燃煤機組,以及持股70%的內蒙古五間房兩台660兆瓦超超臨界機組將於2019年投產,預計將進一步提高火電收入貢獻,但是也會導致折舊開支增加。

另一方面,與其他發電企業一樣,華潤電力的負債甚高。截至2018年6月30日,華潤電力持有現金81億港元,貸款額為1095億港元,其中短期借貸為397.3億港元。 2018年上半年,來自經營活動的淨現金流入同比增長1.3%,至32.56億港元。該公司下半年的資本開支或為99億港元,資金壓力不小。

總結風險因素包括:(1)高負債;(2)煤價上漲;(3)可再生能源發電項目表現不及預期;(4)可再生能源電價遭下調。

從更長遠來看,華潤電力的綠色轉型和探索新盈利增長點的努力(例如響應國家電改政策,參與市場交易,借助母公司拓展直供電客戶),應可提升其整體競爭力和利潤水平,而在全球經濟不明朗之際,公用股可能成為資金的避險之選,因其擁有穩定的現金流和吸引的股息收益率。

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