港股汽車股：從傳統車到「華米零」，資本故事如何重寫？

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日期：2025年12月17日 下午7:12作者：吳言 編輯：Danna

當前，港股市場上的汽車股大致可分為四大類：

1）以比亞迪（01211.HK）、長城汽車（02333.HK）、吉利（00175.HK）等為首的傳統品牌車企；

2）小鵬（09868.HK）、理想（02015.HK）、蔚來（09866.HK）和零跑（09863.HK）等構成的「新勢力」；

3）今年赴港上市的賽力斯（09927.HK）和奇瑞汽車（09973.HK），以及計劃赴港上市的阿維塔，因為與華為的合作而别具一格，另外傳統車企廣汽集團（02238.HK）雖也有與華為合作，但因為首款合作車型或要到2026年才推出，暫劃分為傳統品牌車企一類；

4）跨界進入汽車領域的互聯網巨頭，包括構成「人車家全生態」閉環的小米（01810.HK）、「只賣不造」的京東集團（09618.HK）和深度參與無人駕駛出租車RoboTaxi的百度集團（09888.HK）。

隨著「華為繫」與互聯網巨頭跨界入局，2025年的港股汽車板塊變得更加熱鬧，儘管如此，傳統燃油車時代的估值邏輯並未全面失效，而是與新的行業變量形成「多軌並行」的定價體繫。

資本市場不再單一以產能、市佔率評判企業價值，而是形成了更具層次感的評判標準：傳統車企仍延續工業股的估值邏輯，核心錨定盈利穩定性與轉型堅決度；新勢力憑借科技屬性與扭虧轉折，獲得成長性溢價；華為概念股呈現明顯分化——賽力斯因深度綁定華為獲得了新勢力高估值，奇瑞則因華為合作佔比低仍按工業股定價；百度、小米、京東等跨界巨頭，汽車業務僅為其主業延伸，估值邏輯仍高度依賴核心業務的基本面。

從傳統車企的「大象轉身」到新勢力的「盈虧競速」，從華為繫的「合作模式博弈」到互聯網巨頭的「跨界試水」，四大陣營的角逐不僅改寫著市場格局，更折射出行業從高速增長向高質量發展轉型的現實——股價漲跌背後，是估值邏輯的差異化適配；陣營分化之下，或是企業戰略與資本定價的精準匹配能力。

第一陣營：傳統車企的轉型競速與估值重估​

傳統汽車品牌正擺脫燃油車包袱，在新能源與智能化賽道加速奔跑，但轉型節奏與戰略選擇的差異，導致其估值呈現明顯分化。​

1.1 比亞迪：垂直整合的價值錨點​

作為全球首個全面停售燃油車的傳統車企，比亞迪（002594.SZ）憑借從電池、電驅到整車製造的垂直整合模式，構築了難以復製的成本優勢與技術壁壘。其產品矩陣覆蓋低端到高端全價格帶，海洋網、王朝網穩固主流市場，騰勢、仰望品牌突破高端天花板。

2025年前11個月，比亞迪新能源汽車總交付量達418.20萬輛，同比增長11.30%，其中海外銷量91.29萬輛，同比激增153.55%，海外佔比升至21.83%，成為第二增長曲線。資本市場給予其相對公允的估值：市盈率22.99倍、市銷率0.94倍，既反映了規模優勢，也體現了市場對其持續增長的理性預期。​

1.2 長城與吉利：出海與多品牌的雙輪驅動​

長城汽車（601633.SH）以「生態出海」構建差異化優勢，其1997年便佈局海外，如今已在170多個國家和地區建立銷售網絡，俄羅斯圖拉工廠等本地化生產基地的零部件本地化率高達65%，有效規避關稅壁壘。2025年前11個月，長城海外銷量44.86萬輛，佔總銷量37.40%。與此同時，在新能源路線上，長城以Hi4混動技術在越野新能源細分市場形成護城河。當前，該公司的H股市盈率16.40倍、市銷率0.53倍的估值，帶有顯著的工業股特色。​

吉利汽車則憑借多品牌與外資合作優勢脫穎而出，2025年前11個月總銷量278.78萬輛，同比增長41.76%，新能源車型佔比躍升至55.01%，純電銷量同比激增99.12%。極氪、幾何等純電品牌與雷神混動技術並行，海外通過領克品牌先行、收購雷諾巴西公司股權等多元化路徑擴張，當前出口佔比13.62%仍有提升空間。不過，吉利的9.20倍市盈率、0.52倍市銷率的估值，顯示出市場仍將其視為傳統的工業股。​

1.3 轉型陣痛派：廣汽、東風與華晨的差異化困境​

廣汽集團（601238.SZ）在深耕核心技術的同時拓展具身機器人、飛行汽車等多元業務，但新能源車型仍處於銷量爬坡期，2025年前11個月總銷量同比下降10.80%，甚至出現負毛利率困境，轉型投入與多元化戰略的平衡成為估值關鍵。​

東風集團股份（00489.HK）則通過私有化與分拆岚圖上市的獨特路徑，剝離傳統業務拖累，其新能源汽車銷量同比增長39.13%，岚圖品牌銷量激增91.97%，股價年内翻倍以上的漲幅，印證了資本市場對優質新能源資產的認可。​

華晨中國（01114.HK）則因嚴重依賴華晨寶馬聯營公司，2025年上半年合資業務銷量下滑16.7%，出口暴跌88.9%，暴露了缺乏自主核心能力的潛在風險，估值長期承壓。

第二陣營：新勢力的盈虧分水嶺與估值溢價邏輯​

新勢力陣營已從規模競賽步入盈利淘汰賽，交付量增速、毛利率改善與財務健康度成為股價核心驅動力，即便業績尚未追上傳統車企，市場仍給予其顯著的估值溢價。​

2.1 小鵬與零跑：扭虧預期下的股價狂飙​

小鵬汽車（XPEV.US）以「技術激進」驅動增長，2025年前11個月累計交付39.19萬輛，同比激增155.54%，5C超充、圖靈AI智駕等技術成為出海核心賣點，海外交付佔比達10.15%。財務端持續向好，截至2025年9月末止12個月收入同比增長86.64%至705.71億元（單位人民幣，下同），毛利率提升至17.08%，經調整淨虧損縮減51.90%。雖仍未盈利，但千億市值背後，是市場對其技術轉化為商業回報的期待。​

零跑汽車憑借「純電+增程」雙動力產品矩陣與「技術輸出+借船出海」輕資產模式，實現53.61萬輛的交付量（同比增長113.42%），也是「新勢力」之最，截至2025年9月末止的12個月收入571.60億元，成功扭虧為盈，淨利潤2.60億元。其671億港元市值對應1.07倍市銷率，雖市盈率高達234.36倍（參考意義有限，因剛剛扭虧），但經營活動淨現金流入139.8億元，彰顯了盈利質量與現金創造能力，成為股價領漲的核心邏輯。​

2.2 理想與蔚來：轉型陣痛與生態野心的代價​

理想汽車（LI.US）則深陷純電轉型的「毛利率魔咒」，其2025年第3季汽車銷售毛利率從上年同期20.94%降至15.54%，2025年前11個月交付量同比下降18.08%，截至2025年9月末止的12個月收入下滑9.94%，經營現金流由淨流入轉為淨流出34.52億元，成為新勢力中唯一股價年内下跌的企業（累跌31.77%），也是今年以來表現最差的汽車股，純電車型能否復製增程繫列成功尚待觀察。​

蔚來（NIO.US）憑借多品牌戰略實現27.79萬輛交付（同比增長45.62%），截至2025年9月末止的12個月收入增長14.90% 至725.41億元，毛利率改善至11.24%，但重資產模式導致現金流持續承壓，2025年上半年經營活動淨現金流出109.26億元，流動比率僅0.94倍，需依賴持續融資「輸血」，儘管市值接近千億，距離扭虧仍有距離，估值溢價背後暗藏隱憂。​

第三陣營：華為概念的估值分歧與合作模式博弈​

華為繫車企在港股市場的表現呈現明顯分化，核心分歧源於合作深度、品牌獨立性，最終體現為估值邏輯的差異。​

3.1 賽力斯與奇瑞：估值邏輯或由合作深度確定​

作為華為智選車模式標桿，賽力斯（601127.SH）的業務深度綁定華為概念，問界繫列貢獻其80%以上汽車銷量，而資本市場似乎也因此給予其類新勢力估值：市盈率25.98倍、市銷率1.15倍，顯著高於比亞迪等傳統龍頭。但品牌溢價的可持續性存疑，消費者的購買決策或聚焦華為技術而非賽力斯本身，今年前11個月45.31萬輛的銷量僅達60萬輛產能的75.5%，根據我們按照其截至2025年9月末止12個月按中國會計準則編製的業績估算，其扣非歸母淨利潤率或僅4.41%，低於吉利汽車的5.70%，與比亞迪的4.08%或差異不大，華為效應似乎並沒有為其帶來卓越的利潤提升能力。​

奇瑞汽車則因華為合作車型（智界）僅佔總銷量3.43%（今年前11個月數據），未改變其傳統車企的核心屬性，資本市場仍以工業股邏輯定價，市盈率9.40倍、市銷率0.54倍，與長城、吉利等傳統車企估值水平相當。雖股價較招股價微漲0.16%，但華為技術賦能的溢價未充分釋放，品牌獨立性與合作業務佔比的平衡成為估值提升的關鍵。​

3.2 阿維塔的IPO挑戰：百億虧損與紅海競爭​

阿維塔採用HI PLUS模式，依託長安汽車（000625.SZ）的製造資源、寧德時代（03750.HK）的電池技術與華為的智駕賦能，2025年上半年營收同比增長98.52%，至122.08億元，汽車交付量5.67萬輛（同比增長151.15%）。但招股書顯示其2025年上半年淨虧損15.85億元，毛利率10.14%顯著落後同行，對比賽力斯和奇瑞汽車截至2025年9月末止12個月毛利率分别為29.20%和12.81%，疊加21萬-43萬元價格帶面臨問界、智界、特斯拉（TSLA.US）Model Y等車型的激烈競爭，渠道覆蓋依賴國内，海外尚未形成規模，其IPO估值將面臨關鍵考驗——若市場認可其華為技術賦能的成長性，可能獲得類新勢力估值；若聚焦其傳統車企合作背景與持續虧損現狀，則可能向工業股估值靠攏。​

第四陣營：跨界互聯網巨頭的新賽道突襲​

互聯網巨頭的跨界入局，並未改變其核心估值邏輯——汽車業務僅為副業延伸，佔比極小，估值仍高度依賴主業基本面，汽車板塊更多是戰略補充而非價值核心。​

4.1 小米：生態圈閉環的長期主義​

小米集團以「人車家全生態」為核心，試圖構建從智能汽車到智能家居的閉環，但汽車業務尚未成為營收主力，資本市場仍以科技股邏輯為其定價，核心關注手機、IoT等主業的增長質量與生態協同進展。汽車業務的估值僅為整體估值的次要組成部分，其溢價源於生態想象空間，而非單純的汽車製造能力。​

4.2 京東：渠道賦能的輕資產玩法​

京東（JD.US）採用「只銷售不生產」模式，與涉入外賣賽道邏輯一致，通過擴充銷售品類提升用戶體驗，本質是渠道賦能而非造車。汽車業務僅為其電商生態的補充，無需承擔研發與生產投入，風險較低，但對整體估值影響有限，投資者仍聚焦其核心電商業務的盈利能力與市場份額。​

4.3 百度：Robotaxi的估值想象空間​

百度（BIDU.US）的Robotaxi業務進展理想，Waymo傳千億美元估值融資為自動駕駛賽道提供了估值錨點，但汽車相關業務仍未成為百度的營收核心。百度的估值邏輯仍聚焦搜索、AI等主業的商業化效率，Robotaxi僅為技術落地的場景之一，其溢價源於自動駕駛技術的想象空間，而非汽車業務本身的盈利貢獻。

結語：生死競速的三大核心命題​

港股汽車股的四大陣營角逐，已進入戰略適配性、資源整合能力與盈利兌現能力的綜合比拼階段，未來勝負將取決於三大核心命題：​

第一，估值邏輯的匹配度：傳統車企需在工業股估值框架下，通過轉型提速與盈利穩定兌現估值；新勢力需以持續增長與扭虧驗證成長股邏輯；華為概念股需平衡合作深度與品牌獨立性，找到適配的估值錨；跨界巨頭則需讓汽車業務與主業形成協同，而非單純的概念疊加。​

第二，全球化破局能力：國内市場競爭白熱化，海外市場成為第二增長曲線的關鍵。長城的「生態出海」、比亞迪的海外放量證明：本地化生產、渠道深耕與產品適配性，是突破海外市場的核心要素，也是提升估值天花板的重要抓手。​

第三，財務健康度：新勢力的「燒錢換增長」模式已接近天花板，傳統車企的轉型投入需平衡短期盈利與長期發展，華為繫與跨界玩家則需避免過度依賴單一合作方或業務模式，構建可持續的現金流與盈利結構——盈利兌現能力，仍是所有估值邏輯的最終支撐。​

行業窗口期正在收窄，容錯空間持續縮小。港股汽車股的估值分化並非終點，而是行業洗牌的開始——只有那些能夠找準估值邏輯、兌現核心能力的企業，才能在這場生死競速中最終勝出，實現價值與估值的雙重提升。

值得一提的是，作為港股資本市場價值的重要年度標尺，第十二屆「港股100強」評選活動將於2026年1月9日在香港會展中心舉行，屆時將揭曉各大榜單。該評選綜合考量企業的市值、營收、淨利潤、ROE、股息回報及社會責任等多維度指標，旨在評選出真正代表港股核心競爭力的優秀上市公司。在汽車產業劇烈變革的當下，哪些車企能憑借其戰略定力、轉型成效與財務韌性，躋身代表港股頂尖實力的「100強」行列，無疑將為投資者審視行業格局、甄别長期價值提供極具參考意義的權威指引。最終榜單的公佈，值得市場密切關注。