揭秘Hyperliquid的收入引擎，一場漸進式去中心化的勝利

日期：2025年3月6日 下午3:21

作者：Ryan Watkins, Syncracy Capital 聯創

編譯：Felix, PANews

2024 年第四季度，Syncracy Capital大舉建倉 HYPE，並在 2025 年第一季度繼續加倉。近期，Syncracy Capital 發文公開了其加碼 HYPE 的多重原因。

以下為全文（本文有所刪改）：

Hyperliquid 擁有獨特的收入引擎，融合了交易所和智能合約平台，使其成為加密經濟中産生費用最高的區塊鏈。且其垂直集成的設計，通過統一的界面將這兩項業務結合，使 Hyperliquid 能比迄今為止其它任何平台更有效地聚合用戶，為其容納全球所有金融業務提供了結構性優勢。

長期來看，Hyperliquid 有可能「顛覆」幣安，其提供優於其它去中心化平台的性能，並在成本、可訪問性、可審計性、可組合性、安全性和資産可用性方面優於中心化交易所。與此同時，其智能合約平台有可能成為領先的應用生態係統之一，利用 Hyperliquid 的交易所和交易者基礎作為其增長的基礎。

Syncracy 估計，其交易所和智能合約平台的綜合市場規模在未來幾年將達到數千億美元。

漸進式去中心化的藝術

交易是加密經濟中迄今為止的殺手級應用之一，但大多數交易仍在中心化平台進行。是否有可能打造一個去中心化交易所，擁有類似比特幣起源的特性呢？這是 Hyperliquid 聯合創始人 Jeff Yan 在 2022 年從 FTX 的廢墟中推出新交易所時著手回答的問題。

Hyperliquid 沒有從 VC 獲得任何外部資金，而是選擇完全自籌資金。這是一個關鍵的決定，可以讓團隊在沒有外部壓力的情況下專注於開發産品，並最終將大部分所有權分配給社區。

兩年後，Hyperliquid 已成為加密經濟中增長最快的項目之一，佔據了鏈上永續合約市場 60% 以上的市場份額。在這一過程中，Hyperliquid 在引領向鏈上永續合約交易的轉變方面發揮了關鍵作用，目前鏈上永續合約交易約佔全球交易量的 12%。

成功的關鍵

一切都始於團隊的産品至上理念。團隊並沒有為了意識形態的純粹性而進行優化，例如從一開始優先考慮的不是最大程度的去中心化，而是提供最佳的鏈上交易體驗。這種策略可理解為漸進式去中心化——一種在加密經濟中構建成功項目的實用方法，其中涉及團隊首先找到産品與市場的契合度，然後隨著時間的推移逐漸放棄控制權。

雖然去中心化和開源對於長期降低交易對手風險和提高産品可擴展性至關重要，但大多數用戶更喜歡性能和可用性，而不是嚴格遵守 Cypherpunk 原則。因此，在 HYPE 代幣發佈前的兩年裡，團隊通過與交易者的直接接觸完善平台。

這種反饋被證明是有價值的，因為 Hyperliquid 團隊經常在數小時内實現功能請求和錯誤修復，從而在社區中建立了深厚的信任。它還帶來了一些關鍵的産品功能，例如交易者的訂單取消優先級，這使做市商能夠報出更小的價差，以及 Hyperliquid 金庫，這使交易所能夠快速引導新代幣對的流動性。其結果是造就出一條高性能鏈，其固定訂單簿（CLOB）能夠實現每秒 10 萬筆交易（TPS）的吞吐量和亞秒級的最終性，比其他平台的性能高一個數量級。

隨著交易量在 2024 年底呈指數級增長，Hyperliquid 向用戶空投 31% 的代幣供應量。空投取得了巨大的成功。

至關重要的是，HYPE 代幣還具有明確的内在價值，當時費用為每年 2.28 億美元。這不僅為接收者提供了持有而不是出售的激勵，而且由於收入高，推動了大規模回購，也為 HYPE 帶來了買入動力。此外，由於沒有向核心團隊以外的任何内部人員進行預先分配，大型買家必須在公開市場上購買。不僅迫使這些參與者直接加入 Hyperliquid，同步增加交易量，還凸顯了 Hyperliquid 的下一步發展不僅僅是一個簡單的衍生品交易所。

Everything Exchange

交易所是贏家通吃的市場，流動性網絡效應、規模效率、品牌資産和監管護城河等因素，將交易活動集中在少數主導參與者身上。這種模式塑造了幾個世紀的金融市場格局，鞏固了芝加哥商品交易所在衍生品領域的主導地位，紐約證券交易所和納斯達克在股票領域的主導地位，以及幣安在中心化加密市場的主導地位。然而，盡管規模龐大，但沒有一家交易所能在一個全球賬本上完全統一多種資産類別的流動性——這種概念被稱為「Everything Exchange」。

彌合這一差距需要的不僅僅是在單一市場上佔據主導地位，需要能夠無縫集成多種資産類別、統一流動性和全球規模的基礎設施。這就是 Hyperliquid 的設計與傳統交易所的不同之處，其提供了一個垂直整合的係統，可以在自己的高性能區塊鏈上運營，同時整合現貨和衍生品市場的流動性。

基於區塊鏈的交易所在可審計性、效率、安全性、可組合性和可訪問性方面具有結構優勢。用戶無需將資産委託給風險不透明的中心化實體，而是可以使用自主智能合約作為中介，自行託管資産並在全球 24/7 全天候、幾乎即時結算的市場中進行交易。

這些好處不僅僅是理論上的。其如今已經推動了鏈上交易量的增長。這一趨勢不僅體現在數據中，還體現在業内兩大交易所幣安和 Coinbase 的戰略中，這兩家交易所分別推出了自己的區塊鏈：幣安智能鏈和 Base。

Hyperliquid 已邁出了第一步：擴展到加密現貨市場。解決方案首先是讓用戶通過一個固定的界面將比特幣、以太坊和 Solana 等區塊鏈上的原生資産發送到 Hyperliquid。Hyperliquid 將是唯一一家同時擁有多鏈現貨和衍生品市場的鏈上 CLOB。

Hyperliquid 目前在現貨市場上支持的大盤股資産只有 HYPE 和 BTC，目前已經是全球 DEX 交易量前 10 和前 5 的鏈。

Hyperliquid 或會繼續超越其平台，因為具有以下優勢：

• 成本——交易費用和管理費用明顯低於幣安等 CEX
• 可訪問性——由於其全球無權限性質，用戶更容易加入
• 可審計性——使用區塊鏈固有的基本公鑰加密技術即可輕松驗證
• 可組合性——第三方易於在其上開發（如構建器代碼）
• 安全性——自我託管，去中心化會隨著時間的推移而改善
• 資産可用性——更快、更透明的資産上市流程

這些優勢使 Hyperliquid 最終能擴展到區塊鏈原生資産之外。Hyperliquid 可能涵蓋全球所有資産，包括貨幣、股票、債券、商品、房地産，甚至體育博彩和預測等市場。事實上，這種轉變幾乎是不可避免的。隨著錢包的普及，資産發行者將有越來越強烈的動機在公鏈上上市，以利用全球投資者基礎來增加分銷並實現最低的資本成本。

估計如今加密經濟中的機會價值超 1400 億美元。此外，加密經濟之外的機會（涵蓋地球上的每個資産類別和交易所），在全球範圍内至少價值 5000 億美元以上，這還不包括隱私交易所、外匯等大型場外交易市場。包括這些在内，市場機會很容易達到萬億美元。

在 Hyperliquid 短暫的發展歷程中，其僅從其 perps 交易所和新興現貨市場就已實現了 5.77 億美元的年收入。如果上述任何一種理論在未來 12-24 個月内得以實現，預計收入將在未來成倍增長，很可能使 Hyperliquid 在鏈上收入方面躍居加密經濟的榜首（它已經排名第三）。

金融聚合之路

此前幣安和 Coinbase 分別推出 BSC 和 Base。這兩個鏈是獨立於交易所的實體，具有獨立的資本表和損益表。但是，如果將幣安和 BSC 合並會怎樣？如果從本質上講，將加密經濟歷史上最賺錢的兩大業務（交易所和智能合約平台）結合起來會怎樣？如果通過單一界面訪問會怎樣？這就是 Hyperliquid 最近推出的 HyperEVM 的機會，HyperEVM 是一種兼容 EVM 的虛擬機，將與其訂單簿交易所並行運行。

從本質上講，通過將其界面，交易所和智能合約平台緊密集成到一個有凝聚力的體驗中，Hyperliquid 可以大規模地聚集用戶。

從歷史上看，這三者在加密經濟中一直是分散的。Hyperliquid 集成了整個堆棧，僅部分模塊化了其應用程序和界面層——這種設計選擇創造了潛在的戰略優勢。與完全依賴第三方應用程序和界面的生態係統不同，Hyperliquid 的内部交易所既是錨點，又是分銷中心，增強了其網絡效應。交易所是第三方開發人員構建應用程序和發行資産的首選渠道，可以直接與旗艦 Hyperliquid 界面集成。這創建了一個正向反饋：交易所上的用戶越多，應用程序可用的流動性就越多。應用程序可用的流動性越多，應用程序就越有用。應用程序變得越有用，Hyperliquid 生態係統就越有粘性，Hyperliquid 隨著時間的推移就越有價值。

綜上，Hyperliquid 交易所和 HyperEVM 之間的共享狀態可以帶來許多協同效應和産品創新，例如：

• 高級抵押品管理——一款主要經紀應用程序，可讓交易者將抵押品的資本效率最大化——例如通過類似 Aave 的協議借出流動質押 HYPE，通過 Pendle 等收益市場出售利息，同時使用該頭寸作為衍生品交易的抵押品
• 鏈上結構化産品——一款資産管理應用程序，利用 Hyperliquid 金庫和衍生品創建類似於 Ethena 的鏈上結構化産品
• 高級貨幣市場——一種貨幣市場協議，整合 Hyperliquid 的衍生品交易所以對沖抵押品風險和現貨交易所清算，最終使其能夠為借款人提供更高的貸款價值比（LTV）
• 隱私交易——一種類似於 Tornado Cash 的隱私協議，允許在 Hyperliquid 的交易所上匿名下單（暗池）

這些例子只是涉及了表面——Hyperliquid 的交易界面、訂單簿和智能合約生態係統之間的深度整合為新一波鏈上金融浪潮提供了沃土。

Hyperliquid 有幾個重要的槓桿可以推動其生態係統的發展——在日益飽和的智能合約平台領域，這是一個關鍵的競爭優勢。

• 忠實的交易用戶——與大多數新興智能合約平台不同，Hyperliquid 已擁有龐大、高度參與的用戶群。這解決了困擾以太坊、Solana 和 Base 之外的生態係統的冷啓動問題，為開發人員的産品提供了即時市場
• 激勵基金——最初，Hyperliquid 將其供應量的 39% 分配給社區獎勵和激勵，使其能夠發起為期多年、價值數十億美元的活動來吸引用戶和建設者
• 援助基金回購——Hyperliquid 宣佈將開始用其援助基金購買生態係統代幣，以激發鏈上活動並支持其社區

HyperEVM 生態建設者敏銳地意識到了這些優勢，並相應地構建了他們的上市策略。許多人受到 Jeff （ Hyperliquid CEO）的啓發，並與 HYPE 持有者高度一致，這可能會助推各方項目將其代幣空投給 Hyperliquid 用戶和 HYPE 質押者。

此外，有少數項目承諾將其部分資金分配給 HYPE，這可能在增加收入的同時為 HYPE 創造額外的需求。此舉對於將 HYPE 發展為類似於 ETH 和 SOL 的各自生態係統的儲備資産很重要。隨著 HYPE 在 HyperEVM 中的採用規模擴大，其作為 Gas、抵押品等角色將進一步推動這一敘事，有可能使 HYPE 的估值遠超 MEV 和執行費用本身所能證明的估值。鞏固其與 BTC、ETH 和 SOL 並列的核心資産地位。

風險

Hyperliquid 的發展也並非沒有風險。除了任何早期階段企業固有的執行風險外，還存在以下風險：

• 中心化——Hyperliquid 可能無法在不降低性能的情況下，在全球範圍内分發其驗證器集，該驗證器集目前由位於東京的 16 台服務器組成；此外，其無法去中心化可能會帶來監管風險
• 開發者生態係統——Hyperliquid 主要由核心團隊開發，外部貢獻極少；大部分代碼仍為閉源，且 HyperEVM 處於起步階段
• 協議嵌入——是否有必要將所有必要的基礎設施嵌入鏈上以運行訂單簿交易所仍是一個懸而未決的問題，尤其是與永續産品相關的問題，該産品需要協議擁有的保險基金來防止破産
• 橋接黑客——如果 Hyperliquid 不能去中心化其橋接基礎設施，其現貨市場可能會受到破壞；此外，缺乏原生穩定幣支持會造成不必要的交易對手風險
• 業務周期性——交易所是周期性業務，對資産類別的興趣下降將導致交易量下降和費用降低

金融市場之間的界限正在消失，融合成一個單一的、可組合的、超流動性的金融係統。隨著時間的推移，舊金融世界的孤立賬本、中介機構和清算所的集合將被一種統一、實時、可編程的經濟體所取代。

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内容來源：PANews