敦和資管徐小慶：中國經濟對房地産的依賴性會越來越弱 將更多轉向中高端制造業發展

經濟增長是不是通過印錢就可以解決？難道只要利率一直下降，政府就可以一直舉債嗎？由現代貨幣理論（MMT）引發的問題打破了人們「勤勞才能致富」的常識。寬松的貨幣政策推升了全球各類資産價格，讓持有資産的人「躺贏」，産生了「不勞而獲」的「財富幻覺」。

近日，在中國財富網出品的《投資論·2022》第六期中，敦和資管首席經濟學家徐小慶與交銀國際研究部主管洪灝從現代貨幣理論談起，深入解讀了貨幣政策如何撬動實體經濟發展。而「印錢」帶來的看似完美的「造福神話」，其實隱含了一個「死穴。」

徐小慶認為，對中國而言，如果僅僅靠貨幣的放水去試圖解決經濟發展問題的話，會引發貧富差距拉大等社會問題；中國的經濟轉型正在發生，中國經濟對房地産的依賴性會越來越弱，將更多轉向中高端制造業的發展；如果我們認為美國的通脹在2022年無法下降，那就意味著美國在2022年存在高于市場緊縮預期的風險。

印錢不能解決社會深層次問題

洪灝：現代貨幣理論（MMT）能否運用到中國的宏觀經濟管理層面？

徐小慶：這是一個非常有趣的問題，回答的是經濟發展能否靠印錢解決。

如果國家想要發展經濟，靠發錢給老百姓，這時候就需要大量發行國債並且由中央銀行來購買，從而達到印錢的效果。以日本為例，日本每年的財政支出都是不斷擴張的，然後日本央行去購買國債，所以日本大部分的國債都是由本國的央行或投資者所持有的，不存在國債發不出去的問題。這個過程中，只要不引發通脹問題就沒有太大的阻力，但是一旦引發通脹，對經濟發展的危害就會變得非常大。

這具體表現在，雖然國家印錢的初衷可能是美好的，但是這不能解決社會的深層次問題，並且帶來的負面作用是，在整個社會的生活成本大幅提高之後，窮人將會最先感受到通脹壓力。

就拿美國來說，通過觀察疫情之後的美國居民資産負債表，美國前50%居民的資産增長要遠遠高于後50%居民的資産增長，可見美國的貧富差距實際上正在擴大。因為美國直接靠財政補貼帶來的居民財富增長，不僅僅體現在存款現金的增長，關鍵的是它帶來了房地産、股票等資産價格的大幅上漲，而這些資産價格的大幅上漲，更容易反映在富人的資産負債表上，因為富人持有這些資産的比例遠遠高于窮人。

因此對中國而言，如果僅僅靠貨幣的放水去試圖解決經濟發展問題的話，它帶來的副作用也是一樣的，會引發局部的資産過熱，比如供不應求的一二線城市房産等，從而引發貧富差距拉大等社會問題。

此外，資産價格上漲不僅僅會拉大貧富差距，還會使得大多數人産生一種財富幻覺，即認為自己其實不需要辛勤地工作，財富依然是增加的，因此這些人也不願意再去工作，只想「躺贏」。就拿美國來說，美國長期的寬松貨幣政策導致股市長牛，給民衆造成了一種財富幻覺，這也間接導致美國現在的就業市場恢復非常緩慢。

中國的經濟轉型正在發生

洪灝：2022年，中國的房地産和出口是否存在走弱的可能性？

徐小慶：其實這是一個老問題，就是中國的經濟轉型能否成功的問題。

其實中國的經濟轉型已經開始進行並取得了比較好的結果，跟兩三年前相比，中國經濟對房地産的依賴性其實已經逐步下降。

人民幣就是一個最好的指標，在2014到2018年的這段時間，人民幣處在一個長周期的貶值過程中，反映出市場認為中國的舊經濟模式已經走不下去，但是又沒有看到新的經濟模式發展起來。而疫情給了中國一個非常好的時間窗口，因為中國的生産能力恢復很快，而周邊經濟體的生産能力恢復相對較慢，所以中國在短時間内展現出了優勢，並帶動中高端制造業的産成品的市場份額趨勢性上升。中國現在的制造業在很多領域上其實已經有所「脫胎換骨」，已經不同于原來的傳統制造業的特征，在部分行業更是引領全球，比如新能源車、光伏等。

因此，從經濟轉型方面來講，中國經濟對房地産的依賴性會越來越弱，將更多轉向中高端制造業的發展，在此過程中，中國企業的組織能力和管理能力是自身的一個突出競爭優勢。其實我們看直接投資數據就非常明顯，疫情前的中國的直接投資處于一直下滑狀態，而疫情後則有明顯回升。

因此我認為中國的經濟轉型正在發生，只不過還沒有到達一個量變變成質變的階段。

美國存在高于市場緊縮預期的風險

洪灝：如何看待中國股票市場的板塊分化？

徐小慶：如何看待分化問題，我們看待全球經濟的時候，用一種中國與美國分化的視角去看，或許會對這個問題有更好的認識。

過去我們常常會把所有的問題聯系在一起，比如在談中國市場的時候，會很關心美國的貨幣政策，那麽按照傳統的觀念來看，如果我們認為美國的通脹在2022年無法下降，那就意味著從美國的政策角度來講，實際上美國在2022年存在高于市場緊縮預期的風險。

在疫情之後，不同國家的經濟復蘇的步伐本身就呈現出了非常不同步的特征，政策也體現出了非常不同步的特征。中國實際上在疫情之後表現相對謹慎，沒有采取激進的寬松措施，因此相應的政策退出得也比較早。
這種分化其實已經充分地體現在了2021年各類資産的表現上。那麽由于這種分化和過往的特征是不一樣的，所以也就意味著即使美國在2022年進入到一個緊縮的周期，它對于各類資産的影響可能也和過去我們所經曆的緊縮周期是不一樣的。

如果從全球經濟復蘇周期來講，美元應該是走弱的，尤其是相對于新興市場貨幣應該是走弱的，但實際上2021年美元表現強勢，美國的市場也比其他市場表現強勢，這其實不符合一個傳統意義上經濟復蘇的周期特征。

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來源：發布易