恒順醋業(600305)2021年三季報點評：業績短期承壓嚴重 管理改革持續深化
類別：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：朱會振 日期：2021-11-11
事件：公司發佈2021 年三季報，實現營收13.6億元，同比下降6%；實現歸母淨利潤1.3 億元，同比下降41.7%。其中21Q3 實現營收3.2 億元，同比下降34.2%，實現歸母淨利潤721 萬元，同比下降91.1%。
疫情與社區團購沖擊下，食醋料酒均出現下滑。分産品看，前三季度食醋實現收入8.8 億元，同比下降9%；料酒實現收入2.3 億元，同比下降7.1%，受制於1)去年同期疫情影響下高基數；2)散點疫情頻發致使消費需求疲軟；3)受社區團購沖擊，傳統KA 渠道仍待修復；4)産能擴張頻繁行業競爭加劇等問題，食醋與料酒增速出現明顯下滑。分渠道看，綫上渠道表現亮眼，收入同比+39.7%，綫下受渠道分流影響，收入同比-7.6%。分區域看，21Q3 公司各大區域增速均有不同程度下滑，其中大本營華東受南京疫情影響，Q3 下滑最為嚴重，同比-42.6%。公司全國化擴張步伐不止，經銷商隊伍穩步擴充，21H1 經銷商實現淨增長312 家至1751 家。渠道下沉持續推進疊加“八大戰區”渠道體係改革落地，助力公司業績實現平穩增長。
原材料成本和費用大幅上行，淨利率承壓明顯。21Q3公司毛利率為39.2%，同比下降1.9pp，其中Q3單季度毛利率42.6%，同比上升0.8pp。成本端壓力主要係玻璃、包材等原材料價格持續上行所致。費用率方面，銷售費用率23.5%，同比大幅提升11.8pp，主要由於本期公司加大促銷與廣告費用投放力度；内部管理機制持續優化，SAP 信息化係統成本攤銷帶動管理費用率同比上升1.7pp至8.8%。原材料成本與費用大幅上漲，致使21H1整體淨利率下降15pp至1.9%。
管理體係改革持續深化，中長期業績增長可期。短期公司受疫情反復及社區團購雙重影響下，預計難以完成21年調味品業務13%的增長目標。長期來看：1)社區團購趨向規範化，監管趨嚴後社區團購有望打開公司增量空間；2)内部管理機制改革持續推進：營銷方面八大戰區體係帶動渠道滲透率穩步提升；薪酬體係改革持續，收入結構優化疊加激勵機制改革，人均薪資水平有望達到行業中上水平；上綫SAP 智能化係統，信息化程度提升優化整體運營效率；3)食醋、料酒産能擴張穩步推進，預計2023 年完工投入使用；4)21 年8 月公司完成股票回購擬用於股權激勵，充分調動管理層積極性，管理體係改革紅利逐漸釋放，公司中長期業績穩健增長可期。
盈利預測與投資建議。預計2021-2023 年EPS 分別為0.22 元、0.25 元、0.28元，對應動態PE 分別為74 倍、65 倍、58 倍，維持“持有”評級。
風險提示：原材料價格波動風險，新冠疫情反復風險。
圓通速遞(600233)：總裁增持 彰顯信心
類別：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：陳照林 日期：2021-11-11
事件：圓通速遞董事兼總裁潘水苗先生於2021 年11 月10 日通過集中競價方式增持公司股份40萬股，佔公司股份總數的0.0127%，增持金額為527.1 萬元。
本次增持已是潘總第二次增持公司股份，此前潘總於2020 年12月21日增持公司41.6 萬股，增持金額501.8 萬元。本次增持完成後，潘總合計持有公司股份81.6 萬股，佔公司股份總數的0.0258%，並自願承諾此次增持完成之日起兩年内不減持上述兩次增持的股份。
快遞件量增速持續超行業增長，快遞漲價持續。從快遞件量看，圓通7、8、9月分別完成快遞件量：14.0、13.8、14.5億件，分別同比增長31.4%、27.3%、19.4%，近三月件量增速均超行業增速(+28.8%、+24.3%、+16.8%)，優秀的件量增速代表強勁的網絡執行力和充沛的幹綫産能。從ASP 看，圓通7、8、9 月單票價格分別為：2.02、2.13、2.28 元，分別同比變化-6.3%、+1.0%、+4.7%；自8 月末公司宣佈末端派費上漲以來，快遞單票價格持續上漲。
經營持續改善，行業旺季帶動環比單季度毛利率修復可期。2021Q1-Q3 公司實現營業收入305.4 億元(+30.4%)，歸母淨利潤9.5 億元(-31.2%)，扣非後歸母淨利潤8.9 億元(-26.8%)。單看2021Q3，公司實現營收110.5 億元(+25.0%)，實現歸母淨利潤3.1億元(-25.7%)，扣非後歸母淨利潤2.9 億元(-6.9%)。
成本盈利：前三季度公司單票營業成本為2.44元(同比-3.9%)，單票毛利為0.18元(同比-35.7%)，毛利率為6.8%(同比-3.2pp，環比)。單季度看，公司21Q3單票營業成本2.44 元(同比+0.8%)，單票毛利0.17 元(同比-15%)，毛利率6.5%(同比-1.2pp，環比+0.5pp)。成本端單季度上漲主要受油價影響，看前三季度整體公司成本管控依然顯著，單季度單票毛利同比下降受成本上升影響大，環比看毛利率上升，環比業績改善顯著，伴隨末端派費上漲傳導到收入端以及旺季漲價策略確定，行業拐點已至，預期未來環比盈利修復更加明顯。
公司總裁增持，彰顯公司長期發展信心。圓通自2019 年由潘水苗先生掌舵以來，在公司全面數字化轉型、資産短板建設方面成績有目共睹，圓通在件量增速、成本管控方面均維持了競爭力。此次增持彰顯管理層對公司經營情況和長期發展的信心。
盈利預測與投資建議。9月行業數據和公司數據證明價格戰緩和，産業鏈利潤提升，疊加行業本身規模效益帶來的成本持續降低，未來快遞總部利潤修復將更加明顯。行業發展鏈條係：政策底→單價底→盈利底。我們預計公司第四季度盈利環比回升，預計2021/22/23年EPS 分別為0.57元、0.62元、0.68 元，對應2021/22/23 年PE 分別為25、22、21X，維持“買入”評級。
風險提示：價格戰激化、電商增速下滑、人力成本大幅上漲。
華能國際(600011)2021年三季度點評：電價打開天花板 能源轉型提估值
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：黃秀傑 日期：2021-11-12
2021Q3 煤價同比大幅上漲,業績虧損較大 公司2021 年前三季度實現營收1450 億元(+19.0%),歸母淨利潤7.83億元(-91.4%),扣非歸母淨利潤2.11 億元(-97.6%)。其中三季度單季營收499 億元(+16.8%),歸母淨利潤-35.0 億元(-203.1%),扣非歸母淨利潤-36.57 億元。
大力轉型新能源,綠電帶動公司業績和估值雙提升。 前三季度公司新增風電/光伏裝機1/0.5GW。截至2021 年三季度末,公司控股裝機115GW,其中風電9GMW,光伏3GW。2016-2020 年,風電光伏收入佔比從1.5%提升至4.9%。公司預計十四五每年新增新能源裝機8GW,到2025 年末,新能源裝機達到55GW。預計新能源裝機隨著綠電交易和碳交易推薦,綠電價值將得到提升。
煤電價格調節機制打開電價天花板,賽道迎來重估10 月11 日,發改委發佈《關於進一步深化燃煤發電上網電價市場化改革的通知》,明確有序放開全部燃煤發電電量上網電價,將燃煤發電市場交易價格浮動範圍擴大為上下浮動原則上均不超過20%,高耗能企業市場交易電價不受上浮20%限制。電力現貨價格不受上述幅度限制。 火電企業將通過調整電價保證將煤價波動傳導至下遊,從逆周期屬性逐漸轉變穩定收益的公用事業屬性,賽道迎來重估。
風險提示:電價不及預期;項目建設不及預期;煤價大幅上漲。
投資建議:上調至“買入”評級。 我們預計2021-2023 年攤薄EPS 為-0.19、0.64、0.93 元,前股價對應PE 為-34.4 、10.0、6.9x。給予公司2022 年新能源業績部分18-20倍PE,火電及其他業績部分6-8 倍PE,對應公司權益價值1538-1739億元,對應9.80-11.08 元/股合理價值。火電轉型新能源企業華潤電力、中國電力、吉電股份對應2022 年PE 估值分別為9.0X、12.0X、17.6X,平均PE12.9X。給予公司2022 年13-15 倍PE,對應8.32-9.60 元/股合理價值。我們給予公司2022 年8.32-11.08 元/股合理價值,較目前股價有30%~74%的溢價空間,上調至“買入”評級。
比音勒芬(002832)：新視角看比音勒芬 品牌力突出的高端運動生活服飾
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：丁詩潔 日期：2021-11-12
公司概況:黃金定位,成長性出眾,員工積極性強公司運營高端運動生活服飾品牌,主品牌比音勒芬定位生活高爾夫,歷經二十餘年發展,成就擁有近千家門店的大國品牌。上市以來公司業績快速增長,盈利能力出眾,現金流優異。公司股權集中,管理層利益一致,員工積極性高,今年推出的第三期員工持股計劃彰顯信心。
行業分析:運動景氣度高,高端運動生活服飾市場潛力大2019 年中國運動市場規模3199 億元,CAGR4 16%,成長性領先,且對標發達國家有數倍空間。精準卡位細分賽道龍頭多具有黑馬表現,中高端運動市場潛力大。高爾夫行業經過整合清理後蓄勢待發,公司佔據國内高爾夫服飾市場半壁江山,並在高端生活男裝領域獨樹一幟。
核心優勢:精準定位配合優秀運營,塑造高端品牌力品牌定位彰顯高端身份,高端渠道差異打法實現營銷傳播+快速滲透種草。産品係列外延,成功實現核心消費群擴容。精進營銷之道,強化品牌基因,影響力持續突破。奢侈品面料和設計為品牌力提供堅實後盾。
成長性:品牌強勢保障存貨風險低,集團未來成長可期我們認為強有力的品牌力支撐高加價倍率,舊貨減值影響較小,並且奧萊店具有高店效、低扣點,能夠實現不輸正價店的淨利水平。我們測算公司未來仍有拓店700+家空間,且通過門店升級擴改有望提升店效。 威尼斯品牌補充集團中高端定位,度假遊藍海定位成長可期。
風險提示 1.疫情反復;2.政策變動;3.惡性競爭;4.庫齡老化;5.擴張不利。
投資建議:看好品牌力和成長空間,維持“買入”評級高端時尚運動行業增長空間廣闊,公司根植高爾夫品牌基因,精準定位高端生活男裝,有效強化品牌影響力,我們看好公司未來持續成長潛力。我們維持盈利預測,預計21-23 年淨利潤分別為6.1/7.5/9.0 億元,同增27.5%/22.9%/19.3%,EPS 分別為1.17/1.43/1.71 元,對應22 年21-22x PE 合理估值為30.1-31.5 元,相對目前股價有 23.6%~29.5%溢價,維持“買入”評級。
國信證券(002736)2021年三季報業績點評：淨利增速表現亮眼 投資經紀貢獻主要收益
類別：公司 機構：光大證券股份有限公司 研究員：王一峰/王思敏 日期：2021-11-12
事件：國信證券發佈2021年第三季度報告，公司2021年前三季度實現營收170億元，YoY+21.4%;歸母淨利78億元，YoY+42.5%；加權平均ROE10%，較去年同期增加0.6個百分點，ROE水平行業中等偏上。
經紀業務與投資業務收入貢獻大。2021年前三季度公司經紀及財富管理/投行/利息淨收入/投資/其他收入佔比分別為31.6%/7.9%/9.8%/36.9%/13.8%，經紀及財富管理業務與投資業務合計佔比約68.5%，業績表現與二級市場相關性較高。從業務貢獻看，經紀及財富管理/投行/投資/資管/其它營業收入分別同比增8.7%/0.1%/54%/-11.2%/30.5%，業績高增主要由於投資業務的高增長。
經紀業務增長源自客群帶動，資本中介業務規模擴張。2021年前三季度公司經紀及財富管理實現收入53.7億元，同比增長8.7%，佔總營收的31.6%。公司客戶數量穩步增長，截止上半年末經紀業務客戶數較年初增長12.5%達到1186萬人，機構業務實現交易單元席位佣金收入較去年同期增長75.4%達到2.7億元。公司前三季度利息收入53.6億元，同比基本持平。其中三季度末融出資金625億元，較年初增加26%，買入返售金融資産161.9億元，環比二季度增加18%，兩融業務和股權質押業務擴張預計將進一步提升利息淨收入貢獻。
緊抓注冊制機遇，投行業務市場地位穩固。2021年前三季度公司投行業務實現淨收入13.5億元，同比上升0.1%，主要由於去年同期投行業務基數較高所致。從行業地位來看，公司股類業務和債類業務市場排名基本在十名左右。公司作為深圳國資下屬券商，業務精準定位於中小企業密集的粵港澳地區，推測前三季度公司在科創板和就業板優勢進一步凸顯，盈利能力有望進一步增強。
投資淨收益同比大增85.9%，資産管理業務向主動管理轉型。2021年前三季度公司實現投資淨收益62.8億元，佔總營收的36.9%，成為公司的主要收入來源。
公司投資淨收益同比增長85.9%，主要由於金融投資資産規模擴張(同比增56%)的影響。前三季度公司資管業務貢獻收入1.8億元同比下降11.2%，主要由於資管業務淨值規模下降的影響。公司積極開展主動管理轉型，集合資産管理業務規模同比增長42.6%，主動管理能力穩定提升。
投資收益超預期，維持“增持”評級。公司作為粵港澳區本土券商，收入來源多元且業績穩健，預計隨著資本市場深化改革的推進有望持續分享政策紅利。
我們維持公司原利潤預測，預計21-23年淨利潤分別為85.96億元，99.95億元和111.27億元，維持“增持”評級。
風險提示：二級市場大幅波動；市場成交量下降。
新大正(002968)：重點中心城市佈局完成 全國公建龍頭初現
類別：公司 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：竺勁 日期：2021-11-12
各細分業態齊頭並進，收入增長中樞大幅擡升。新大正是國内唯一一家專注機構物業的上市公司，截至2021 年三季度，公司在管項目達461 個，覆蓋了全國24 個省市和76 個城市。年内伴隨著全國化戰略推進，公司業績增長中樞大幅擡升：2021 年前三季度公司實現營業收入14.4 億元，同比增長61.7%，增速較過去幾年20-25%左右的水平大幅提升。從各個細分板塊來看，各業態發展勢頭良好：公司在航空和學校賽道持續保持領先優勢，在辦公公共物業賽道收入大幅增長。
引入多位外部高管，發展戰略全面升級。2020 年4 月公司引入原中航物業總經理劉文波擔任公司總裁。劉文波自2012 年起擔任中航物業總經理，其主持工作期間(2012-2019 年)，中航物業實現快速全國化發展：公司進駐城市60 餘個，管理面積超過7500萬平方米，營業收入和淨利潤復合增速分別達到23.5%和37.1%。
今年以來公司又陸續從外部大型物管公司陸續引入5 位公司副總裁，人才的到位意味著公司全國化發展戰略的全面升級。
股權激勵到位，重點中心城市佈局初見成效。新大正在劉文波的帶領下，篩選出10 個國家中心城市作為重點發展佈點，並已初步取得成效：公司前三季度新簽約合同年金額達到6.4 億元，同比增長160%。公司於今年5 月授予第一批股權激勵，向17 名董事、高管、核心骨幹授予157.95 萬股的股權激勵，佔公告時總股本0.98%，其中劉文波佔比達到24%，已全面激發公司員工積極推進全國化戰略。
維持買入評級，目標價47.92 元。我們小幅下調2021-2023 年公司EPS 為1.02/1.48/2.11 元(原預測為1.15/1.63/2.18 元)。我們的FCFF 估值模型顯示公司目標價為47.92 元，對應2021 年47 倍PE 和2022 年32 倍PE。
風險提示：1、公司全國佈局受阻導致業績增長不及預期；2、收並購市場競爭激烈，公司未能找到合適標的導致業績增長不及預期；3、公司擴張期間毛利率持續下滑。
國信證券(002736)2021年三季報業績點評：淨利增速表現亮眼 投資經紀貢獻主要收益
類別：公司 機構：光大證券股份有限公司 研究員：王一峰/王思敏 日期：2021-11-12
事件：國信證券發佈2021年第三季度報告，公司2021年前三季度實現營收170億元，YoY+21.4%;歸母淨利78億元，YoY+42.5%；加權平均ROE10%，較去年同期增加0.6個百分點，ROE水平行業中等偏上。
經紀業務與投資業務收入貢獻大。2021年前三季度公司經紀及財富管理/投行/利息淨收入/投資/其他收入佔比分別為31.6%/7.9%/9.8%/36.9%/13.8%，經紀及財富管理業務與投資業務合計佔比約68.5%，業績表現與二級市場相關性較高。從業務貢獻看，經紀及財富管理/投行/投資/資管/其它營業收入分別同比增8.7%/0.1%/54%/-11.2%/30.5%，業績高增主要由於投資業務的高增長。
經紀業務增長源自客群帶動，資本中介業務規模擴張。2021年前三季度公司經紀及財富管理實現收入53.7億元，同比增長8.7%，佔總營收的31.6%。公司客戶數量穩步增長，截止上半年末經紀業務客戶數較年初增長12.5%達到1186萬人，機構業務實現交易單元席位佣金收入較去年同期增長75.4%達到2.7億元。公司前三季度利息收入53.6億元，同比基本持平。其中三季度末融出資金625億元，較年初增加26%，買入返售金融資産161.9億元，環比二季度增加18%，兩融業務和股權質押業務擴張預計將進一步提升利息淨收入貢獻。
緊抓注冊制機遇，投行業務市場地位穩固。2021年前三季度公司投行業務實現淨收入13.5億元，同比上升0.1%，主要由於去年同期投行業務基數較高所致。從行業地位來看，公司股類業務和債類業務市場排名基本在十名左右。公司作為深圳國資下屬券商，業務精準定位於中小企業密集的粵港澳地區，推測前三季度公司在科創板和就業板優勢進一步凸顯，盈利能力有望進一步增強。
投資淨收益同比大增85.9%，資産管理業務向主動管理轉型。2021年前三季度公司實現投資淨收益62.8億元，佔總營收的36.9%，成為公司的主要收入來源。
公司投資淨收益同比增長85.9%，主要由於金融投資資産規模擴張(同比增56%)的影響。前三季度公司資管業務貢獻收入1.8億元同比下降11.2%，主要由於資管業務淨值規模下降的影響。公司積極開展主動管理轉型，集合資産管理業務規模同比增長42.6%，主動管理能力穩定提升。
投資收益超預期，維持“增持”評級。公司作為粵港澳區本土券商，收入來源多元且業績穩健，預計隨著資本市場深化改革的推進有望持續分享政策紅利。
我們維持公司原利潤預測，預計21-23年淨利潤分別為85.96億元，99.95億元和111.27億元，維持“增持”評級。
風險提示：二級市場大幅波動；市場成交量下降。
萬盛股份(603010)：強勢進軍新能源材料 新材料平台不斷壯大
類別：公司 機構：東北證券股份有限公司 研究員：陳俊傑/伍豪 日期：2021-11-12
事Ta件bl：e(S1u)mm萬a盛ry]股 份與周健、鄭輝東、海南思尚、福建桦智、福建中州簽署《投資協議》，增資之後，公司對福建中州直接持股46.05%，通過股權激勵平台持股20.51%，公司合計持股66.56%，跟投平台持股3.50%。
(2)福建中州擬新建“三明鋰離子電解液添加劑和導電新材料項目”，年産鋰離子電解液添加劑和導電新材料共十五種産品，合計95500 噸生産裝置及配套設施、辦公樓、研發樓等，項目分二期完成：一期實現産能20500 噸，建設期24 個月，一期項目預計總投資額4.5 億元。
對外投資鋰電添加劑業務，進入新能源材料。公司擬控股的福建中州主營業務為鋰電電解液添加劑和新材料的應用開發，均為目前關鍵功能材料，科技含量較高且附加值較大。協議提到，投資交割日後，原股東及關聯方承擔競業禁止義務，同時周健承諾承擔截止到2022 年12 月31日，公司開展的委託加工業務保底3000 萬元的淨現金貢獻。我們認為，上述條例反映了項目的可靠性，保障了推進的可行性，通過技術排他協議有助於行業良性發展。
項目一期産品主要佈局VC、FEC、DTD 等主流電解液添加劑，並前瞻性多種小批量添加劑。VC、FEC、DTD 均為主流SEI 成膜添加劑，具有提高電池容量和壽命、改善循環性能、低溫放電性能等功效。佈局電解液添加劑將使得公司實現具備提供電解液復雜配方添加劑完整解決方案的能力。此外針對目前環保要求逐漸提高的趨勢，公司佈局了替代NMP的綠色環保型溶劑NNP。同時，福建中州將針對單壁碳納米管導電劑等係列先進電池材料進行産業化研究，保持福建中州在電池材料領域的先進性。項目位於螢石資源儲備豐富的福建三明，當地具有氟化工新材料産業聚集區，保障了項目的原料供應。
維持盈利預測，維持“買入”評級。預計公司2021-2023 年營收為35.50/42.94/52.62 億元，歸母淨利潤9.02/10.93/13.22 億元，對應PE 分別為14/12/10X，維持“買入”評級。
均勝電子(600699)中小盤信息更新：安全業務引入戰略投資者 企業價值迎來重估
類別：公司 機構：開源證券股份有限公司 研究員：任浪 日期：2021-11-12
公司引入戰略投資者對安全事業部增資
2021 年11 月11 日，公司公告擬成立安徽均勝控股並引入戰略投資者先進制造産業投資基金二期、合肥建恒新能源以及肥西産業投資對安徽均勝控股增資，三方擬分別出資15/6/4 億元。公司安全事業部控股主體為均勝安全控股。在引入戰投後，安徽均勝控股和PAG 將分別持有均勝安全控股約86%、14%股權。先進制造業基金、先進制造業基金二期、合肥建恒新能源、肥西産投將合計持有安徽均勝控股約30%的股權，公司持有安徽均勝控股約70%股權。增資帶來協同效應，全資産迎來價值重估，看好公司發展前景。維持預計公司2021-2023 年歸母淨利潤分別為6.32/13.11/20.05 億元，對應EPS 分別為0.46/0.96/1.47 元/股，對應當前股價的PE 分別為46.6/22.5/14.7 倍，維持“買入”評級。
安全資産迎來價值重估，戰投助力業務進一步擴展本次增資評估均勝安全控股當前全部股東權益價值為22.92 億美元，按照2021年11 月11 日匯率折合成人民幣約為146.66 億元。均勝電子持有的均勝安全控股股權價值在增資前後分別約為16.15 億美元和13.80 億美元，折合成人民幣分別約為103.34 億元和88.30 億元，公司安全資産價值迎來重估。戰略投資者中，先進制造業基金二期對先進制造、新能源汽車等領域進行了廣泛的投資佈局，産業資源和投資經驗豐富，將對公司形成有力支持；合肥方戰略投資者均為100%政府持股，其中合肥建恒新能源是合肥市政府對蔚來投資的主體，未來將與肥西産投一同，從政策、産業、資源、資金等方面助力公司安全業務的發展。多方加持下，公司安全業務有望進一步擴大在國内市場的份額。
安全業務逐步修復，智能汽車全棧解決方案供應商正成型2021 年，公司安全板塊在行業全面承壓的背景下基本完成業務整合，未來整合費用下降疊加高效産能搭建以及高毛利訂單落地，利潤有望逐步修復。電動化和智能化板塊公司業務佈局全面，在HMI、域控制器、BMS 等領域實現業績快速成長，並逐步發力感知、決策等自動駕駛全棧解決方案的提供，未來前景可期。
風險提示：下遊需求恢復不及預期、智能化産品面臨激烈競爭。
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