華西證券：給予上汽集團買入評級，目標價位28.79元

2021-10-12華西證券股份有限公司崔琰對上汽集團進行研究並發佈了研究報告《缺芯復蘇加速 自主增速領跑》，本報告對上汽集團給出買入評級，認為其目標價位為28.79元，當前股價為19.46元，預期上漲幅度為47.94%。

　　上汽集團(600104)
　　事件概述
　　公司發佈9月産銷快報：單月汽車批發銷産量51.5萬輛，同比-9.92%，1-9月累計産量362.5萬輛，同比+2.49%；單月汽車批發銷量51.6萬輛，同比-14.36%，1-9月累計銷量361.9萬輛，同比+0.16%。
　　其中，上汽乘用車單月銷量8.1萬輛，同比+34.2%，1-9月累計銷量49.5萬輛，同比+22.84%；上汽大眾單月銷量12.5萬輛，同比-28.6%，1-9月累計銷量85.0萬輛，同比-17.54%；上汽通用12.4萬輛，同比-19.11%，1-9月累計銷量90.2萬輛，同比-5.22%；上汽通用五菱銷量15.0萬輛，同比-14.77%，1-9月累計銷量105.1萬輛，同比+6.74%。
　　分析判斷
　　自主強勢拉升新能源勢頭不減
　　上汽産銷環比整體增長，自主品牌産銷增長明顯。公司整體9月産銷環比增長20.88%/13.76%，整體呈現加速從缺芯擾動中復蘇、加速補庫的良好態勢，其中：
　　1）上汽乘用、大通和名爵等自主品牌成為推動産銷，貢獻增長點的主力軍。上汽乘用車9月銷量8.1萬輛,同比增長34.19%，本年累計銷量49.5萬輛，累計同比增長22.84%；上汽大通單月銷量2.2萬輛，同比增長4.65%，本年累計銷量16.4萬輛，累計同比增長34.81%；上汽自主品牌總銷量突破二十萬輛，名爵累計銷量3.2萬輛，累計同比大幅增長77.15%。上汽海外出口保持高增長：9月上汽海外産銷7.16/7.17萬輛，同比增長71.69%/70.71%。
　　2）上汽合資品牌大眾銷量短期擾動，上汽通用持續復蘇：大眾單月産銷12.4/12.5萬輛，對比去年同期下降20.18%/28.56%，環比産銷+4.23%/+1.63%，我們判斷主要係大眾途觀加速去庫存（新途嶽替代）、以及走量車型新朗逸、帕薩特等缺芯減産。通用單月産銷13.1/12.4萬輛，同比下降12.61%/19.11%，環比産銷+24.22%/+16.99%,保持良好復蘇態勢。
　　新能源汽車産銷持續高漲：上汽新能源汽車9月單月實現産銷6.6/6.4萬輛，同比+75.28%/61.27%。其中，上汽大眾新能源月銷近萬輛，同比大幅+169.8%，表現依然亮眼。
　　深化體制機制變革新車型輪番登場
　　公司把握全球性缺芯契機，砥砺奮進，持續深化體制機制變革，優化企業經營效率。公司面對全球性缺芯的不可抗力，持續深化内功，在股權融資、員工激勵、組織優化、産品策略等方面全面革新。有序推進下屬企業的市場化融資，内部員工及下屬企業積極推進股權激勵、業務分成、跟投共創等多樣化約束機制，持續優化組織年齡結構及後備人才培養機制，並在産品策略上由聚焦B端的正向開發轉變為聚焦2C的逆向開發模式，實現以效率和用戶為導向的研産銷體係，並通過内部激勵、對賭等協議與前端作戰團隊利益捆綁。
　　底層技術方面，公司還發佈了SIGMA四力合一機電一體化架構。該架構具備四大優勢，1）全形態模塊：100+高價值模塊柔性兼容能力，可覆蓋家用、運動、越野等不同風格；2）全尺寸帶寬：覆蓋A-D四大級別，以及5大品類；3）全能源組合：兼容燃油、電動、氫能三大能源，以及9大動力類型；4）全球化市場：滿足全球100+市場的不同法規和多元需求。
　　新車型方面，公司下半年有望迎來合資+自主的全係熱銷。
　　1）上汽大眾：ID家族銷冠ID3X將於10月上市，有望在電動汽車的核心市場-女性市場實現較好表現。22款帕薩特，整備質量相比19款提升55KG至1620KG，安全性有保障。2）上汽奧迪：上汽奧迪首車型-A7L於21年4月份亮相上海車展，預計售價59.97-77.77萬，有力切入國産豪華轎車陣營，並與定價42~65萬元的一汽奧迪A6L形成姐妹車型銷售策略，有效拉動銷量表現。3）上汽通用：新上汽威朗已於9月份上市，重回四缸，最大輸出功率可達184馬力，可實現7.7S破百，動力表現優於思域。整車運動、智能化設計顯著增強，有望在年輕單身用戶市場實現較好表現。4）上汽通用五菱：寶駿KIWIEV於8月31日正式上市，新車外觀造型更為萌動、精致，車漆採用豪華品牌同規格噴塗工藝。智能化、電動化能力顯著升級，具備隱藏門把手、多場景智能泊車、主被動安全配置以及305KM續航和1小時直流快充（30%~80%電量）功能，在“好看”、“好開”、“安全”等以女性為代表的核心客戶中具備極強競爭力。
　　投資建議
　　公司面臨行業性缺芯的額不可抗力、積極深化内功，在組織力、産品力兩大維度全面優化，同時在用戶運營和經驗策略角度加速轉型。公司底層技術紮實，平台化能力卓越，隨著芯片供應的逐漸改善，公司有望於迎來自主+合資雙輪驅動的新增長周期，乘用車龍頭王者歸來。公司目前處於盈利、估值的歷史大底，我們維持盈利預測：預計公司2021-23年營收為8,302/8,693/9,038億元，歸母淨利為289/331/379億元，EPS為2.47/2.83/3.24元，以10月11日收盤價19.76元每股收盤價對應PE8.0/7.0/6.1倍，對應PB0.8/0.7/0.6倍。給予公司2021年1.2倍PB，目標價28.79元不變，維持“買入”評級。
　　風險提示
　　缺芯影響持續；車市下行風險；合資品牌下行風險；電動智能新車型落地不及預期；海外擴張不及預期。