奧園美谷(000615)：聯手韓國WONTECH 深化光電類醫美佈局
類別：公司 機構：浙商證券股份有限公司 研究員：馬莉 日期：2021-09-17
報告導讀
公司全資子公司奧悅婷獲韓國WON TECH 旗下多款醫美光電儀器在中國境内的獨家代理權，豐富醫美上遊佈局。
投資要點
事件：公司獲韓國醫美光電類儀器公司WON TECH 旗下指定産品在中國境内的獨家代理權。公司全資控股公司奧悅婷與 WON TECH、WON TECH 全資子公司北京元泰簽署《獨家代理協議》，WON TECH、北京元泰授予奧悅婷或其關聯公司在獲得進出口許可資質後就指定産品(醫美光電類儀器)在中國境内(香港、台灣、澳門地區除外)的獨家代理權，代理期期限5 年，合約期滿自動延長5 年。
深度合作，保護公司獨家銷售權。協議期間，WON TECH 和北京元泰將保障公司在中國境内的權益：若其他公司/機構從非奧悅婷的渠道採購代理産品，則賠償公司全部損失，損失金額按奧悅婷當季度採購價格的5 倍或從非奧悅婷渠道採購代理産品的交易金額的10 倍兩者孰高為準。同時，為保障雙方協議，公司禁止銷售1)皮秒類：賽諾龍Picosure 和賽諾秀Picoway 産品；2)調Q 類：Lutronic Spectra VRM 係列、Jeisys TRIBEAM、科英 KL-M 係列；3)射頻類(博士倫熱瑪吉：第四代、第五代)。若公司違約，則繳納2 倍違約銷售金。
WON TECH 為深耕光電類醫美儀器20 餘年的韓國上市公司。WON TECH 自1999 年成立，是合法注冊的醫療、醫美設備研發制造廠家。在韓國 KONEX 市場上市(216280)，擁有108 項專利以及多項中國以及其他歐美國家産品認證。
北京元泰作為Won Tech 全資子公司，與上海九院、華山醫院、阜外醫院、協和醫院、空軍總醫院等數十家專業機構深度合作。2020 年北京元泰收入/淨利潤1454 萬/-101 萬；21H1 收入/淨利潤886/-2.9 萬元。
合作産品主要為激光類醫美儀器，包括：Lavieen 肌膚美白BB 激光器(铥激光19 27 nm，功效為美白、治療黑斑、色素損傷、皺紋、粗大毛孔等)、Mercury(1320nm & 1064nm長波脈沖Nd:YAG 激光器，功效為脈管病變、除毛等)、Cosjet ATR 科斯傑調Q 激光(臨床經驗15 年，可針對痣、改善膚色、收縮毛孔、治療青春痘等)、Pastelle 帕斯特調Q 激光/Pastelle SE/Pastelle Pro 調Q 激光(黃褐斑、紋身等色素問題、痘坑痘印修復、敏感肌修復、美白等)、Picocare 極光超皮秒(針對老年斑黃褐斑等色素問題、彩色紋身、均勻膚色、瘢痕治療)、AVVIO 艾微奧2940nm 铒激光(改善皺紋、毛孔粗大、疤痕)等産品。
盈利預測及估值：我們預計公司2021-2023 年收入分別為21.5、26.0、35.7 億元，同比增長8%、21%、37%，其中醫美業務21、22 年貢獻收入5.3、11.6 億元；歸母淨利潤分別為1.7、2.6、3.6 億元，對應PE 為61、40、29 倍。考慮到公司醫美全産業鏈佈局已初步成型，未來將通過優質標的内生增長和外延並購不斷擴大收入及利潤體量，且純粹醫美標的在A 股具備稀缺性，維持“增持”評級。
風險提示：1) 疫情影響零售環境2)市場競爭加劇的風險；3)收購進度不及預期風險；4)轉型進度不及預期
海天味業(603288)公司深度報告：深耕核心品類 同心多元化擴張
類別：公司 機構：信達證券股份有限公司 研究員：馬铮 日期：2021-09-17
投資建議：由於需求恢復不及預期、以及社區團購渠道擾動，短期内公司營收增速不及預期。我們認為海天擁有優秀的管理層，公司戰略得當、積極進取，規模效應下成本控制行業領先，渠道和品牌護城河深。預計公司21-23 年EPS 分別為1.62/1.93/2.27 元，對應PE 分別為54.4/45.6/38.9 倍。
公司當前PE 估值仍較高，考慮到公司競爭優勢明顯，業績增速較快，PEG低於行業平均水平，首次覆蓋，給予“買入”評級。
調味品行業規模呈現穩健增長態勢。調味品細分品類眾多，行業整體集中度低，根據歐睿數據，20 年海天行業市佔率僅為6.9%。醬油品類發展成熟，是調味品最大的單一品類。醬油行業集中度較高，行業呈現“一超多強”的競爭格局。隨著城鎮居民人均收入的不斷提高，消費者對調味品品牌、質量、應用場景日益重視，願意支付更多去獲得更好的調味品。醬油品類也呈現出向高端升級的趨勢明顯，低鹽、零添加和有機等高端産品逐漸興起。目前國内蚝油市場仍處於行業發展初期，市場規模偏小、産品滲透率低，具備高成長性。根據歐睿數據顯示，20 年國内蚝油市場零售口徑規模為54 億元，15-20 年復合增速為14%。調味醬品類繁雜，口味區域化特性突出。海天主打黃豆醬，利用渠道優勢迅速打開市場銷路。
堅持全國化擴張和總成本領先戰略。改革開放後，粵菜北上，海天乘勢向全國擴張。隨著公司堅定執行全國化戰略，渠道持續下沉，公司銷售規模也在不斷提升。海天的規模優勢體現在採購成本和制造費用上。採購方面，海天上遊原材料採購量大，對於供應商具備一定議價權。規模提升可分攤固定成本降低生産制造成本 。在生産工藝和技術升級方面，海天也精益求精，追求設備自動化、智能化，産綫效率行業領先。
渠道和品牌是核心競爭力。海天配備了專業的業務團隊對區域内的經銷商進行指導和管理，協助經銷商與聯盟商開拓本地的銷售渠道。公司打造渠道聯盟商體係，將網絡優勢強、實力基礎好的分銷商/聯盟商納入銷售管理體係，達到深度掌控渠道的目的。經銷商資源具有排他性，海天掌握優質經銷商資源。海天産品品類全，其經銷商對終端的地位和議價能力強。
公司多品類發展反過來又強化經銷商忠誠度和渠道競爭優勢。餐飲客戶粘性強，因為廚師使用調味品的習慣一旦養成，不會輕易更換，否則會影響菜品的口味。海天在餐飲渠道的高市佔率鑄就高壁壘。海天在中國品牌力指數C-BPI 榜單中，海天醬油連續9 年行業第一。17 年以來，海天持續投入廣告宣傳。公司旗下大單品近年來也頻繁冠名贊助各大衛視、視頻網站的綜藝節目。
核心品類滲透仍有空間，中長期看産品升級和品類擴張。醬油品類15-20年復合增速約為14%，保持較快增速。根據我們測算，醬油品類海天市佔率約為19%，未來仍有提升空間。公司高端産品佔比不斷提升，拉動其盈利能力穩步上行。公司蚝油和調味醬業務已初具規模，公司憑借品牌、渠道和研發優勢，未來仍可在料酒、食醋、火鍋底料等細分品類拓展。
股價催化劑：産品提價；原材料價格下降等。
風險因素：原材料價格上漲超預期；行業競爭加劇；新零售渠道沖擊風險。
珀萊雅(603605)深度報告：主品牌升級 新渠道助力 多品牌可期
類別：公司 機構：信達證券股份有限公司 研究員：汲肖飛/李媛媛 日期：2021-09-17
國内領先妝 品集團，收入業績保持雙位數復合增長。公司專注化妝品行業十八年，旗下擁有“珀萊雅”、“彩棠”、“ 悅芙媞”、“科瑞膚”等十餘個品牌，是國内領先的多品牌化妝品集團。截止2021H1，公司實際控制人及第二大股東侯軍呈、方玉友合計持有公司56.7%股份，持股比例較高；公司核心高管團隊穩定，自創立以來未出現重大變動，核心員工通過股權激勵持有公司股份，彰顯組織活力。2020 年公司實現收入及歸母淨利潤分別為37.5億元、4.8億元，13-20年復合增速分別為15%、15%，跨越多輪行業渠道變革周期實現收入業績穩定增長；21H1 公司收入及歸母淨利潤分別為19.2億元、2.3億元，同增分別為38.5%、26.5%，繼續表現出強勁增長。
推薦邏輯一：抖音等新興電商崛起，珀萊雅領跑行業。21年淘係在去年高基數及流量瓶頸壓力下增速放緩，以抖音為代表的直播電商成為美妝板塊新增長引擎，根據果集網及淘數據，21 年4-8 月合並考慮淘係及抖係美妝板塊GMV增速為17%，高於淘係增速-4.1%。根據《2021年抖音電商生態發展報告》，直播電商2021 年預計同增90%至2 萬億市場規模，對標傳統電商月活及ARPU 值成長空間廣闊。當前優質商家將成為抖音電商長期發展的重要基石，尤其美妝類目具備高利潤率、高復購率、高潛在滲透率等屬性，是平台優質商家類目；根據果集網數據，21 年4-7 月美妝類目在全品類中擠入前三佔比約10%，而大牌國貨在國際品牌未規模化入駐及新銳品牌産品力未充分打磨的背景下具備優勢。珀萊雅憑借先發優勢、差異化的商品策略、高效自播等優勢率先突圍，自20年11月以來持續位居美妝品牌店鋪前三，未來依託品牌沉澱及運營優勢，有望實現快速發展。
推薦邏輯二：大單品戰略持續推進，珀萊雅品牌天花板向上突破。公司自19H2 以來以泡泡面膜試水産品升級創新，20Q1 正式推行大單品策略，全面升級産品綫，形成大單品及係列矩陣，提升品牌檔次，以旗艦店為例具體而言：1)精華切入面部護理係列全面升級，目前形成彈潤透亮及賦能鮮顔兩大暢銷産品係列，21H1升級産品係列佔比旗艦店達30%，遠高於基礎係列14%比重；2)新款羽感防曬産品已成爆款，21H1佔比7.4%，超過老款翻船防曬5pct。通過産品升級，天貓旗艦店均價從20年140元提升至21H1 的157 元，夯實研發基礎及升級供應鏈為産品升級保駕護航，對標同業大單品珀萊雅品牌向上突破空間大。根據各大品牌旗艦店數據，珀萊雅紅寶石、雙抗精華與同等價位OLAY小白瓶GMV存在6-7倍差距，珀萊雅小夜燈眼霜與同等定位歐萊雅紫熨鬥眼霜存在4 倍以上差距。未來公司積極推進大單品戰略，以暢銷單品反哺其他渠道，有望打造中國版歐萊雅。
推薦邏輯三：彩棠初見成效，多品牌矩陣雛形顯現。2019 年公司投資入股彩棠，2020 年品牌收入超過1 億元，珀萊雅入駐後表現高成長性。彩棠定位中高端東方彩妝，以小眾高潛類目高光切入迅速佔領市場，借助珀萊雅敏銳營銷反應以及深厚的供應鏈資源，逐漸進行多品類延展，首發産品係列青瓷係列運營良好。彩妝行業維持高景氣度，15-19年復合增速超過20%，對標海外彩妝滲透率我國處於低配階段，新銳國貨彩妝憑借精準産品地位以及靈活營銷策略奮起直追，未來彩棠存量單品成長空間大，新品係列有望帶來增量空間。彩棠之外，公司未來將重點打造高端功效性護膚品牌科瑞膚、平價美妝品牌悅芙媞、新銳潮流彩妝品牌INSBAHA，形成差異化人群及産品定位。公司擁有十餘年多品牌矩陣探索經驗，近年來 綫上打法敏銳，研發實力夯實，有望打造第二、第三規模以上品牌。
盈利預測與投資評級：我們預計公司2021-2023年收入分別為46.3億元、58.3億元、73.3億元，歸母淨利潤分別為5.9億元、7.5億元、9.6億元，對應增速分別為23.0%、27.3%、28.8%；EPS為2.9元、3.7元、4.8元，目前股價對應PE為59.5倍、46.8倍、36.3倍。公司為化妝品行業國貨龍頭，近年來在渠道變革中反應敏捷，此輪抖音電商引領國貨，同時積極升級産品係列，夯實産品力，主品牌客單價不斷提升，第二品牌逐漸跑出，打開增量天花板。同業可比公司貝泰妮、上海家化、丸美股份、華熙生物2021-2023年平均估值為70.8倍、50.9倍、38.9倍，公司估值低於可比公司平均估值，資質優異，成長邏輯清晰，首次覆蓋，給予“買入”評級。
股價催化劑：抖音渠道增長超預期；大單品戰略帶動主品牌升級超預期；多品牌發展超預期。
風險因素：品牌競爭加劇導致多品牌新渠道延展不達預期；綫上流量成本上升影響利潤率風險；行業景氣度下行帶來收入增長放緩風險；減持影響市場情緒風險。
三祥新材(603663)公司動態點評：股票定增落地 公司發展再添新動力
類別：公司 機構：長城證券股份有限公司 研究員：吳軒/孫誌軒 日期：2021-09-17
公司股票定增落地 特種陶瓷項目進一步拓展锆産業鏈：近日公司公告定增發行情況：本次定增發行1106.64 萬股，每股發行價格19.88 元，共募集2.2 億元用於年産1500 噸特種陶瓷項目、先進陶瓷材料研發實驗室以及償還銀行借款，限售期為6 個月(2022 年3 月14 日解禁)。隨著定增項目落地，公司總資産和淨資産規模有效提升，特種陶瓷項目及相關材料實驗室進一步拓展锆業務産業鏈，公司全産業鏈佈局將進一步完善，同時特種陶瓷作為高端材料有望貢獻顯著利潤。
主營锆係産品價格加速上漲 下半年公司業績有望迎來爆發：今年以來锆係産品顯著上漲，而6 月底以來隨著南非動亂導致锆英砂海運受阻以及主要锆英砂生産商RBM 停産，锆英砂價格加速爆發，由6 月底13150 元/噸飙漲至目前18750 元/噸，漲幅超過40%。在锆英砂價格上漲以及下遊需求旺盛的推動下，锆係産品價格全面上漲，電熔锆價格已由去年24000元/噸上漲至目前45000 元/噸。盡管國内锆英砂價格大幅飙升，但海外锆英砂巨頭報價沒有明顯變化，公司目前超過70%原材料由海外巨頭長單供應，成本端與國内企業相比具有顯著優勢，考慮到锆業務貢獻超過80%的營收及毛利，預計公司下半年業績將迎來爆發。
新項目2021-2022 年陸續投産 産能投放成公司未來兩年重要業績驅動：
2021-2022 年是公司産能擴張的重要節點：公司與寧德時代等企業合作的鎂合金項目一期今年下半年投産，已獲得寧德時代具體訂單，此外納米氧化锆項目一期1000 噸産能已於年初投産，正逐步拓展市場釋放産能；氧氯化锆2 萬噸項目預計下半年投産，憑借成本及品質優勢有望迅速打開市場；本次募投的特種陶瓷項目有望於2022 年投産；而工業級海綿锆此前的3000 噸産能有望於今年全面放量，後續仍有2000 噸的二期産能規劃。
隨著募投項目陸續投産，産能增長有望成為未來兩年業績重要驅動。
投資建議：我們預計公司2021-2023 年EPS 分別為0.52 元／0.82 元／1.23元，對應PE 分別為49／31／21 倍，維持“增持”評級。
風險提示：工業級海綿锆價格戰重啓、募投産能消化不及預期、鎂合金項
石基信息(002153)事件點評：簽約六洲酒店 國際化新格局
類別：公司 機構：國元證券股份有限公司 研究員：耿軍軍 日期：2021-09-17
事件：
公司於9 月16 日發佈《關於全資子公司與六洲酒店簽訂重大合同的公告》。
點評：
石基美國與六洲酒店簽訂MSA，將依託SEP 提供SaaS 服務公司是目前全球最主要的酒店信息管理係統全面解決方案提供商之一，針對國際酒店集團客戶，公司推出了新一代雲架構的企業級酒店信息係統平台Shiji Enterprise Platform。2021 年9 月15 日，公司全資子公司Shiji (US)Inc.與Six Continents Hotels, Inc.(六洲酒店股份有限公司)簽訂《MASTERSERVICES AGREEMENT》，約定石基美國將為洲際酒店集團旗下酒店以SaaS 服務的方式提供新一代雲架構的企業級酒店信息管理係統，是一套將替換部分現有酒店信息管理係統(PMS)的新一代解決方案。截至2021 年6月30 日，洲際酒店集團在全球超過100 個國家擁有5994 家開業酒店，88.4 萬間客房。
繼半島酒店集團後再下一城，SEP 未來推廣進展有望加速公司處於國際化和平台化轉型的關鍵時期，本次與六洲酒店股份有限公司簽訂的MSA 協議意味著公司新一代雲架構的企業級酒店信息係統SEP 通過了洲際酒店集團下一代雲PMS 的技術認證，即將落地於全球影響力前五大酒店集團之一。這是全球領先客戶繼半島酒店集團之後再一次用簽訂協議的方式肯定SEP 的技術架構和産品研發，同時驗證了公司五年之前第四次轉型伊始確定的發展戰略方向符合未來行業發展趨勢及公司自身發展趨勢。如果SEP 未來能夠依據MSA 實現在洲際酒店集團的成功落地，將為公司樹立繼半島酒店後的又一個全球行業標桿客戶。
堅持平台化與國際化發展戰略不動搖，海外疫情仍影響公司業務從平台化發展角度來看，由於國内疫情得到控制，2021 年上半年，公司客戶與支付寶和微信直連的支付業務交易總金額約1326 億元，同比增長40.3%，預訂平台産量超過561 萬間夜，同比增長138%，較疫情前2019年上半年産量410 萬間夜增長了約37%。從國際化發展角度來看，受海外疫情再創新高的不利影響，2021 年6 月底SaaS 業務年度可重復訂閱費為2.21 億元，比2020 年12 月底增長約7.8%。
投資建議與盈利預測
隨著酒店業雲化轉型的加速推進，公司新一代雲平台已經打開全球高端市場；憑借海量客戶資源，平台化戰略有望助力公司轉型升級。預測公司2021-2023 年營業收入為37.36、43.31、51.15 億元，歸母淨利潤為2.20、3.89、5.52 億元，EPS 為0.15、0.26、0.37 元/股，對應PE 為120.52、68.15、48.04 倍。目前公司處於轉型期，各項投入較大，對淨利潤率影響較大，採用PS 估值法較為合理。過去三年，公司PS 主要運行在8-12 倍之間，小幅下調公司2021 年的目標PS 至11 倍，對應的目標價為27.41 元，考慮到目前股價較目標價有50%以上的空間，上調至“買入”評級。
風險提示
新冠肺炎疫情反復；SEP 在海外市場拓展進度低於預期；平台化戰略推進不及預期；中美貿易爭端可能影響海外業務拓展。
韻達股份(002120)：8月量價雙升趨勢延續 逐步回歸高質量發展步調
類別：公司 機構：浙商證券股份有限公司 研究員：匡培欽 日期：2021-09-18
報告導讀
對於我們此前提出的價格戰風險收窄邏輯，韻達股份6-8 月份經營數據持續驗證，6 月票單價環比維穩2.02 元，7 月票單價環比提升0.02 元至2.04 元，8 月票單價進一步環比提升0.01 元至2.05 元。
行業惡性價格戰加速緩和信號已現，旺季將至建議關注韻達股份往後逐月量價趨勢及逐季經營毛利潤業績，靜待行業政策落地催化，維持韻達股份“買入”評級。
投資要點
量價雙升延續，惡性價格戰改善拐點築實
票單價環比拐點持續，驗證惡性價格戰加速改善。8 月作為相對淡季，韻達票單價2.05 元，環比微增0.01 元，惡性價格戰風險收窄之下6-8 月韻達票單價向上拐點持續。展望後續，9 月提派費將繼續推升價格，Q4 傳統旺季價格將有望持續環比提升。
單量同比穩增，總體將回歸高質量發展。韻達8 月快遞單量15.25 億件，同比增長19.0%，淡季日均件量4919 萬件，相應單量市佔率17.0%。當月單量同比增速邊際趨緩，我們判斷主要係嚴查刷單行為及低價客戶梳理所致，總體穩步回歸高質量發展。此外政策強監管下行業主要新入局者戰略重心轉移、份額擴張乏力，預計韻達單量增速有望相應回升。
多因素綜合催化下，經營毛利潤逐季高增可期從價格風險收窄向業績端傳導的邏輯看，由單價、單票成本及單量主導的經營毛利潤才反映盈利本質，韻達21Q2 毛利潤同比高增12%，已反映盈利拐點的初現。我們認為，後續Q3 及Q4 受益於：1)收入端政策驅動惡性競爭改善及傳統旺季來臨量價雙升、2)成本端同期低基數效應消退及規模效應攤薄單件成本，韻達經營毛利潤將實現逐季度同比高增，業績將超市場預期。
估值錨切換見真章，當前價值仍有低估
市場對快遞行業的估值仍停留在利潤錨階段，但我們認為行業同質化競爭期間，估值錨不妨脫離單純的利潤估值體係，增加在規模角度的考量。我們從格局位置、流量大小及變現能力三個層次進行判斷。對標龍頭中通，2021 年上半年韻達單量為中通的80.6%；韻達單件毛利為中通的80.5%；但韻達2021/09/17 市值僅為中通市值的32.5%。估值錨切換帶來相對低估。
盈利預測及估值
我們預計公司2021-2023 年歸母淨利潤分別17.94 億元、22.46 億元、25.90 億元，同比分別增長27.73%、25.18%、15.35%。考慮到龍頭溢價、單量規模及單件盈利等方面，我們依然看好行業單量第二大快遞企業、A 股加盟制快遞龍頭韻達股份，公司價值修復空間確定，維持“買入”評級。
風險提示：政策管控松動；快遞價格戰惡化；實體網購增長回落。
國檢集團(603060)：進軍工業智能領域 綜合化發展繼續提速
類別：公司 機構：華西證券股份有限公司 研究員：戚舒揚/郁晾 日期：2021-09-19
事件概述。公司 9 月 15 日晚發佈公告，公司擬以 2.86 億元收購上海美諾福科技有限公司(後文簡稱“美諾福”)55%股權；美諾福承諾在 2021-2023 年三個會計年度稅後淨利潤合計不低於 1.51 億元。
收購價格合理，公司發展增速或再上新台階。根據公告，美諾福主營業務為工業服務業，是全國領先的實驗室自動化、智能化整體解決方案提供商。美諾福 2021-2023 年平均淨利潤應達 5030 萬元左右，則此次收購對應動態 PE 約 10.3x 左右，參考 A 股目前工業智能化企業估值，我們認為此次收購對價較為便宜。此外，根據此次公告，2020 年，美諾福實現收入 2.03 億元，淨利潤 4472.5 萬元(考慮到少數股東權益，若當時並表貢獻 2460萬元左右)，相當於 2020 年國檢集團收入/歸母淨利潤的 13.8%/10.6%，因此我們認為此次收購對公司業務規模有明顯的直接提振作用，公司發展增速或再上新台階。
進軍工業智能領域，加速檢測儀器與裝備行業整合。此次收購完成後，公司將正式進軍工業智能領域。根據市場監管總局近期發佈的《關於進一步深化改革促進檢驗檢測行業做優做強的指導意見》，十四五期間國家將重點打造共性技術服務平台，加強政府實驗室建設，解決跨行業共性技術問題，判斷未來檢驗檢測行業實驗室基礎技術重要性提升。根據公司年報，2020 年，公司延伸服務/儀器銷售收入分別為 1.28 億/9400 萬元左右，相較於檢測主業規模有限，而此次收購，不僅能夠加速公司在檢測儀器行業裝備中的整合，大幅提升相關業務收入，同時也有利於公司提升現有實驗室技術實力，進一步搶佔未來競爭優勢。
客戶資源有望協同，進一步打開發展空間，綜合化加速。根據公司公告，美諾福在鋼鐵及水泥領域實驗室自動化、智能化技術達到了國内外先進水平，同時儲備了大量的客戶資源，我們判斷此次收購有助於公司拓展鋼鐵、水泥、有色等領域的業務，從而在碳中和推進背景下，進一步打開公司成長空間。2020 年以來，公司跨地域、跨領域發展加速，先後收購廣州京誠、湖南同力、遼寧奉天、煙台方圓等非建工建材領域檢測企業，此次收購美諾福後，公司檢驗檢測及設備銷售、延伸服務業務均得到提升，綜合化發展進一步加速。而 8 月，公司公告第二期股票期權激勵計劃，也彰顯了管理層對於公司中長期發展的信心。
投資建議
維持盈利預測不變。預計 2021-2023 年公司收入 17.9/22.7/27.3 億元，歸母淨利潤 2.92/3.85/4.65 億元，EPS分別為 0.48/0.64/0.77 元，對應 9 月 16 日收盤價 19.84 元 PE 為 40.2/30.5/25.2x。考慮到公司在費建材建工檢測領域擴張加速，綜合化發展更進一步，未來預期及關注度有望上升，參考 A 股綜合檢測標的華測檢測估值(45.3x 2022 PE)，上調估值至 2022 年 43x PE，對應上調目標價至 27.52 元(原：25.60 元)，維持“買入”
評級。
風險提示
並購進度低於預期，成本高於預期，行業整合慢於預期，係統性風險。
天奇股份(002009)：動力電池再生迎長周期高景氣 汽車後市場龍頭積極佈局大步入場
類別：公司 機構：東吳證券股份有限公司 研究員：袁理/任逸軒 日期：2021-09-20
投資要點
動力電池退役高峰來臨，電池回收迎長周期高景氣。電池行業有望持續維持高景氣度。1)全球電動化勢不可擋，新能源車銷量維持高增；2)儲能貢獻裝機新增量，鋰電池裝機佔電化學裝機近90%。政策就位&經濟性突出，電池回收再生蓄勢待發。1)電池回收利用全生命周期框架初步建立，政策趨嚴護航行業發展。2021 年政府工作報告再次明確加快建設動力電池回收利用體係；2)三元電池金屬價值量高，再生回收經濟性明顯。按照三元電池通常5 年服役年限，首波退役高潮即將到來。
伴隨行業景氣度上行，市場空間10 年7 倍。我們對三元電池(動力三元、消費電子三元)再生回收市場空間進行測算，考慮金屬價格影響，1)2019 年金屬價格中位數假設下，2021 年/2025 年/2030 年市場空間分別可達84 億元/195 億元/582 億元；2)2020 年金屬價格中位數假設下，2021 年/2025 年/2030 年市場空間分別可達79 億元/183 億元/550 億元；3)現價(2021/8/31)假設下，2021 年/2025 年/2030 年市場空間分別可達112 億元/258 億元/770 億元。其中，2020-2025 年5 年CAGR 為22%，2020-2030 年10 年CAGR 為23%。
多方入場産能擴張，回收端或為核心競爭點。主要參與者包括金泰閣&鋰致實業(天奇股份)、邦普集團(寧德時代)、華友钴業、光華科技、格林美等。公司現有廢舊電池處理量2 萬噸/年，預計2023 年擴産至5萬噸/年，規模行業領先。考慮制造端技術路綫和産品較為同質(前驅體材料、前驅體)，銷售端需求旺盛，我們預計回收端或成競爭關鍵。公司深耕汽車後市場，渠道協同明顯，優勢顯現。
汽車後市場龍頭，五年五十億宏圖展開。公司公告2021-2024 年投資規劃，用於電池回收再生擴産、技改與産業鏈深化。其中1)擴産技改項目預計投資不超過4.4 億元，金泰閣廢舊電池處理量從2 萬噸/年提升至5 萬噸/年，産能彈性150%，預計2022 年投産；2)三元前驅體項目預計投資50 億元，建成3 萬噸/年三元前驅體産能和1.2 萬噸/年碳酸鋰産能，預計一期2023Q4 投産，二期2024Q4 投産，業務拓展至“電池回收—元素提取—材料制造”。
深耕汽車産業鏈，拓展電池回收迎高增。公司擁有智能裝備、循環裝備、重工裝備、汽車後市場四大板塊業務。2021H1 公司實現營業收入/歸母淨利潤18.51 億元/0.78 億元，同增18%/587%，汽車後市場(汽車拆解、汽車零部件再制造、電池回收再生等)核心板塊高增帶動公司業績快速增長。2021 年7 月公司發佈股權激勵綁定核心員工，業績考核目標2021-2024 年淨利潤不低於1.3 /2.3/3.3/4.5 億元，2021 年業績增速達113%，2020-2024 年CAGR 達64.8%。高目標彰顯管理層信心。
盈利預測與投資評級：電池回收利用行業高景氣度即將到來，公司積極佈局，産能擴張産業鏈深化。我們預計公司2021-2023 年歸母淨利潤1.56/2.36/3.50 億元，2021-2023 年EPS 為0.42/0.64/0.94 元/股，當前對應PE 為38x/25x/17x，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：新能源車輛銷售不及預期、項目進度不及預期、競爭加劇
中國化學(601117)：工程建設業務基石堅固 新材料項目之矛成長空間大
類別：公司 機構：東吳證券股份有限公司 研究員：柳強 日期：2021-09-20
投資要點
工程建設業務基石堅固，收益可期：2021 年8 月，公司當月實現營業收入112.99 億元，同比+18.44%，環比+20.81%；當月新簽合同額139.50億元，其中國内合同額134.76 億元，境外合同額4.74 億元。2021 年1-8月，公司累計實現營業收入767.42 億元(未經審計，2021 年計劃完成營收1180 億元，當前完成65.04%)，同比+39.02%。累計新簽合同額1551.54 億元(2021 年計劃完成新簽合同額2600 億元，當前完成59.67%)，同比+30.25%。工程建設為公司核心業務，涵蓋化工、煤化工、石油化工、新材料、新能源、電力、環保、基礎設施等領域，為公司提供盈利底。當前市場擔心能耗雙控影響工程市場訂單萎縮，但我們認為落後産能淘汰、轉型升級及新業務領域開發將彌補傳統訂單下滑。
實體及新材料項目為矛，成長空間大：由於工程建設業務ROE 和利潤增速有限，利用自有技術，拓展高附加值新材料産品生産和銷售將有效提高公司盈利水平並打開成長空間。公司堅持科技創新，已研發和掌握己内酰胺、己二腈、氣凝膠等化工新材料領域核心技術。同時，重點項目攻關加快推進，POE、尼龍12、炭黑循環利用、環保催化劑等一批小試項目取得預期成果。目前公司穩步推進三大新材料項目促成長。(1)尼龍新材料項目：該項目位於淄博臨淄區齊魯化學工業園區，總投資104.57 億元，我們預計2022 年H1 投産。我國己二腈幾乎全部依靠進口，“己二腈-己二胺-尼龍66”産業鏈錯配嚴重，該項目有望突破該産業鏈“卡脖子”核心環節，值得期待。我們測算該項目建成投産後，營業收入達100 億元規模。且公司有原料丁二烯、丙烯、氫氣成本優勢。(2)矽基氣凝膠復合材料項目：該項目位於重慶長壽經濟技術開發區，一期總投資9 億元，生産矽基氣凝膠復合材料5 萬m3/年，副産甲醇4000噸/年。我們認為市場對於公司氣凝膠未來高端應用場景及發展空間的認知還處於初級階段，實際其發展空間廣闊。(3)10 萬噸/年PBAT 項目：該項目位於新疆石河子北工業園區，一期總投資6.5 億元，生産10萬噸/年可降解塑料PBAT，副産四氫呋喃1.1 萬噸/年。
盈利預測與投資評級：我們維持前期盈利預測，2021~2023 年歸母淨利潤分別為44.93 億元、58.64 億元和70.66 億元，EPS (增發攤薄)分別0.74 元、0.96 元、1.16 元，對應 PE 分別為 16X、13X 和 10X。
考慮公司為化學工程建設領域龍頭，研發及工程實力雄厚，在建多個新材料項目值得期待，市場尚未充分認知，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟復蘇不及預期、工程市場復蘇不及預期、新材料項目投産進度及盈利不及預期。
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