百勝中國回歸?湊熱鬧還是蹭估值?

日期:2020年6月21日 上午10:34作者:毛婷 編輯:彭尚京
百勝中國回歸?湊熱鬧還是蹭估值?

2020年成了中概股回歸之年。

既有港交所(00388-HK)修橋補路,多次改規則讓道中概股二次上市,又有科創板和創業板抛磚引玉,革故鼎新列隊歡迎,如何不心動。

京東(09618-HK)和網易(09999-HK)等在亞洲時區未上市已吸引大筆資金流入,上市首日更勇創佳績。所以當英國《金融時報》引述消息人士指:經營内地肯德基、必勝客和小肥羊等的百勝中國(YUMC-US)可能尋求回港第二上市以籌20億美元時,大家也多了幾分期待。

這不,受此消息帶動,百勝中國隔日美股股價大漲逾7%,創上市以來股價新高。當然,百勝中國對有關消息不予置評。但無妨,套用李小加的話:「遠走的人,總有一天回家。」何不借此機會湊湊熱鬧,看看百勝中國到底有何亮點。

百勝中國:用本土化徵服中國市場

第一家中國麥當勞餐廳在深圳東門開業時,内地的肯德基已經三歲,而必勝客的第一家内地餐廳也在北京開業。

2016年11月1日,百勝集團(YUM-US)將中國業務百勝中國分拆,在紐約證券交易所上市。

接管母公司收購的小肥羊,同時陸續推出内地餐廳,如東方既白和COFFii & JOY,百勝中國在内地經營得如火如荼。

截至2020年3月31日,百勝中國的内地肯德基餐廳總數達到了6661家,必勝客餐廳總數達到了2271家,小肥羊、東方既白、塔可貝爾和COFFii & JOY的餐廳總數達到了363家,總體而言,百勝中國的餐廳總數達到了9295家,較2019年末的9200家增加了95家。

豆花、油條、粽子、粥、珍珠奶茶……地道的中式美食,都可以在肯德基嘗得到,對比於麥當勞本土化的慢半拍,肯德基走前的可不是一兩步,憑著本土化的覺悟和思維,肯德基邁出了跨文化飛躍。

截至2019年12月31日,肯德基在内地的餐廳總數為6534家,而麥當勞的中國大陸門店數為3383家。肯德基2019年收入為60.4億美元,相當於468.11億港元,而麥當勞中國2019年前11個月實現營收243.9億港元。從這些數據可見,肯德基中國的規模和營收均力壓麥當勞中國。

百勝中國的主營收入及利潤來源

肯德基為百勝中國的主要收入來源,2019年佔了總收入的68.82%,也為主要的利潤來源,2019年經營溢利達到了9.49億美元,抵消了其他分部(如本土餐廳小肥羊、東方既白等)的經營虧損,經營利潤率達到了17.85%,遠高於必勝客的11.1%。

相較而言,必勝客為第二大收入和盈利來源,2019年的收入佔比為23.4%,經營溢利為1.14億美元,從規模可見,必勝客無論收入還是盈利能力都不及肯德基。

該公司在年報中亦透露,肯德基的平均稅前現金回報期(即稅前盈利達到收支平衡所需的時間)約為兩年,而必勝客新店約為三至四年,這是該公司主力發展肯德基業務的推手。

擴張的潛力與展望

目前百勝中國的餐廳總數接近萬家,但是它的理想卻很遠大。該公司在年報中提到,有潛力擴張到兩萬家店以上。而在2019年末,該公司只有大約10%為特許經營店,其表示内地的特許經營市場仍處於早期階段,但會繼續拓展此項業務。

2019年,百勝中國與中石化和中石油合作,在中石化和中石油遍佈全國的加油站就特許經營餐廳的發展進行合作。值得注意的是,中石化和中石油在中國經營超過5萬家加油站。截至2019年12月31日,中石化和中石油經營5家特許經營餐廳。換言之,通過與這些石油零售業巨頭的合作,百勝中國挑戰上萬家店的目標並非遙不可及。

2019年8月,百勝中國簽訂了最終協議以收購中式休閑餐飲連鎖店黃記煌的控制性權益,預計此交易於2020年上半年完成。總部設在北京的黃記煌成立於2004年,截至2019年12月31日,在全國及全球經營逾640家餐廳。

但是值得注意的是,在本土化經營方面,百勝中國並非無前車之鑒,小肥羊的水土不服就是一例。除了肯德基和必勝客等獲母公司授權經營的餐廳之外,百勝中國的其他餐廳業績表現並不理想。2019年,反映小肥羊、COFFii & JOY、東方既白、塔可貝爾、到家美食會以及電商業務業績的其他分部,錄得經營虧損1400萬美元。

由此可見,百勝中國有業務擴張的魄力和能力,但在整合方面可能仍需要加把勁。考慮到黃記煌目前已經有點後勁不足,整合未必順遂。不過,特許經營方式的推廣倒是可行之途,也許能幫助它實現增長目標。相比於收購,特許經營方式的投資在資金使用方面或更為審慎可取。

從其過往的現金流狀況來看,百勝中國的經營現金流一直保持正數,而且能夠滿足融資和投資活動的需求。當然,今年由於疫情,經營現金淨流入顯著下降,但仍保持正數,而且從其目前的狀況來看,主打品牌肯德基和必勝客的恢復情況尚可。

截至2020年3月31日,百勝中國的流動比率為1.38倍,沒有附息債務,槓桿比率只有2.15倍,可以說非常穩健。如果它採取特許經營的方式進行擴張,短期來看應該不會對其財務狀況構成壓力。

既然如此,它第二上市又為了什麽?

湊熱鬧?

中概股大潮掀起,大家都知道與美股方面的不確定性有關。這個理由也說的過去。

蹭估值?

百勝中國之所以歸類為中概股,是因為它的主要經營地區在國内,中國内地是其最重要的收入及盈利來源地。

美國餐飲企業的獨特之處是,它更像房東,而不是餐飲服務供應商。

以麥當勞(MCD-US)為例,其大部分餐廳為特許經營,主要採用兩種特許經營模式:1)常規的特許經營模式,收入分為租金和特許經營收入,麥當勞向獲授權經營餐廳的承包商出租自有物業或簽訂長租約的物業,並向其收取租金,同時按特定的銷售額比重收取特許經營收入和初始費用,麥當勞會酌情與獲授權人按比例出資擴張業務;2)發展型特許經營模式,由獲授權人自行租賃場地並支付所有費用,麥當勞不支付一分錢,但是會收取初始費用並按照一定的銷售額比例收取特許經營收入,而這個比例根據具體市場的發展情況厘定。

也就是說,不論這些餐廳是否盈利,只要有生意,麥當勞都能躺賺,而無需承擔經營開支。

麥當勞的中國大陸和香港業務已出售予當地經營商,美國的麥當勞無需承擔當地的經營風險,而是由這些當地運營商按照發展型特許經營模式經營,同時美國麥當勞保留20%的權益,也就是說麥當勞在躺賺的同時,還能額外收取20%的應佔利潤。

2019年,美國麥當勞的純利率達到28.59%,而從中信股份(00267-HK)早前出售金拱門(前稱為麥當勞中國)在北交所刊登的財務數據來看,麥當勞中國業務的2019年前11個月純利率只有3.51%。

肯德基也類似。肯德基的母公司、1997年從百事可樂分拆而來的百勝集團(YUM-US),與其中國公司百勝中國完全不同。

百勝中國的收入主要來自餐飲銷售,2019年這一收入的比重佔到了90.3%。

百勝中國與母公司簽訂肯德基、必勝客和塔可貝爾在中國内地(香港、台灣和澳門除外)餐廳服務經營及其相關標識和知識產權的50年許可協議(到期後可自動續期),需向母公司百勝集團支付公司及特許經營餐廳淨系統銷售額3%的特許經營費。但百勝中國持有的東方既白、小肥羊和COFFii & JOY的知識產權,無需支付特許經營費。

也就是說,百勝中國的肯德基、必勝客和(特定地區的)塔可貝爾餐廳不論盈利與否,只要產生銷售額,就需要向母公司支付3%的特許經營費,而母公司無需承擔這些餐廳的經營開支。

2019年,百勝集團的總收入當中,特許及產權收入佔比為47.53%,廣告及其他服務相關特許經營收入的佔比為24.85%,其餘為直營餐廳的銷售收入,只有27.62%。正是因為直營餐廳的收入佔比較小,它不需要像百勝中國那樣承擔高比例的租金開支、店員薪酬和店鋪其他開支,所以百勝集團的純利率達到了23.12%,遠高於百勝中國的8.12%。

雖然百勝中國的盈利能力比母公司和麥當勞美國都差得遠,但估值卻頗為接近。從以下的股價走勢圖可見,麥當勞美國與百勝集團的走勢相似,在三月末到四月初跟隨美股整體氣氛經歷了一波跌勢後隨大市上揚。

然而,百勝中國卻顯示出超凡脫俗的韌性,在中國疫情最嚴重的2月經歷小挫之後一直保持強勢,最近更因為回港第二上市的傳聞而創下紀錄新高。

在股價的神助攻之下,百勝中國的估值也超越了盈利能力較其優勝的母公司和麥當勞美國。但是,高處未算高。在中國抗疫的努力下,復工情況讓人欣慰,所以資本市場也對具有中國特色的餐飲股看高一線。

見下圖,對比於同在美股上市的母公司和麥當勞美國,百勝中國的估值固然被看高一線,但是相較港股上市的其他網紅餐飲企業,百勝中國的美股估值顯得過分謙虛。

總結

中概股,真香!

不論湊熱鬧還是蹭估值,當前的市場環境似乎都在推著百勝中國回港上市。若真能成行,應該能夠掀起又一場的資本狂歡。

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