交银国际：拼多多(PDD.US)用户数量增长和客均支出持续提升 维持买入评级

交银国际发布研报，拼多多(PDD.US)20年1季度收入为65亿元(人民币，下同)，同比增44%，主要受GMV增长推动，但部分被疫情期间广告佣金下降所抵消。年活跃客户(环比增4300万)和客均支出(1,842元，同比/环比增47%/7%)的增长推动GMV同比增99%。调整后营销费用占收入比重为108%，对比19年4季度为84%和19年1季度为103%。

预计20年2季度GMV将环比/同比增30%/68%，带动收入环比/同比增69%/52%。5月拼多多日均订单已超6500万，该行预计2020年GMV增67%至1.68万亿元，其中年活跃用户达7.25亿(增加1.4亿)，客均支出达2,322元，同比增35%。

基于对GMV的估算上调，该行提升2020/21年收入估算10%/18%，并预计随着收入增长，亏损率将逐渐收窄，营销支出(2020/21年占收入比重为83%/70%)绝对金额将继续提升，以支撑ARPU增长。该行预计PDD将继续受益于疫情爆发后中小企业从线下到线上的加速转换和用户行为的转变。基于用户数量的增长和客均支出的持续提升，该行将目标价从46美元上调至73美元(对应2020/21年13倍/8倍市销率)，维持买入评级。