來自外星球的饋贈:黃金具有反脆弱的獨特品質

日期:2019年2月19日 下午3:20
來自外星球的饋贈:黃金具有反脆弱的獨特品質

《流浪地球》火了,擡頭看看天空吧,宇宙中不僅有生命,還有黃金!

科學家們研究認為地球上的黃金和鉑金大都來自大約40多億年前一場「流星雨」的恩賜,也就是說,地球上的黃金大都是40億年前的一場富含黃金的流星雨賞賜的。宇宙中黃金的來源有兩種途徑,一種是大質量恒星的超新星爆發,另一種就是中子星的碰撞,都是需要這在極高溫高壓的情況下,原子和電子才能合成金元素,然後它還必須飛出中子星,才能以固態自然金的方式存在。

當時的地球表面大部分處於熔岩狀態,隕石帶來的這些黃金被融化後,在熔岩中越陷越深,漸漸深入地核,然後主要集中於那里了,地球的半徑是6300公里,所以黃金大都在地面數千公里之下,當然是無法開採的。

世界上的黃金到底有多少,很難說準確。比較普遍的說法是目前已經開採出來大約17、18萬噸,還有56000噸具有可開採價值。根據《全球黃金年鑒2017》數據顯示,2016年全球黃金總產量3255噸,大約還可以開採20年。

黃金可能是人類最早發現和使用的金屬,與人類相伴大約是在新石器時代的中前期,距今已有八千年至一萬年的歷史。21世紀第一個10年世界黃金生產的格局發生了很大變化:從國家看,2007年中國以270.49噸的黃金產量超越百年之冠南非,成為全球新冠軍,是當今唯一黃金年產量逾400噸的國家;從區域看,2003年亞洲黃金產量超過美洲成為全球最大的產金區域。當今全球各大洲黃金產量排序分别為:亞洲、美洲、非洲、大洋洲、歐洲。

黃金長期受到全世界人民喜愛,是因為同時具有裝飾、財富儲藏、貨幣等屬性。即使在各國進入紙幣時代,黃金仍然作為各國政府的外匯資產或者基礎貨幣信用而存在。

根據世界黃金協會公佈的數據顯示,2018年全球中央銀行總共增加了651.5噸的官方黃金儲備,同比增長74%。這是最近50年來中央銀行增持黃金的最高紀錄,創下了史上第二高的年度增持量,也是佈雷頓森林體係結束之後各國央行黃金儲備最大的年度淨增持量。

各國央行大量買入黃金的時間節點是在2018年的第四季度,例如俄羅斯去年增加的274.3噸黃金儲備中有超過180噸是在第四季度買入的,土耳其央行去年增加的51.5噸黃金儲備中有33噸是在第四季度買入的,哈薩克斯坦央行去年增加的50.6噸黃金儲備中有37.2噸是在第四季度買入的,印度央行去年增加的40.5噸黃金儲備中有26.8噸是在第四季度買入的。

圖 央行黃金儲備淨變動

上圖可以看出2009年以來全球央行進入一輪對黃金淨增持的熱潮,而增持的國家主要是新興市場經濟體和產油國為主。比較2009-2017年期間,俄羅斯是最大的黃金增持國,其次是中國,同是金磚國家的印度和巴西均是主要的黃金增持國。

歐洲主要國家雖然總量上淨減持,德國和法國在2009-2017年間累計降低黃金儲備38.9和56.1噸黃金,但由於黃金價格上漲,黃金儲備在外匯儲備中佔比仍是小幅提升的,德國從66.5%提升至70.2%,法國從64.6%提升至64.9%。美國的黃金儲備沒有變動,但黃金儲備佔比也從70.4%提升至75%的水平,黃金在歐美發達國家的儲備結構中本來就是主要的資產類别。

什麽因素促使黃金的投資機會凸顯以及央行們紛紛增加黃金儲備?

01

利率重回下行趨勢

全球經濟均呈現放緩趨勢。18年美國在減稅等財政刺激政策支持下,維持強勁的增長,而19年這些因素都會消退,美國經濟進一步放緩。歐洲即使仍處在寬貨幣的階段,18年下半年經濟壓力更大,甚至核心國家的GDP出現負增長的情況。新興市場18年受強美元影響,受到的衝擊更大,中國經濟壓力加大,高槓桿抑製了需求的釋放。

 

圖 全球製造業與服務業PMI趨勢

為應對經濟下行,全球貨幣政策週期轉向寬松,利率趨勢向下。美聯儲1月以來貨幣政策明顯轉向,而且在經濟數據符合預期甚至超預期的情況下,依舊維持鴿派的預期,反映了央行對未來的前瞻併不樂觀。

經濟數據惡化,歐央行錯過了縮表和加息的窗口期,澳洲央行的貨幣政策意外轉向也相當於確認了經濟數據的惡化。新興市場方面,中國寬松貨幣政策也提前出手進行逆週期操作,印度央行意外降息也反映了美聯儲貨幣政策轉向後,及時出手對衝經濟壓力。

黃金沒有利息,利率上漲對金價是利空。而美聯儲暫緩加息的表態,使得利率環境邊際改善,也給其他央行提空了貨幣政策寬松的空間,利率趨勢下行為黃金上漲創造了利多空間。

圖 主要經濟體10年期國債收益率

02

創新週期停滞,革命性的科技創造尚未出現

科技創新是推動生產效率提升的重要因素,而生產效率影響實際利率的趨勢,與黃金價格相關性最高的指標是實際利率。如果勞動生產率或者創新提升,會抑製黃金價格。

近幾年在半導體、互聯網、生物科技、人工智能等方向的創新速度較快,不同的領域創新相互促進。現階段,我們的創新面臨一些障礙,智能手機的滲透率放慢,智能化的終端發展需要網絡基建驅動,基礎創新作用於經濟增長需要廣譜的應用領域普及來實現,而我們正處於下一輪5G建設大週期的起點,更多應用落地的早期階段,這是創新週期停滞的原因。

 

圖 美國實際利率與產出效率比較

03

紙幣信用受損,美元回落

次貸危機以來,全球負債水平實際上再上了台階,在高負債的背景下進一步擴張央行的資產負債表,給經濟註入更多流動性,實際上對紙幣信用進一步打擊,黃金的稀缺性凸顯。

美元定價的黃金,往往受美元匯率的影響。從歷史看,美元指數的5年期間變化與美國雙赤字的5年變化(領先2年)密切相關。美國赤字規模仍在進一步擴大,構成美元指數回落的基本面因素。

在期貨市場上,交易結構也顯示美元多頭過於擁擠,美元見頂的概率較高。美元投機淨多頭上升到高位水平,而投機性的多頭佔比在歷史最高水平,預計美元易下難上。

圖 美元指數變動與雙赤字變動比較

圖 美元指數與期貨市場美元非商業淨多頭比較

圖 美元期貨市場非商業淨多頭及佔比

04

類黃金避險資產式微,黃金避險優勢凸顯

2018年第四季度,隨著全球股票市場經歷自2009年以來的最差季度,比特幣之類的加密貨幣卻表現得像風險資產,在金價反彈時下跌。

加密貨幣不能作為黃金替代品,黃金波動性更小,流動性更強,市場成熟度也更高。相比加密貨幣,均不具備這樣的特徵,其避險功能難以和黃金相提併論,而前期利用加密貨幣實現避險需求的資金必然轉向黃金資產。

圖 2018年四季度黃金、比特幣、納指走勢比較

圖 比特幣期貨交易量

黃金價格判斷是個高維問題,綜合比較全球負債、經濟、利率、科技創新、美元、類避險資產競爭等因素,現階段黃金風險收益比較高,預計黃金有兩年甚至更多時間的長期機會。影響金價的風險主要來自經濟增長超預期,引發美聯儲再加息的預期,金價走勢增加波折。

脆弱是指因為波動和不確定而承受損失。18年四季度和19年一季度全球市場先極端的悲觀轉向極端的樂觀,風險資產價格也經歷了較大的震蕩,市場短期波動巨大,多空均有可能承受較大的衝擊。

黃金股具有反脆弱的品質。黃金股很特殊,既有避險屬性,同時又是權益類風險資產,相對黃金有更大的彈性,所以稱為反脆弱的品質。自16年黃金股高位以來,調整的幅度和時間比較充分,金價反彈帶來的業績和估值彈性較大,黃金股的投資風險收益比相比16年甚至更高。

也許未來有一天我們在星際旅行時,用來交換的貨幣可能是黃金也說不定?

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