光大宏觀 | 撬動杠杆,哪些基建受益?——資本金比例下調點評

日期:2019年3月18日 上午9:48

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張文朗  郭永斌 

要點

2019年政府工作報告中明確提出要適當降低基礎設施等項目資本金比例。我國項目資本金制度從1996年開始建立,至今有過4次調整。目前我國基建投資資本比例均在20%以上,其中機場、港口、沿海及内河航運、郵政業為25%,而鐵路、公路、軌道交通、電力、水利環境和公共基礎設施資本金比例已經為20%。如果資本金下調至20%,機場、港口、郵政業受益。過往的經驗表明基建投資資本金比例下調後一般在3-4月時間内對投資的支撐會顯現。但不同行業受到的影響不同,因為現實中很難區分多少歸因于資本金比例下調,多少歸因于資本金本身的變化,以及其他資金來源的變化。我們預計今年基建投資的重點領域是交通運輸行業(包括高鐵、高速、軌交、港口、機場)和水利工程等行業。

正文

基建是支撐2019年經濟增長的重要變量。根據我們早前的專題報告《中國基建還有多大空間?》里面的分析,未來一段時間内基建投資年均增長6-10%比較合理。短期内最關鍵的問題是,在地方政府隱性債務比較高的情況下,資金從何而來?2019年政府工作報告中明確提出“適當降低基礎設施等項目資本金比例”,這意味著同樣的資本金可以通過撬動更高的杠杆來支持基建。當前基建投資各領域的資本金比例是什麽狀況?資本金比例的下調對未來的投資有何影響?

   我國項目資本金制度是從1996年開始建立的,當時設立資本金制度一方面是進行宏觀調控,另一方面是為了防範金融風險。從1996年開始,我國曆史上共進行過4次投資資本金比例的調整,涉及領域較廣。歸納如表1所示。

我國在曆史上對投資資本金比例有過上調也有過下調。2004年4月,為抑制産能過剩行業發展,將鋼鐵行業資本金投資比例由25%上調為40%,將水泥、電解鋁行業資本金比例從20%提高到35%。在2004年4月上調鋼鐵和水泥行業資本金比例後,其固定資産投資增速就出現斷崖式下滑,由年初170%和130%的同比增速下滑至2005年3月的-1.4%和-2.8%(圖1),這其中部分反映前期的高基數效應,但也一定程度反映出資本金比例的調整對固定資産投資增速的影響。

另外,以地産為例,其資本金比例的調整分為兩個階段,第一階段是2004年房地産投資資本金比例由20%上調至35%,在2009年將保障房和商品住宅資本金比例下調為20%,其他房地産開發項目下調為30%,在2015年進一步下調其他房地産開發項目資本金比例至25%。如圖2所示,在2004年上調地産資本金投資比例過程中,地産投資增速快速下行。但在2009年5月和2015年9月下調地産投資資本金比例後,地産投資增速均在後續一段時間呈現上行趨勢(圖2)。 

        2015年9月機場、港口、沿海及内河航運項目資本金比例由30%下調至25%,鐵路、公路、軌道交通資本金比例由25%下調至20%,如圖3所示,在2015年9月份下調各行業資本金比例後,鐵路、公路和航空運輸行業固定資産投資累計同比增速均出現上行。

2019年政府工作報告中明確提出“下調基建投資資本金比例”,預計會促進基建投資的上行。當前,我國基建投資資本比例均在20%以上,其中電力行業資本比例在20%,機場、港口、沿海及内河航運項目資本金比例為25%,鐵路、公路、軌道交通資本金比例為20%,郵政業資本金比例為25%、水利環境和公共基礎設施投資資本本金比例均在20%。

目前所有行業的資本金比例均不低于20%,如果基建行業資本金全部下調至20%,主要受益行業是機場、港口、沿海及内河航運項目,以及郵政業等基礎設施項目。而電力、鐵路、公路、軌道交通、水利環境和城市公共基礎設施當前的資本金比例已經為20%,或不受影響。

   從曆史經驗來看,基建投資資本金比例下調後一般在3-4月時間内對基建投資的支撐會顯現。但不同行業受需求影響不同,因為現實中很難區分多少歸因于資本金比例下調,多少歸因于資本金本身的變化,以及其他資金來源的變化。

光大宏觀組團隊介紹

張文朗 首席宏觀分析師 13811233375

黃文靜 宏觀經濟和市場研究 18611288099

郭永斌 財政與固定收益 15120034181

周子彭 宏觀經濟和資産配置 13699222628

劉政甯 海外經濟與金融市場 13761178275

鄧巧鋒 債券市場和貨幣市場 13810828167

鄭宇馳 實體經濟和産業研究 17621950127

特別聲明

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大·宏觀視野,明經濟脈絡。緊察趨勢,深探邏輯,預瞻熱點。恭敬謹慎,竭心儘力,琴瑟在禦,相輔相成。

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