牛熊更叠,核心邏輯不變 -- 淺談曆史上的股債糾纏

日期:2019年3月7日 上午10:52

 

今天我想從股市和債券之間的關系去簡單地聊一聊。

 

......美國的證券市場跟中國證券市場有著非常大的不同,美國證券市場處在成熟階段,以投資比重為主,長期斜率比較高;中國證券市場是以融資比重為主.....無論是哪種市場結構,我們都可以做一個證券的簡單歸統。

 

這里可以引用巴菲特的話,第一就是你要看夠不夠便宜,足夠便宜的情況下也就不用去考慮了......

 

......另外一個要考慮的是就賺不賺錢......但是“賺錢”要分成兩類,就是賺誰的錢的問題。

 

具有長期斜率的實際上就是賺經濟增長的錢,賺從經濟增長到企業盈利到股東分紅,然後到股息到長期回報、到回購等各種行為,這是增量上進行分配的一個過程。

 

還有一種是存量上進行分配的......賺的實際上就是對手的錢。在這個過程中,金融行為表現得就非常明顯,金融杠杆、成交換手等等,在這個過程中賺的是投機比重比較大的錢。

 

這樣我們就把夠不夠便宜、賺不賺錢這兩項大概分成了三類...

第一、估值

第二、盈不盈利

第三、杠杆,還有個好聽的詞,叫風險偏好...

 

......在這樣的情況下,組合出來的結果當然就形成了不同的市場......

 

 

美國證券市場的市場結構,長期斜率非常高,就是說它整體來講跟經濟、跟投資回報的相關性還是很強的。但是去做一個對比的話,你會發現從1980年開始,美債十年期收益率一直下行,也是債券的牛市,然後股市也是個牛市,也就是債牛加股牛,都挺好的

 

但我認為簡單的線性對比是不適合的。因為......

 

這樣的話,對于美國證券市場債券和股市之間的關系,我更多的會用比如說債券波動率,美股波動率之間的關系去對比,很少會直接做這種線性相關的分析。

 

其實在1999年到2009年這十年中,我們會發現債券收益率和美股之間簡單的線性上是高度相關的......

 

事實上這個階段在中國你也會發現類似情況,債券的收益率走高,股市走高,收益率下行,股市下行,包括全球範圍内,發生這種情況的時候,市場都是跟實體經濟更有關系。

 

但是2009年以後,美國證券市場就不能簡單的用估值去評估了......

 

但是在2010年以後,中國證券市場的幾波行情,更多的都不是經濟情況因素影響了,市場的定性是以融資為主的,對于企業盈利的關注在這十年間已經不是特別高了。尤其是從2009年到現在,對于企業盈利的改善推動的行情,關注度都不是特別的高。

 

說白了就是,大家發現講故事的企業更容易股價上漲,更容易圈錢。所以說在我們的環境中,看到的更多的是風險偏好和所謂的估值。

 

......這個過程中場外金融套利行為橫行,帶來的這些風險偏好並沒有集中在證券類資産上面,更多的集中在了房地産市場上,集中在了金融套利行為上面。包括當時的小貸擔保P2P各種金融結構,非標等等。當這些東西被按質論價後,兩重的擠壓把這種風險偏好向證券市場擠壓。

 

到2019年,或多或少我們也看到了類似這種狀態的出現......大家突然在寬信用的預期下生成了極強的風險偏好,這一點我相信在中國未來的幾年里還會持續頻繁的出現......

 

......現在所有人的思維都是線性反饋,就是放水會帶來風險偏好的改善,會帶來杠杆、會帶來資金、會帶來成交、會帶來換手。

 

所以說,我們想讓證券市場出現的主線邏輯——長期增長的斜率的問題,目前來講還沒有得到解決。那未來能不能解決?有人會去反駁說放水才能夠帶來這樣的一個改善,再加上現在在做的減稅等各種措施,這樣才能解決。

 

......

 

所以現在來看,債券如果不跟,換句話說就是沒有傳遞到通脹利率、盈利、分紅、股息這些上面的話,中國證券市場這十年以來,包括未來的幾年,每一次的波動,尤其是這種異常的波動,就是杠杆上升速度很快,成交量放量、速度很快的這種情況下,我們對于這樣的牛市或多或少要提一些謹慎。

 

比如......

 

現在,我們又似乎為了科創板在改善風險偏好,這樣的行為其實對于大部分投資人來講,最後要弄明白“賺誰的錢”的問題就好了。

 

 

本文摘錄自《付鵬說》第250期内容,原標題為《簡說股債的關系--通過債券透析要賺誰的錢》。

 

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